北信瑞丰程敏：主动和量化投资可以相互学习结合

近年来，公募量化投资(zī)发展迅速。其(qí)相对主动类投(tóu)资在纪律(lǜ)性、广度优势(shì)和交易层面具有优势，而在风控管理、研究等方面则强于私募量化。

量化投资(zī)作为不少投资者心目中“黑科技”般的存在，许多(duō)人很好奇量化投资的底层逻辑具体是什么，到底靠什么(me)赚钱？随着量化投资逐(zhú)渐走(zǒu)红(hóng)，部分(fēn)公募基金公司的量化投研(yán)部门也在积(jī)极探索差异(yì)化发展。围绕投资者(zhě)关(guān)心的问题，中
国(guó)证(zhèng)券报记(jì)者近期采访了北信瑞丰权益投(tóu)资部副总经理、基金经理程敏(mǐn)。

量化模(mó)型并(bìng)非越复杂越好

谈及(jí)为何踏上量化投资之(zhī)旅(lǚ)，程敏坦言：“2007年A股迎来了一(yī)轮波澜壮阔的行情，身边(biān)的很多亲(qīn)友都成了投资者，作为学生(shēng)的自己也(yě)不例外地(dì)体验了一把，随着市场在短期内迅速拉升，人性的弱点被(bèi)越放越大，很快市场出现巨大的波动，让我感受(shòu腾讯控股获南向资金连续8天净买入)到普通投资者在追涨(zhǎng)杀跌中进行的一些(xiē)操作毫无理性，最终很多人未能保卫(wèi)住(zhù)胜利的果实。”

“作为一(yī)名数(shù)学专业的学 生，那时我选(xuǎn)择了用自己的数理统计基础以及建模能力，尝试着去克服人性的弱点，通过一些简单的指标构建选股(gǔ)和择时模(mó)型，来规范自己的(de)投资行为，整体来看，获得了相对可观的(de)回报。”这(zhè)直接影响了程敏的职业生涯，从硕士毕业后就(jiù)选择了做量(liàng)化(huà)投资，至今已历时14年。

“事实上，量化投资并不神秘(mì)，它(tā)只不过将市场上的各种信息进行加工处理，最后把观(guān)点客(kè)观地进行输出。”程敏说，量化模(mó)型并不是越复杂越好(hǎo)，所谓“大道至简”，将最直接的因子通过合理的(de)方(fāng)式(shì)进行组合，最终形成模型策略(lüè)，往往是最有效(xiào)的。

量化投资靠什么赚钱

从字面上来理解，量化(huà)投资就(jiù)是(shì)“借助计算机模型并应用数量(liàng)化的方法(fǎ)来进行投资(zī)决策”。程敏(mǐn)认为，量化投资(zī)其实是一个很宽泛的范畴，包括量化择时(shí)、CTA（管理期(qī)货）以(yǐ)及量化选股(gǔ)等。

具体到量(liàng)化选(xuǎn)股(gǔ)，程敏表示，其是基于对海量的(de)金(jīn)融数据进行分析，包括价量类、基本面等维度的公开数据(jù)等，进而提取(qǔ)有效信息，组建策略模型，由模型运 算(suàn)的客(kè)观结果对全(quán)市场个股进行收益预测，选取模型预期收益相(xiāng)对较高的一篮子股票(piào)，进行(xíng)分散(sàn)化(huà)投资决策的过程。

量(liàng)化投资的底层(céng)逻辑具体是什(shén)么？程敏解释：“其是将(jiāng)股票(piào)的 定价分解成对于因子的合理定价，当对因子收益率有了预(yù)测，那么对股票的未来收益率(lǜ)也就有了预判，这就是多因(yīn)子模型的理论，也解释了量化的角度(dù)下股(gǔ)票收益的(de)来源，也就是说量化投资收(shōu)益的(de)产
生(shēng)来自于模 型对于因子的配置。”

程敏(mǐn)进一步称，因子就是衡量股票 某方(fāng)面特征(zhēng)的一个变量，类似于人的身高、体重(zhòng)、学历、专业技能等，而股票也有PE、ROE这些为投资者所熟知的指标，这些都属
于因子的范畴。

在程敏看来，假设其他指标一样，低估值股票未来的涨幅理应比高估值股票的多，那这部分收益就来自于低估值因子；同理，高成(chéng)长性的公司(sī)未来涨幅理应比低成长性公司(sī)的多，那这部分收(shōu)益就来自于成(chéng)长性因子。

“简而言(yán)之，传统投(tóu)资靠发掘股票的错误定(dìng)价赚(zhuàn)钱，而量化投资则靠发掘因子的定(dìng)价赚钱(qián)。”程敏(mǐn)一针(zhēn)见血地说，这些因(yīn)子(zi)包含且不限于价值、质量、盈(yíng)利、成长、市场预期等一系列元素，而人工智
能（AI）策略收益更多来(lái)自于价量，因为同一截面下，股票基本(běn)面数据相(xiāng)对(duì)有限，而价量数据(jù)尤
其是高频数据就有很多，导致AI模型更多选择价量因子(zi)。

程敏认为，无论是AI或者量(liàng)化，本质上都属于人(rén)类智慧的(de)延伸，也就是(shì)先从普遍(biàn)现象中归纳出(chū)一般规律(lǜ)，然后再根据一般规律对个别现象进行演(yǎn)绎推理，而量(liàng)化(huà)采用更(gèng)多(duō)的是(shì)胜率思维。

公募量化侧重基(jī)本面因子

根据投资策略的不同，公募量化基金(jīn)产品大致可以分为三类：一(yī)是主动量化基(jī)金，通过量化模型(xíng)选取具有潜(qián)在增长或(huò)价值的股票构
建投(tóu)资组合；二是(shì)指数增强量化基金，常见的包括宽基指数和行业指(zhǐ)数；三是量化对冲基金(jīn)，通过量化模型构建股(gǔ)票多头组(zǔ)合，并利用股指期货、期权等金融衍生工具对冲市场风险。

对于(yú)公募量化和私募量化之间的差(chà)异(yì)，程敏表示，因为监管制度、交易成本、交易机制等的限制，公募产品的灵活度低于(yú)私募，在高(gāo)频交易上很(hěn)难与私(sī)募同台竞技(jì)，但新“国九条(tiáo)”发布之后，私募量化在这方(fāng)面的(de)优势会大大削弱。策略方面，公募量化由于较为低频，其更加(jiā)侧重基本面因子，而私募量化(huà)则更多使用 量价因子(zi)库和深度学习策(cè)略。

如何(hé)将价值(zhí)主动投资理(lǐ)念和量化投资相结合？程敏认为，主观和量化各有所长，主(zhǔ)观投资(zī)的优势在(zài)于深度方面，而(ér)量化投资的优势在于速度和广度(dù)。量化投资是由计算机进行投资决策，可以在很短的时间里，比如对于全(quán)市场5000多只股票都(dōu)做一个(gè)分析决策，在速(sù)度上
具有优(yōu)势；在广度上，量化投资对
于一些(xiē)浅层次逻辑，具有感知(zhī)优势(shì)。

“更重(zhòng)要的是，主动投资和(hé)量化投资可以相互学习和(hé)结合(hé)。一方 面可以(yǐ)站在量化(huà)视(shì)角，将主观(guān)逻辑拆解成量化(huà)语(yǔ)言，同时借(jiè)鉴主观团队的(de)思路和逻(luó)辑，去调整相关
基本面因腾讯控股获南向资金连续8天净买入子的(de)迭代方向。”程敏进一步(bù)表示，另一方面(miàn)便是基本面量化，在(zài)传统的底层(céng)风险管理和量化(huà)因(yīn)子模(mó)型的基础之上，结(jié)合景气细分行业的配置以及行(xíng)业或产业系统化的主动投研逻辑，从而把框(kuāng)架升 级为基本面系统化投资。

随着产品规(guī)模的不断扩大，又该如何相应调整操(cāo)作风格？程敏(mǐn)称，随着规模的增大，需要对投资组(zǔ)合的市值敞口进行控制，需要控(kòng)制小市值股票的数量转而多配置中大市值股票，以(yǐ)降低(dī)定期调仓时候带来的冲击成本(běn)；另外就是进行多(duō)策略配置，选择不同风格的策略同时进行配置，增加持仓数量的同(tóng)时，降低持仓之间的相关性，以应对市场不同风格的波(bō)动(dòng)。

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