公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径

公(gōng)募基金降佣新规靴子落地，卖方研究机(jī)遇与挑战并存。随着分(fēn)仓佣金“蛋糕”规模(mó)不断缩水，卖方研究行(xíng)业“马太效应”进一步加剧(jù)，券商(shāng)分析师也将经历一场“大(dà)洗牌”。行业生态优化倒逼券(quàn)商研究所进一(yī)步提(tí)高研究水平，同时，券结基金有(yǒu)望成为券商提高佣金收(shōu)入的业(yè)务“新版图(tú)”。

困局：“蛋糕”缩(suō)小(xiǎo)引发行业变(biàn)革

4月19日，中国证监会发布(bù)《公开募集证券投资基金证券交易(yì)费用管理规定》（下称《规定》），自2024年7月1日起(qǐ)正式实施(shī)。《规定》强调，加强佣金分(fēn)配行为监管，结合行(xíng)业实际将交(jiāo)易佣金分配比例(lì)上限由30%调(diào)降至15%，切实防范利益输送。

以(yǐ)静态数据(jù)测算，《规定》发(fā)布实(shí)施后，公募基(jī)金年度股票交易佣金总额降幅将达38%。

多年来，“以佣金换研究”成为基金公司与券(quàn)商研究(jiū)所之间约定俗成的“默契”。如今，佣金“蛋糕”规模不断压缩，卖方研究行业随之(zhī)“暗流(liú)涌动”：

其一，行业“马太效(xiào)应”将进一步加剧(jù)。“越是头部券商，机构佣金在收入中的占比越低。”有券商非(fēi)银分析师(shī)说，相比之(zhī)下，头部券商的(de)分仓佣金收入占比不大，佣金下调对其整体影响相对较(jiào)小，反(fǎn)观中小券(quàn)商在争夺佣金市场份额方面的(de)竞争可能会更加激烈。

其二，券商研究(jiū)所将(jiāng)经历一场人(rén)员“大(dà)洗牌”。机构人士普遍认为，降佣(yōng)已然成为(wèi)了行(xíng)业人员变动的“背(bèi)后推手”。券商研究所采取各种措施(shī)降本增效，其中(zhōng)就包(bāo)括降薪、大规模(mó)优化团队。某中小型券(quàn)商研究所人士向记者透露，自去年以来(lái)，公司内部考核机制不断强化，研究(jiū)所(suǒ)内将研究团队(duì)薪酬与(yǔ)派点挂(guà)钩，实行末尾淘汰制。

今年以(yǐ)来，海通证券、国泰(tài)君安、德邦证券、华福证券等券商研究所(suǒ)所长纷纷(fēn)发生(shēng)变(biàn)动，随之而来的是(shì)团队成员(yuán)集体流动、“组团”跳槽。此外(wài)，还有一些券商研究所人员被迫进行了内部(bù)转岗。

破局：高水平研(yán)究服务成关键

行业变革(gé)风雨欲(yù)来，券商如何未雨绸缪？

开放式基金(jīn)规模(mó)大，仅通过一家(jiā)券商的交易席位(wèi)可能会影(yǐng)响成(chéng)交速度，因此基金公司往往会通过多个交易席位同时(shí)交易，这种现(xiàn)象称为基金“分仓”。然而，由于交易佣金池子有(yǒu)限，基金公司必须综合考量来决定给哪些券(quàn)商分(fēn)仓以及分仓(cāng)比(bǐ)例。所谓“派点制”，就是指买方(fāng)机构对券商研究员提供的证券投资(zī)咨询服务的一种考(kǎo)核机制。

“给券商投研服务打分派点，是基金公(gōng)司分仓的主要(yào)依据。”沪上某券商(shāng)人士向记者介绍，具体到派点过程，基金公司会结合(hé)自身实际，设定不同的指标，其中研究服务(wù)是(shì)重要组成部分。给研究服务打分(fēn)时，不同人(rén)给予不同权重，通常基金经理、研(yán)究总(zǒng)监的权(quán)重占比较大，同时(shí)投资、风控、买方研(yán)究部(bù)的员工往(wǎng)往也会参(cān)与。“研究员的研究(jiū)越有价值，所获得的(de)点也(yě)就越高，相应券商所获(huò)得的分仓佣金也就越高。”

从目(mù)前行业的分仓佣金收入情(qíng)况来看，“僧多粥少”的局面将愈(yù)演愈烈。数据显示，2023年(nián)，券商基金分仓佣金为168.35亿元，同比下降10.81%，估算(suàn)的平(píng)均分仓佣金费率为(wèi)万(wàn)分之7.8。

“接下来，不同券商的研(yán)究(jiū)部(bù)门(mén)之间(jiān)竞争(zhēng)将会进一步加剧，而竞争的手段将(jiāng)更注重研究本身，唯有不断提高研究水平，提供更高质量的研究产品，才有可能在分仓中(zhōng)占据有利地位。”上述券商人士说。

探(tàn)路：加(jiā)快发展券结(jié)模式

公募基金降佣落地并(bìng)非“卖方黄昏”，券结模式有望驶入(rù)“快(kuài)车道”。

《规定》指出祖国让生活更美好作文，基金管理人管理的(de)采用券商交易模式的基金(jīn)可(kě)以突破分配比(bǐ)例(lì)15%的限制，但是基金管理(lǐ)人新增(zēng)租用交易单元模式(shì)进行证券交易(yì)的，对应基(jī)金产(chǎn)品证券交(jiāo)祖国让生活更美好作文易佣金(jīn)比例应当自第二年起满足15%的规定。基金管理人不得通过转换存续基金证券(quàn)交易(yì)模式等方式规避此条规定。

基金(jīn)公司参(cān)与证券交易的方式分为两种，即券商交易模式（对应券结模式）和租用交易(yì)单元模式。浙商证(zhèng)券分析师梁凤洁认为，在分仓佣(yōng)金(jīn)分配上(shàng)限下调至15%的情况下，券结模式豁免上限(xiàn)的优势(shì)将更加凸显。

有(yǒu)基金人士称，《规定》实施将推(tuī)动券结模式发展进入“快车道”。券结基(jī)金未来或(huò)成为基金和券商(shāng)展开深度(dù)合作的重要抓手，券商将加速对内协(xié)同，通过协助交易、研究、产品成(chéng)立(lì)、两融、做市、结算等多方面与基金深度绑定。

自2019年试点转常规(guī)以来，券结模式稳步发展。从基(jī)金规模来看(kàn)，Choice数据显示，截至(zhì)4月23日，采(cǎi)取券结模(mó)式的基(jī)金已增至1814只，合计基金规(guī)模超过6400亿元。

不过，从业务(wù)推进层面看(kàn)，多家券商的券结基金业务(wù)尚(shàng)难快速(sù)推进。券商有关业务人士表示，目前，开展券结基金业务主要(yào)有三个难点：一是券结(jié)基金需在券商端开立资金账户，进行三方(fāng)存管银行的绑定(dìng)，流程上(shàng)相对(duì)复杂；二是券结基金销量上通常显著高(gāo)于非(fēi)券结基金，这可能造(zào)成单只(zhǐ)产品的集中度过高，一旦产品业绩表现不佳，销(xiāo)售(shòu)机构会面(miàn)临(lín)较大(dà)的售后压力；三是优质基金经理相对稀缺，管理人通常(cháng)不愿意为此类基金经(jīng)理发行券结基金，这给券商通过券结定制优质产品造成(chéng)了一定的困祖国让生活更美好作文(kùn)难。

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