创投观察：“分红型投资”靠谱吗？

曾几何时，VC/PE投资一家企业的梦想是，从资本市场上获得几十(shí)上百倍收益，最起码也是企业估值跃升至百(bǎi)亿元级别。时隔短短的几年，不仅(jǐn)许多人(rén)没有(yǒu)实现，这个(gè)梦想还跌落至“5年靠项目分红拿回(huí)本金”。

近期，“分红(hóng)”成为一二级市场的热(rè)词，不仅二级市场强调上市公司要分红，一级市场也开始要求创业企业分红。一时间，“VC要(yào)求项目签投资分红协议”、“要求项目分红(hóng)成(chéng)为VC共识”等话(huà)题在创投圈(quān)内引(yǐn)发热议，连圈内(nèi)知名投资大咖(kā)都就此(cǐ)问题(tí)展开讨论，正反(fǎn)两面分别提出(chū)不同意见(jiàn)。

先说说“VC投(tóu)资要求分红”是怎么回事？简单来说，就是VC机构(gòu)与项目方在(zài)投(tóu)资金额、持有股权份额等(děng)基础上，共同制定一(yī)个分红规则，项目方依照这个规(guī)则(zé)定期(qī)给VC机构分享利润收益(yì)。在(zài)近期的采访中，多位受访对象都对记者强调，他们当前的投资标准开始转向有盈(yíng)利能(néng)力或者有现金流(liú)的企业。先(xiān)不说项(xiàng)目能否定期分红，至少项目能赚钱，这已成(chéng)为当下VC投资的共识。

事(shì)实上，投资要求分红并非新鲜事。一(yī)直以(yǐ)来，不少投资机构都会(huì)在(zài)投资条款中附(fù)带(dài)项(xiàng)目分红条(tiáo)款，只不过(guò)，在资金较为充裕、项(xiàng)目(mù)不愁退出的时候，这个条款有很大(dà)的谈判空间。而且在市场环境好的时候，很多VC都不赞同这种做法。但当前的市场环境显然已经发生翻天覆地(dì)的变化，退出难和募资(zī)难这两座(zuò)“大山”把绝大部分(fēn)VC机构压得喘不(bù)过气(qì)，也就不难(nán)理解为(wèi)何重新强调项目分红，这(zhè)就跟去年许多(duō)投资机(jī)构强调项目回购一(yī)样，颇有不得已而为之的意(yì)思。

扬言要“5年靠项目分红拿回本金”的(de)金沙江创投主管合伙人朱啸(xiào)虎坦言(yán)，要求项目分红甚至已经成为早(zǎo)期VC的共(gòng)识。这种一级市场“二级化”的现(xiàn)象背后，莫过于两大重要原因(yīn)：一是退出难，随(suí)着主流的项目靠IPO退出方式(shì)的进(jìn)一步收紧，企业通(tōng)过二(èr)级市场上市退出越来越难，因此，既(jì)然无法(fǎ)在退出中获利，就在投资中获取阶段性回报(bào)。二是基金的LP（出资人）对基(jī)金DPI（投入资本的分(fēn)红倍数）的要求，倒(dào)逼基金管理人(rén)在(zài)项(xiàng)目IPO退出难的环境下，多(duō)渠道创造(zào)基金(jīn)的整体收益。

那么，既是早期项目，又要能分红，哪些项目能满足这些条件(jiàn)？答案很现实：不管是(shì)什么项目，反正不会是(shì)硬科技(jì)。众所周知，硬科技企(qǐ)业风险大、成长生活的感受400字周期长(zhǎng)、回报周期也很长，尤其是刚创立的前几年，基本不可能有市场(chǎng)、能挣(zhēng)钱，更别谈分红了。放眼看去，也就只有TO C的消费类企业，能在短期内产生现金流。这类企业往往在技术研发上的(de)投入较少、商业模式比较(jiào)成熟(shú)、变现路径也非常清晰，变(biàn)现链路(lù)较短。

但从目(mù)前来看(kàn)，由于没有(yǒu)明确的退出路(lù)径(jìng)，消费类企业(yè)已经是大多数(shù)资本的“弃儿”。如果一定要投科技类企业，那么只能(生活的感受400字néng)选择消费属性强的、面向C端的(de)科(kē)技(jì)应用型项目和产品。比如，消费类芯片、AI服务，甚至是一些仿制药、仿制医疗器(qì)械等，只要成本控制得好、价格(gé)也合适、市场渠道铺得不错，变现(xiàn)还是相对容易。而面(miàn)向(xiàng)B端的企业(yè)短(duǎn)期内想要实现(xiàn)盈利分红，则并(bìng)非易事。即便是朱啸虎(hǔ)也表示(shì)仅对C端项目要求分红，对B端项目不(bù)作要求(qiú)，但B端项目也(yě)不能烧钱，每年要保持2—3倍(bèi)增长。

那么，即使找到上(shàng)述这类有盈利分红能力的C端企业，是否就能实(shí)现(xiàn)投资人理(lǐ)想中的“分红型投资”呢？再深入剖析(xī)可行(xíng)性，第一，有这样盈利能力的企业，是否需要机构的投资，是否会愿意分红，又是否接(jiē)受机构开(kāi)出的这个条(tiáo)件？第二，倘若企业接受分红，那多大比(bǐ)例的分红，才能让基金在存续期间回本？愿意分红的企业数量及分红比(bǐ)例，又能否与基金规模相匹配？第三，这类“分红型投资”的项目还需要(yào)考虑如何平衡地方(fāng)政府发展战略性新兴产业的(de)诉求。

如(rú)此看(kàn)来，一只基金想实现全部投到分(fēn)红(hóng)型项目不太现实，想通过现金分红实(shí)现基金回本也(yě)很难做(zuò)到，但如果将这类项目视为资产配置的一(yī)部分，配(pèi)置(zhì)一些自我(wǒ)造血能力较强的项目，以此作为基金现金流的重(zhòng)要(yào)来源，弥补(bǔ)短期内不(bù)能(néng)盈利的科技项目上的(de)亏损，从而提高基金的DPI，倒是可以考虑。

从广大(dà)GP的角度来看(kàn)，资深投(tóu)资人李刚强发了一份超百(bǎi)位投资人的(de)问卷调查，结果显示：

尽管常识让大家觉得“5年(nián)分红超过投资(zī)款”不靠谱，但还是至少(shǎo)有12%的人认为是靠谱的；此外，尽管过往投资人的协议中几(jǐ)乎都没有强制分(fēn)红的条款，但这个事情一闹，未来强制分红条款(kuǎn)将越来越被投资(zī)人重视(shì)，越(yuè)来越普遍；约有20%的人认为还是有相当(dāng)机会能找到“5年分红超(chāo)过投资款”的项目的。

业界之所以对“分红型(xíng)投资”存有分歧，根本的矛盾点在于其是否符合风(fēng)险投资(zī)的底层逻辑。不(bù)可(kě)否认，建立在追求高增长预期高回报，同时相对能(néng)承担高风(fēng)险的风险投资(zī)，在当前环境(jìng)下有所异化，追求有稳定现(xiàn)金流的资产或许是当前经济(jì)下行周期中，一种过渡式的更(gèng)安全、更稳健的策略，毕竟无(wú)论是(shì)创(chuàng)业企业还是投资机构，都(dōu)要先生存后(hòu)发展，但长(zhǎng)期来看，风险投资一定会回归(guī)本质。正如经纬创投创始管理(lǐ)合伙(huǒ)人张颖随即在社交媒体上的(de)评(píng)论：“分红只是一个辅(fǔ)助手(shǒu)段(duàn)，对于美(měi)金LP们来说(shuō)，是真的是penny on the dollar，a totally meaningless endeavor。”

曾(céng)几何时，VC/PE投资一家企业(yè)的梦想是，从(cóng)资本市场上获得几十上(shàng)百倍(bèi)收(shōu)益，最(zuì)起码也是企业估值跃升(shēng)至百亿元级别。时隔短短的几(jǐ)年，不仅许多(duō)人没有(yǒu)实现(xiàn)，这个梦想(xiǎng)还跌落至(zhì)“5年靠(kào)项目分红拿回本金”。

近期，“分红”成为(wèi)一二级市场(chǎng)的热(rè)词，不仅二(èr)级市场强调上(shàng)市公司(sī)要分红(hóng)，一级市场也开始要求创(chuàng)业企业分红(hóng)。一时间，“VC要求项目签投资分红协议”、“要(yào)求项目分红(hóng)成为VC共识”等话题在创投圈内引发热议，连(lián)圈内(nèi)知名投资大咖都就此问(wèn)题展开讨论，正(zhèng)反两面(miàn)分别提出不同意见(jiàn)。

先说说“VC投资要求分红”是怎(zěn)么回事？简单来说，就是VC机构与项目方在投资金额(é)、持有股权份额等基础上，共(gòng)同(tóng)制定一个分红规则，项目方(fāng)依照这个规则定期给VC机(jī)构分享利润收益。在近期的采访中，多位受访(fǎng)对象都对记(jì)者强调，他们(men)当前的投资标准开始转向有盈利能力(lì)或者有(yǒu)现金流的企业。先不说项目能否(fǒu)定期分(fēn)红，至少项目能赚钱，这已成为当(dāng)下(xià)VC投资的共识。

事实(shí)上，投资要(yào)求分红(hóng)并非新鲜事(shì)。一直以来，不少投资机构都会在投(tóu)资条款中附带项目分(fēn)红条款，只不过，在资金较为充裕、项目不愁退出的时候，这个条(tiáo)款有很大的谈判空间。而且在市(shì)场环境好的时候，很(hěn)多VC都不赞同这种做法(fǎ)。但当前的市场环境显然已经发生翻天覆地的变化(huà)，退出(chū)难和募资难(nán)这两座“大山(shān)”把绝大部分VC机构压得喘不(bù)过气，也就不难理(lǐ)解为何重新强调项目分红，这就跟去年许多投资(zī)机构强调(diào)项目回(huí)购一(yī)样，颇有不得已而为之的意(yì)思。

扬言要“5年靠(kào)项目(mù)分红拿(ná)回本金”的(de)金沙江创投主管合伙人朱啸虎坦言，要求项目分(fēn)红甚至已经成为早期VC的共识。这种一级市场“二级化(huà)”的现象背后，莫过于两(liǎng)大重要原因：一是退出难，随着(zhe)主流的项目靠IPO退出方式的进一步收紧，企业通过二级市场上市退出越来越难，因此，既然(rán)无法(fǎ)在(zài)退出中获利，就在投资中获(huò)取阶段性回(huí)报。二是基金的LP（出资人）对基金DPI（投(tóu)入(rù)资本的分红倍数(shù)）的(de)要(yào)求，倒逼基金管理人在项目IPO退出难的环境下，多渠道(dào)创造(zào)基金的整体收益。

那么，既(jì)是早期项目，又要能分红，哪些项目能满足这些条件？答案很现实：不管是什么(me)项目，反(fǎn)正不会(huì)是硬科技(jì)。众所周知，硬(yìng)科技企业风险大、成长(zhǎng)周期长、回报(bào)周期也很长，尤其是刚创立(lì)的前几年，基本不可能有(yǒu)市场、能挣钱，更别谈分红了。放眼看去，也就只有TO C的消费类企(qǐ)业，能(néng)在短期内产生现金流(liú)。这类企业往往在技术(shù)研发上的投入较少、商业模式比较成熟、变现路径也非常清晰，变现链路较短。

但从目前来看，由于没有明确的退出路径，消费类企业已经是大(dà)多数资本的“弃儿”。如果一定要(yào)投科技类企业，那么(me)只能选择(zé)消费属性强的、面向C端(duān)的(de)科(kē)技应用型项(xiàng)目(mù)和产品。比如，消(xiāo)费类芯(xīn)片、AI服务，甚(shèn)至是一些仿制药(yào)、仿制医疗器械等，只要成本控制得好、价格也合适、市场渠道铺得(dé)不(bù)错，变现还(hái)是相对容易。而面向B端的企业短期内想要实现盈(yíng)利分红，则并非(fēi)易事。即便(biàn)是朱啸虎也表示仅对C端项(xiàng)目要求分红，对(duì)B端项(xiàng)目不作要求，但B端项目也不能烧(shāo)钱，每年要保持2—3倍增长(zhǎng)。

那么，即使找到上述这(zhè)类有盈利分红能力的(de)C端(duā生活的感受400字n)企业(yè)，是否就能实现投资人理(lǐ)想(xiǎng)中的“分红型投(tóu)资(zī)”呢？再深入剖析可行性，第一，有这样盈利(lì)能力的企(qǐ)业，是否需要(yào)机构的(de)投资，是否会愿意分(fēn)红，又是否接受机构开出的这个条件？第二，倘若企业(yè)接受分红，那多大比例的分红，才能(néng)让基金在存续期间回本？愿意分红的企业数量及分红比例，又能否与基金规(guī)模相匹配？第三，这类“分红型投资”的项(xiàng)目(mù)还需要考虑如何平衡地方政府发展战略性新兴产业的诉求。

如此看来，一只基金想实现全部投到分(fēn)红(hóng)型项目不(bù)太现实，想通过现金分红实现基金回本也很难做到，但如(rú)果将这(zhè)类(lèi)项目视为(wèi)资产(chǎn)配置的一部分，配(pèi)置一些自我造(zào)血(xuè)能力较(jiào)强的项目，以此作为基金现金流的重(zhòng)要来源，弥补短期(qī)内(nèi)不能盈利的科技项目上的(de)亏损，从而提高基金的DPI，倒是可以考虑。

从广大GP的角度来看，资深投资人李刚强发了一(yī)份超百位投资人的问卷调查，结果显示：

尽管常识让大家觉(jué)得“5年分红超过投资款”不靠谱，但还是至少有12%的人认为是靠谱的；此外，尽管(guǎn)过(guò)往投资人的协议中几乎都没有强制分红的条款，但这个事情一闹，未来强制分红条款将越来越被投资人重视，越来越普遍；约有20%的人认(rèn)为还是有相当机会能(néng)找到“5年分(fēn)红超过投资款”的项目的(de)。

业界之所以对“分(fēn)红(hóng)型投资(zī)”存有分歧，根本(běn)的矛盾(dùn)点在于其(qí)是否符合风险投资的底层逻(luó)辑。不可否(fǒu)认(rèn)，建立在追求高增长预期高回报，同时相对能承担高(gāo)风险的风险投资，在当(dāng)前环(huán)境下有所异(yì)化，追(zhuī)求有稳定现金(jīn)流的资产或(huò)许是当前经济下行周期中，一种过渡式的更(gèng)安全、更稳(wěn)健的策略，毕竟无论是创业(yè)企业还是投资机构(gòu)，都要先生存后发展，但长期(qī)来看，风(fēng)险投资一定会(huì)回归(guī)本质。正(zhèng)如经纬创投创始管理合伙人张颖(yǐng)随即在社交(jiāo)媒体上的评论(lùn)：“分红只是一个辅助(zhù)手段，对于美金LP们来说，是真的是(shì)penny on the dollar，a totally meaningless endeavor。”

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