5月13日(rì)，年内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称(chēng)，其累计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公(gōng)告体现(xiàn)出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年(nián)一季度(dù)，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估(gū定向直招士官到底是不是坑，定向直招士官是个坑亲身经历)”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多(duō)位投研(yán)人(rén)士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动(dòng)“比(bǐ)例配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有扎堆上报(bào)的(de)央国企基金(jīn)在(zài)排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素(sù)就是(shì)积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面(miàn)都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表定向直招士官到底是不是坑，定向直招士官是个坑亲身经历示，近期(qī)密集(jí)申(shēn)报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的(de)布(bù)局可以更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂(jì)。去年(nián)以来公募基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场带来增量资(zī)金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化(huà)国(guó)企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公(gōng)司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将(jiāng)为投(tóu)资者提供更丰(fēng)富(fù)的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企投(tóu)资。另一(yī)方面是落实公(gōng)募(mù)基金行业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服(fú)务资(zī)本(běn)市场改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结(jié)构性(xìng)行(xíng)情明显，中特(tè)估(gū)和(hé)人(rén)工智(zhì)能成(chéng)为(wèi)两(liǎng)大明(míng)显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注三大(dà)行业，火(huǒ)电(diàn)、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大(dà)的向(xiàng)上变化的(de)机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格的(de)下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的(de)推(tuī)进，大概(gài)率这些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放(fàng)业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的(de)成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视(shì)中特估的(de)投资(zī)机会(huì)，判断中特(tè)估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也(yě)就(jiù)是(shì)今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计(jì)对国(guó)央经营管理(lǐ)价(jià)值导向变(biàn)化(huà)，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是一(yī)个慢(màn)变量，会(huì)在未来(lái)两年体(tǐ)现在(zài)每一(yī)个央国企的(de)报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比(bǐ)如医药和(hé)消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行(xíng)动。国金证券研究所数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓中，占比明(míng)显提高(gāo)。上述(shù)数据显示，根(gēn)据偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌(diē)影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的(de)偏股主动型(xíng)基金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券(quàn)数(shù)据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的(de)新(xīn)高，港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企(qǐ)持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国(guó)央(yāng)企专(zhuān)门的(de)股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国特(tè)色估值体系，正深刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少(shǎo)基(jī)金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研(yán)究(jiū)员过去对(duì)国央企的固(gù)定(dìng)思维，需要(yào)实地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在(zài)行动(dòng)上(shàng)，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察(chá)其实(shí)地调研的的成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到(dào)“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所(suǒ)体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估”应该是在(zài)此基础上构(gòu)建的具有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国(guó)家战略导向的估值体系，而不是简单套用国(guó)外的传(chuán)统估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新的(de)提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化(huà)，也在(zài)增加相关(guān)行业的研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积(jī)极践行中国特色的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需(xū)要学(xué)习领会(huì)并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适(shì)应现实的需要。明(míng)确该体系的框架是(shì)第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和(hé)实施是最终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本的(de)常识，不可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企(qǐ)发展要符合(hé)国家战略发展发(fā)向，更(gèng)需要(yào)承担社(shè)会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现金流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企业的(de)社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值。”博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系(xì)不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估”应该是注(zhù)重(zhòng)企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈(yíng)利(lì)、科(kē)技(jì)创(chuàng)新对提(tí)升(shēng)企业内在(zài)价(jià)值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因(yīn)素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得(dé)中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估(gū)值结论和估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合(hé)理的企业(yè)估(gū)值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指标可以使用。

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