“现在的房(fáng)地产很(hěn)难再出现像(xiàng)过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经(jīng)济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让(ràng)机构和投资者的关注度从板块向单(dān)个标的(de)转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房(fáng)地(dì)产都已(yǐ)经双杀到了最(zuì)底部，而且是(shì)反复地杀到了底部(bù)，再往(wǎng)下的空间(jiān)已经不大了(le)。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重(zhòng)要(yào)参考

　　那么如(rú)何(hé)寻(xún)找(zhǎo)房地产个股(gǔ)的(de)阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要非常小(xiǎo)心(xīn)，避免(miǎn)选了半天，标的(de)公司出现(xiàn)爆雷的情况。除(chú)此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要(yào)满足以下三个(gè)基(jī)准：有大的(de)国资背景的、杠杆率较低的、此前没(méi)有(yǒu)踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资(zī)金来源，可以发现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给房(fáng)企贷款的，房企(qǐ)的主要资(zī)金来源来自新盘(pán)的销售。但今年新房的(de)销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国企背(bèi)景的房(fáng)企，民营(yíng)房企相对(duì)比较困难(nán)，所以整个行业(yè)出现了一(yī)个很明显的(de)分化，无(wú)论是(shì)在销售，还是融资等各个方(fāng)面都非常(cháng)明显。现(xiàn)在有(yǒu)国(guó)资背景的(de)房企在资(zī)本市(shì)场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但(dàn)没有(yǒu)国资背景的民营房(fáng)企(qǐ)股价(jià)大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，在fe2o3是什么化学名称，feo是什么化学名称房地产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘，我们会特(tè)别重视企业的成本优(yōu)势(shì)，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是(shì)不是(shì)行业内(nèi)的最低(dī)水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融资(zī)成本(běn)是否是行业内(nèi)最低的；建(jiàn)安(ān)成(chéng)本是否也(yě)是业内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们看重(zhòng)的一家房(fáng)企(qǐ)的综合成本。

　　需要(yào)注(zhù)意的是，能够同时满足上述条(tiáo)件的房(fáng)企并不多。即便是在国(guó)央企(qǐ)中，仍有fe2o3是什么化学名称，feo是什么化学名称部分房(fáng)企(qǐ)出现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩(cǎi)线”情况，且(qiě)有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末(mò)，天(tiān)房发(fā)展、陆家嘴、格(gé)力地产、西(xī)藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南城(chéng)投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控(kòng)股等国(guó)央企(qǐ)房(fáng)企(qǐ)也(yě)踩了(le)“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是(shì)有(yǒu)着较(jiào)稳(wěn)健特色的国央企房企，其财(cái)务指(zhǐ)标(biāo)称得(dé)上完(wán)全健(jiàn)康的仍是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地方国(guó)企开始大举(jǔ)扩张。而(ér)这无疑又(yòu)进一步考验着(zhe)国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度(dù)尤(yóu)为(wèi)重要，节(jié)奏把握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹(dàn)药(yào)”；但(dàn)过于乐(lè)观的预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过于激进的扩(kuò)张拿地节(jié)奏也有(yǒu)可能(néng)让(ràng)房企(qǐ)重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例(lì)，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借(jiè)贷(dài)比例都(dōu)维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市(shì)进行大(dà)举拿地，净负债率(lǜ)也由(yóu)此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之(zhī)一。与此同时(shí)，该房企新购入(rù)地(dì)块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预(yù)计(jì)今年会有更(gèng)多的(de)楼盘入市(shì)。像(xiàng)这类企业就符(fú)合“最后(hòu)的赢家”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在于它本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半(bàn)在一线(xiàn)城市，另外一(yī)半也主要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的扩张速度(dù)让人感(gǎn)觉又回到(dào)了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但(dàn)出(chū)手的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得(dé)太快，但未来的(de)两年市(shì)场没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房(fáng)企的扩张速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊(kān)》表示(shì)，主要还是看房企(qǐ)的净负债率水平，在(zài)我看(kàn)来，这个比例(lì)如果超过60％，就是(shì)扩张(zhāng)得过于(yú)快速了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红线”对(duì)房企的(de)净负债(zhài)率(lǜ)要求不得(dé)高于100％要更加严格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产行业的(de)复苏速度(dù)并没(méi)有那么快，所以要(yào)规(guī)避公司净负债率提高(gāo)到一个比(bǐ)较危(wēi)险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积(jī)极(jí)的房企梳(shū)理发现fe2o3是什么化学名称，feo是什么化学名称，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城中国(guó)、保利(lì)发展等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净负(fù)债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明(míng)对比的是，华润置地(dì)、中国(guó)海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房(fáng)企在(zài)践(jiàn)行较积极的拿地策(cè)略的同时，也较好地控制(zhì)了公(gōng)司的扩(kuò)张速度与(yǔ)净(jìng)负(fù)债(zhài)率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个(gè)别民(mín)营(yíng)房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他们是以(yǐ)同一(yī)筛(shāi)选标(biāo)准来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维度(dù)的实际(jì)表现上，国央企确(què)实会更胜一(yī)筹。如国央(yāng)企(qǐ)的融资成本更低，融资(zī)渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机(jī)构(gòu)更加看(kàn)好国央企，但这(zhè)也并不(bù)意味着(zhe)，民营(yíng)企业中就没(méi)有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根(gēn)据2023年(nián)一季报，滨江集(jí)团的(de)十大(dà)流通(tōng)股东中新进了“中国(guó)工商银(yín)行股(gǔ)份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混合型证券投资(zī)基金”“全国社保基金(jīn)一一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿(yì)私募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理有(yǒu)限(xiàn)公(gōng)司(sī)就(jiù)长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报，该资(zī)产公司的几只产品合(hé)计持(chí)有滨江集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其自(zì)身(shēn)的基本(běn)面表(biǎo)现存在(zài)一定关系(xì)。2020年以来的近三(sān)年时间，房地(dì)产市场整体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作(zuò)为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是(shì)表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都表现(xiàn)了较强(qiáng)的(de)增长势头。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持(chí)续增长，和滨江集(jí)团扎根(gēn)杭(háng)州(zhōu)的战(zhàn)略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集(jí)团有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地(dì)区(qū)的营收比重只占到(dào)近六成。近三年持续(xù)稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的土储补充同样(yàng)较为积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭(háng)拿地金额依次(cì)为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭(háng)州的较突出(chū)表现，也(yě)让滨(bīn)江集团(tuán)的房企排名迅速提升(shēng)。到(dào)2023年，滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排名已(yǐ)冲(chōng)进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿(yì)元，位列房企第九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意的是，2020年(nián)至(zhì)今(jīn)，滨江集团(tuán)股价(jià)翻了超(chāo)一倍以上，而(ér)近期(qī)，滨江集团(tuán)更是迎来多家机构(gòu)的集(jí)中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日(rì)接受了信(xìn)达证券、金鹰(yīng)基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链(liàn)布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机构(gòu)在(zài)下(xià)游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产(chǎn)开发(fā)只是房(fáng)地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商(shāng)，而下(xià)游应用行业主要包括中(zhōng)介服(fú)务、家用(yòng)电器、物业管理、家(jiā)居(jū)用品。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发环节与上游材料端息息相关，新(xīn)盘开工(gōng)不(bù)足导致上(shàng)游不被(bèi)看好，机(jī)构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐(jiàn)渐(jiàn)移至下游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业在进入存量房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越大，随(suí)着时间的增(zēng)加，内装(zhuāng)更新的需求也会越来越(yuè)多。美国过去的数(shù)据充分说明了这一点，在新(xīn)房销售(shòu)见(jiàn)顶之后(hòu)，家具消(xiāo)费的增长却一直(zhí)都很好(hǎo)。对于地产产(chǎn)业链，我们(men)相对看(kàn)好和(hé)内装相关的(de)行(xíng)业，例(lì)如消(xiāo)费建材、家居(jū)装饰等。”万家基(jī)金人士(shì)表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年内表现(xiàn)的(de)统计，目前暂居前两位的都是来自(zì)家纺赛道的(de)公司，它们分别是富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富(fù)安(ān)娜主要从事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的研发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告显示(shì)，报告(gào)期内，富(fù)安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股东的(de)净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的(de)十大流通(tōng)股股东来看，能(néng)够(gòu)发现该股早(zǎo)已成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信灵动价(jià)值、宝盈(yíng)新价值和私募(mù)的(de)明河2016，都在其(qí)中出现，占据了(le)半壁(bì)江山。需要(yào)强调的是，中欧的两只基(jī)金都是(shì)价值(zhí)派基(jī)金经理曹名(míng)长在管的产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链股票还有金地集团和大(dà)亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光一(yī)时的(de)家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中年内(nèi)表(biǎo)现(xiàn)最好的是志邦家居。同(tóng)一时间段，该股年内上涨已经(jīng)超(chāo)过(guò)23％，从业绩(jì)来(lái)看，无(wú)论是营(yíng)收还是归母净利润，公司(sī)都实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现(xiàn)广发基金经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼独(dú)具，一季报中他管理的(de)广(guǎng)发(fā)策略优选和广发(fā)安宏回报(bào)均增加了持股(gǔ)，而(ér)这两只产品也成为志邦家居十大流通股(gǔ)股东中(zhōng)仅有的两只(zhǐ)公募。有意思的是，他似乎对于(yú)定制家居类标的情有独钟(zhōng)，在另(lìng)一(yī)家赛道公(gōng)司(sī)金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十(shí)大流通股股东，其也成(chéng)为(wèi)他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的(de)物业股也越来(lái)越被机(jī)构所(suǒ)青(qīng)睐，不过(guò)这类(lèi)标的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务不(bù)是一个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣的是(shì)市(shì)场化应该挣的钱(qián)，以我(wǒ)曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到(dào)期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目(mù)到期之后，经过两三轮合同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做到产品提价(jià)的公司很少，因为(wèi)物业公(gōng)司很(hěn)容(róng)易(yì)一开始是挣(zhēng)钱的(de)，后面因(yīn)为保安这些固(gù)定人员成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不(bù)过服务没(méi)有特别好，客户没有那么满意，能做(zuò)到提(tí)价(jià)难度是非常大的。但是该公司能在(zài)业内做到到期之(zhī)后提价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务是(shì)有关系(xì)的。”他进一(yī)步强(qiáng)调。

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