文|招商宏观张静静(jìng)团队(duì)

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家统计局发(fā)布(bù)4月全国规(guī)模以上工业企业绩(jì)效数据。4月份(fèn)，规模以(yǐ)上工业企业营业收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规(guī)模以上(shàng)工业企业利润(rùn)累计(jì)同比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比(bǐ)增速降幅小(xiǎo)幅(fú)收窄，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我(wǒ)们认为，此轮工业企业利润增速由(yóu)正转负的原因主(zhǔ)要(yào)源于(yú)PPI下行，但(dàn)本轮工业企业利润累计增速(sù)的(de)下探幅(fú)度之(zhī)深和持续时间之长是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由正转负；（2）主动(dòng)去库(kù)存时间偏长以及费用率偏高严重制约工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润爬坡(pō)速度 。

　　从详细拆解数(shù)据(jù)看：1）与去年同(tóng)期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长(zhǎng)压(yā)力依然较(jiào)大，与3月份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和应收(shōu)账款平均回(huí)收期进一步增加。2）分所有(yǒu)制类型来(lái)看，外商及港澳台商和私(sī)营企业(yè)利润累计同比(bǐ)降幅出现收窄(zhǎi)，国有工(gōng)业企业和股(gǔ)份制(zhì)企(qǐ)业(yè)利润累计同比降幅进一步扩大。3）上游采选业中非(fēi)金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选(xuǎn)的利润增速表现较好，石油和天然(rán)气开采等(děng)其(qí)他行业(yè)的利润增速降幅依(yī)然较大；中游原材料加工业和装备制(zhì)16英寸是多少厘米，16英寸是多少厘米长造业的(de)利润增速出现明显分(fēn)化，中游原(yuán)材料(liào)加工业的利润增速均为负，是整(zhěng)体工业企(qǐ)业利润增速的(de)主要拖累，中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造业利润(rùn)增速回升幅度(dù)较大(dà)，成为整体工业(yè)企业利润增速(sù)的主要拉动项。在(zài)价格水平、内部需求、外(wài)部(bù)需求同(tóng)时走弱的情况下，下(xià)游(yóu)行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已(yǐ)表(biǎo)现出明显(xiǎn)的(de)探底(dǐ)爬坡信号(hào)：一(yī)，营业利润(rùn)累计增速(sù)爬升的行(xíng)业进(jìn)一步增多；二，营业(yè)收入增速由负转正，营(yíng)业利润增速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制(zhì)造(zào)业有望继续成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利润(rùn)增速回升的主要拉动力。按当(dāng)月利润(rùn)增速计算，4月份表(biǎo)现较(jiào)好的行业主要(yào)有：汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空(kōng)航(háng)天和其他运输设备(bèi)制造(zào)业 、通用设(shè)备(bèi)制(zhì)造业、电(diàn)气机械(xiè)及器材制(zhì)造业(yè)、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和娱(yú)乐(lè)用品制造业、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及(jí)水(shuǐ)的生产和(hé)供(gōng)应(yīng)业电力(lì) 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核心观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份，营(yíng)业利润累计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于(yú)探(tàn)底爬坡(pō)过程中。从决定企业利润的量、价、成本(běn)三因(yīn)素框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)增速由正转负(fù)的原(yuán)因主要源于PPI下行(xíng)，但本(běn)轮工业企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)增速的下探幅(fú)度之深和持(chí)续时间之长是PPI下(xià)行(xíng)和其(qí)他多种因素(sù)叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下行(xíng)加速工(gōng)业企业(yè)利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去(qù)库存时(shí)间偏长以(yǐ)及费用率偏(piān)高严重制约工业企业(yè)利润爬坡(pō)速度。

　　与上个月(yuè)相比，39个主要细分行业中，有26个行业(yè)的营业利润累计增速出现回升，其(qí)他13个行业(yè)的营业利(lì)润累计增速均(jūn)出现回落，其(qí)中回(huí)落幅度较大的行业(yè)主要是农副食品加工、煤(méi)炭开采和(hé)洗选、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺(fǎng)织服装、服(fú)饰等行业(yè)，回升幅(fú)度(dù)较大的行(xíng)业主要(yào)是机(jī)械(xiè)和设备修(xiū)理、汽车制造、通用设备制造、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品等行(xíng)业。

　　具(jù)体来看：

　　与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依(yī)然较(jiào)大，与3月份相比，产成品存货周转天数和(hé)应收账款(kuǎn)平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模(mó)以上工业(yè)企业累计每百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比(bǐ)增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货(huò)周转天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加(jiā)0.14天）；应(yīng)收(shōu)账款平均回收期为63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制类型来看，外商及(jí)港(gǎng)澳台商和私(sī)营企业(yè)利润累计(jì)同比降(jiàng)幅出(chū)现收窄，国有(yǒu)工(gōng)业(yè)企业(yè)和股(gǔ)份制企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计同比(bǐ)降(jiàng)幅进一(yī)步扩大。

　　其中4月(yuè)国有(yǒu)工业企业利润累计同比(bǐ)增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利润同(tóng)比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份(fèn)制企(qǐ)业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游(yóu)采选业中非(fēi)金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增速表现(xiàn)较好，石油和天然气开(kāi)采(cǎi)等其他(tā)行业的利润增速降幅依然较大。

　　数据(jù)显示(shì)，非(fēi)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选的增速(sù)依然为正，分别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气(qì)开(kāi)采、煤炭开采和(hé)洗选(xuǎn)、黑色(sè)金属矿采选业、废物资源综合利用的增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加工业和装备制(zhì)造(zào)业(yè)的利(lì)润增(zēng)速出现明显分化。中(zhōng)游原材料加工业的利润(rùn)增速均为负，尽管与上(shàng)个月相比(bǐ)，利润(rùn)增(zēng)速跌幅普遍收窄，但依然(rán)是整(zhěng)体工(gōng)业企业利(lì)润增速的主要(yào)拖累(lèi)。中游装备制(zhì)造业利润增速(sù)回升幅度较大(dà)，成(chéng)为整(zhěng)体工业企业利润增速的主要拉动项。其中通用(yòng)设(shè)备(bèi)制造(zào)、铁(tiě)路船(chuán)舶(bó)航空航天、电气机械(xiè)及器材(cái)制造、仪器仪表制造(zào)增(zēng)幅(fú)延续上个月(yuè)亮眼趋(qū)势，得(dé)益于国(guó)内汽车销售量的提升和汽(qì)车(chē)产业链出口强劲(jìn)，汽(qì)车制(zhì)造业的利润(rùn)增速降(jiàng)幅(fú)由负转(zhuǎn)正，此外叠加去(qù)年(nián)同期基数较低，汽(qì)车制造业(yè)当月(yuè)利(lì)润(rùn)增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制(zhì)品跌(diē)幅扩大，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼(liàn)加工、专(zhuān)用设备(bèi)制造、石油(yóu)煤炭及燃料(liào)加工(gōng)、非金属矿(kuàng)物制(zhì)品、黑色金(jīn)属冶炼加工、化学(xué)纤(xiān)维制(zhì)造、金(jīn)属(shǔ)制品、计算(suàn)机(jī)通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪(yí)表(biǎo)制造、通用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造、铁路船舶航空航天、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造增(zēng)幅依旧为正，并且增(zēng)速出(chū)现明显回升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽车制造(zào)增幅(fú)由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)同时走(zǒu)弱的情况下，下(xià)游(yóu)行(xíng)业内部的利润增速反(fǎn)弹(dàn)乏力，文教工美体(tǐ)育娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺(fǎng)织业、家具制造等多个行业的利润增(zēng)速跌幅(fú)放缓，但依然为(wèi)负(fù)；农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、纺(fǎng)织服装、服饰等多个(gè)行业的利润跌幅(fú)继(jì)续扩大。往后看，价格(gé)水平(píng)、内部需求、外部需求转好(hǎo)速度较慢，这也意味(wèi)着下游行(xíng)业的利(lì)润增速向上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示(shì)，农副食(shí)品加工、纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰、皮毛(máo)羽(yǔ)和制(zhì)鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和医(yī)药制造跌(diē)幅扩大(dà)，分(fēn)别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体育(yù)娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业(yè)、家(jiā)具制(zhì)造和印(yìn)刷和记录(lù)媒(méi)介(jiè)利(lì)润降幅(fú)放缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑(sù)料制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略有回落，4月录(lù)得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶(chá)制(zhì)造利润增速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业中的机械和设备修理、电力热力利(lì)润增速相对较(jiào)高，燃(rán)气生(shēng)产和供应利润增速(sù)降幅收(shōu)窄(zhǎi)。其中机(jī)械(xiè)和设备修理利(lì)润累计(jì)增速上升幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力(lì)利润累计同(tóng)比增(zēng)速(sù)收(shōu)窄(zhǎi)，但仍然保持高速增(zēng)长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅(fú)略有(yǒu)上(shàng)升，收录(lù)5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降幅(fú)收(shōu)窄，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个(gè)月相比(bǐ)，4月份公(gōng)布(bù)的工业企(qǐ)业利润数据已表现出明显的探底爬坡(pō)信号：一，营业利润累计增速爬升的行业(yè)进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营(yíng)业利(lì)润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业(yè)有望继续成为拉(lā)动工业(yè)企业利润增速回升的主要拉(lā)动力。汽(qì)车制造(zào)、 铁路、船舶、航(háng)空航天和(hé)其(qí)他运输设备制造业 、通用设备制造(zào)业(yè)、电气机械及器材制(zhì)造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制(zhì)造(zào)业、文(wén)教、工美(měi)、体育(yù)和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及(jí)水的生产和供应业 。

　　正如我们在《今年工(gōng)业企业利润(rùn)增速能否转正？》中所言，当(dāng)前正(zhèng)处于第6次(cì)工业企(qǐ)业利润探底阶段（从(cóng)2000年开始(shǐ)计算），如果按最近两次探(tàn)底历史(shǐ)来演绎(yì)的话(huà)，至少还要在负值区间爬坡(pō)7-8个月左右的(de)时间，预计(jì)工(gōng)业企业利润增速(sù)转正(zhèng)最早也需等到(dào)四(sì)季度。目前我国仍面临内需(xū)增长缓慢和(hé)外需疲弱(ruò)的“弱(ruò)复(fù)苏”阶段，这直接导致企业的产能利用率持续下滑(huá)。此外(wài)，叠(dié)加(jiā)营(yíng)业成本高(gāo)居不下导致的内部压力，本轮工业企业利润增速反弹(dàn)速度(dù)大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内需恢复力度低于16英寸是多少厘米，16英寸是多少厘米长预(yù)期(qī)。

　　以上内容来自(zì)于2023年5月27日的《中游装(zhuāng)备制造业利润增(zēng)速明显回升——2023年(nián)4月工(gōng)业企业(yè)利润分析(xī)》报告，报告作者(zhě)张静静、张一平(píng)，联(lián)系人罗丹

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