文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民(mín)新增存款-1.2万(wàn)亿，同(tóng)比多减4968亿元，这是居民存款在连续(xù)13个月(yuè)同比多(duō)增后，首次回落(luò)。

　　在过去一年(nián)多时(shí)间里(lǐ)，居民(mín)部门积攒了一大笔超额(é)储蓄。今年这(zhè)笔超额储(chǔ)蓄能(néng)否(fǒu)顺利释放对判(pàn)断经济和资本市场(chǎng)走势至关重要。这里(lǐ)我们(men)尝试回答(dá)两个问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超额储蓄释放的开(kāi)始？二(èr)是这一趋势能(néng)否延续？

　　对上述(shù)问题的(de)回(huí)答(dá)取决于(yú)存款会受到哪些因素的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。一般影响(xiǎng)居民存款(kuǎn)的主要有这么几种行为：可支配收入(rù)、消(xiāo)费支出、金融资产相(xiāng)关收支(zhī)和房地产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回、购房(fáng)减少会推(tuī)动(dòng)存款增(zēng)加；反之(zhī)，收入减少、消费增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提前(qián)还贷等则会(huì)带(dài)动(dòng)存款回(huí)落。

　　2022年居(jū)民存款同比多增(zēng)7.9万亿是居民少消费、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入(rù)增速(sù)放缓(huǎn)并提前还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更大，所以存款同(tóng)比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民存(cún)款同比多增2.1万亿则(zé)是收入(rù)修复和理财(cái)存款化的结果。

　　一季度居(jū)民人均可(kě)支配(pèi)收入同比增长525元，理财存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外(wài)，受银行(xíng)办理速度(dù)放缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支持证券）条件早偿(cháng)率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还款对存(cún)款的拖累相(xiāng)比于(yú)去年末(mò)略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消费和购房行(xíng)为修复，其对存款的支撑(chēng)力度减弱(ruò)，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出同比多(duō)增1575亿(yì)元。但(dàn)因为支撑因素的规模更大(dà)，所以存款继续(xù)回(huí)升。

　　4月和(hé)一季度最核心的(de)不(bù)同在于(yú)理财(cái)市场的变化。4月居民(mín)存款下滑可能的(de)原因一是(shì)居民存款理财化；二是提前还贷(dài)规模(mó)增加。因为居民收入和消费数据不足，暂时无法(fǎ)判断(duàn)消费(fèi)和(hé)收(shōu)入(rù)在4月对存款的影响。

　　存款回流理财是4月(yuè)存款回落的核心原因，4月理财(cái)存量(liàng)规模(mó)环比增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自去年10月以来的下(xià)行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增配理财等资产是理财风险(xiǎn)降低、收益回升和存款利率下滑共同(tóng)作(zuò)用的结果。受(shòu)益于债券市场走强，今年理财市场(chǎng)表现逐步(bù)好转，理财产品单(dān)位破(pò)净率从2022年12月(yuè)峰值的(de)29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日(r雨水淋过的衣服晒干还能穿吗，雨水淋过的衣服晒干还能穿吗ì)的4.7％，叠(dié)加这一(yī)时期下(xià)滑的存款利率，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而(ér)理财对居(jū)民的吸引力(lì)则不断(duàn)增强。

　　从5月理财规(guī)模上看(kàn)，随(suí)着破净率进(jìn)一步回落，居民还在(zài)继续增配理财产品(pǐn)，存(cún)款理财化趋(qū)势(shì)有望延续(xù)。

　　提前(qián)还贷规模扩大是存款下滑的又一个原因。4月早(zǎo)偿率月(yuè)均(jūn)值相比于2月低点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前还贷力(lì)度一是(shì)因为首套(tào)房利(lì)率还在(zài)下降，居民提(tí)前还贷以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳研(yán)究(jiū)院数(shù)据显示(shì)百城首套(tào)主流房贷利率平(píng)均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个(gè)BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份部分积压的还贷业务(wù)在3、4月份(fèn)办理，这会推动提前(qián)还(hái)贷(dài)规模走(zǒu)高。

　　总的来说，随着(zhe)理财市场好转，此前因(yīn)居民(mín)少消(xiāo)费、少投(tóu)资(zī)、少买房等积攒(zǎn)下(xià)来的超(chāo)额储(chǔ)蓄已经开始部分回流理财(cái)市场了，且5月初(chū)这一(yī)趋势还在延续。<雨水淋过的衣服晒干还能穿吗，雨水淋过的衣服晒干还能穿吗/p>

　　往后来看，理财市场和提前(qián)还贷在后续(xù)几个月里或继续成(chéng)为超额存款的(de)主要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均消(xiāo)费水(shuǐ)平未见明显改善或部分(fēn)表明(míng)当下居民消(xiāo)费意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持(chí)有分化(huà)且并非主要来自消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度依(yī)旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的购房需求逐渐释(shì)放，房地产(chǎn)销售(shòu)目前已(yǐ)经有走弱迹象(xiàng)，地(dì)产短期或不会成为超储(chǔ)的主要流(liú)向(xiàng)。但是(shì)因为按揭利率存(cún)在明(míng)显利差，居民提前还贷行为或将延(yán)续。从这个(gè)角度来看，主要(yào)因(yīn)为少(shǎo)买房(fáng)、少投资而积攒下(xià)来的储蓄，在(zài)理财(cái)市场环境好转(zhuǎn)和存款(kuǎn)利(lì)率下滑的背景下或将继续回流到(dào)理财市(shì)场(chǎng)。

　　1 存(cún)款同(tóng)比增速使用金融机构(gòu)住户存(cún)款余额(é)+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿(cháng)率是(shì)指在个人住房抵押(yā)贷款中债务(wù)人提(tí)前偿付的金(jīn)额在资产池未偿(cháng)本金余额的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　地产销售变动超预(yù)期，超额储蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波动加大

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