5月13日，年内首只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其(qí)累计有(yǒu)效认购申请(qǐng)份额(é)总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配售。这(zhè)则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　淀粉勾芡后为什么会变稀，勾芡不泄汤的秘诀实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金(jīn)面(miàn)、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采(cǎi)访多(duō)位投(tóu)研人士(shì)，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情(qíng)况，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的(de)央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的(de)催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的(de)一(yī)个催化因素就是(shì)积(jī)极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报发(fā)行，我认为确(què)实(shí)会成为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部(bù)基金(jīn)经理杨振建就表示(shì)，近期(qī)密集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为(wèi)行情进一步上涨(zhǎng)的催(cuī)化(huà)剂。去年以来(lái)公募基(jī)金发行(xíng)整(zhěng)体平淡，近(jìn)期(qī)多只国(guó)央企主题基金(jīn)申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下(xià)将(jiāng)为市场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募(mù)基金积极布局央(yāng)国(guó)企主题基金，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公(gōng)司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主题的基金将为(wèi)投资者提(tí)供更丰富的工(gōng)具(jù)以参(cān)与到央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基(jī)金行业高(gāo)质量(liàng)发(fā)展的(de)要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革(gé)，更(gèng)好发(fā)挥公募基(jī)金(jīn)服务资(zī)本市场改革、服(fú)务(wù)实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和板块(kuài)带来增量资金，提(tí)升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人(rén)工(gōng)智能成为两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能(néng)源等前期(qī)热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地方国资所在的(de)行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今(jīn)年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业(yè)会进入一个提(tí)质增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已开始重(zhòng)视中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来普(pǔ)涨性的(de)机会。第二阶段(duàn)是未来两年(nián)，在主题性(xìng)机(jī)会消散以后，基(jī)于顶层(céng)设(shè)计对国央经营管理价值导向变化(huà)，我们判断(duàn)经营(yíng)成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层(céng)面可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进行布局，比如医(yī)药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其(qí)实一(yī)季报已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持(chí)仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的(de)持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念(niàn)股的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票(piào)总(zǒng)市(shì)值比例(lì)，一(yī)季(jì)度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有“中特估”概念股(gǔ)，但(dàn)在(zài)一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券数据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港(gǎng)股央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股持(chí)股总市值的比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投研(yán)流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量(liàng)，更有专门构建国央企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固定(dìng)思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利(lì)用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金(jīn)在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将(jiāng)自(zì)己所覆盖行(xíng)业的(de)所(suǒ)有(yǒu)国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地(dì)调研(yán)的的成(chéng)果，了解国央企经营思(sī)路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上淀粉勾芡后为什么会变稀，勾芡不泄汤的秘诀的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入(rù)学习(xí)，对“中(zhōng)特(tè)估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持(chí)续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合(hé)国(guó)家战略导向的(de)估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及到的行业和(hé)公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中特估这(zhè)波(bō)行情的机会的。同(tóng)时，随(suí)着时局的变(biàn)化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合信基金首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极(jí)践行(xíng)中国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习(xí)领(lǐng)会并针(zhēn)对原有的估值体系进行(xíng)改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要(yào)。明确该(gāi)体系(xì)的框架是第(dì)一位的工作，合理(lǐ)设(shè)置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可和(hé)实施(shī)是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的(de)认(rèn)知误(wù)区，市场化认(rèn)可(kě)是(shì)基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更需(xū)要承担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市(shì)场(chǎng)关(guān)注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国(guó)央企的估值(zhí)方(fāng)式要充分体现企业(yè)的社会价值与国家(jiā)战略价值，目前(qián)已经形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值(zhí)评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现金流折(zhé)现为主要方法(fǎ)的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数(shù)与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近年来(lái)国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索(suǒ)，结(jié)合(hé)国际通(tōng)用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极(jí)作用(yòng)，这样有利于提高估值(zhí)定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使用(yòng)，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣(xīn)更(gèng)细致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估(gū)值的(de)方法和指(zhǐ)标(biāo)上(shàng)，他认为其包(bāo)括产业(yè)链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因素在对估值结(jié)论和判(pàn)断的(de)影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系与传统的(de)估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估值(zhí)结论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更好(hǎo)地适应(yīng)中国的(de)市场和经济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践(jiàn)中进行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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