文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存款(kuǎn)-1.2万(wàn)亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿(yì)元，这是(shì)居民存款在(zài)连(lián)续(xù)13个月元首制的实质是什么，元首制的内容同比多(duō)增(zēng)后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过去一(yī)年多时间里，居民部门积攒了(le)一(yī)大笔超额储蓄。今年(nián)这(zhè)笔超额储(chǔ)蓄(xù)能(néng)否顺利释放对判断经济和资本市(shì)场走势至关(guān)重要(yào)。这里我们(men)尝试回答两(liǎng)个问题。一(yī)是(shì)4月居民(mín)存款同(tóng)比多(duō)减是不是超额储蓄(xù)释放的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述(shù)问题的回答取(qǔ)决于存款会受到(dào)哪些因素的影响。一般影响(xiǎng)居民存(cún)款的(de)主要有这(zhè)么几(jǐ)种行为：可支配收(shōu)入(rù)、消费支出、金(jīn)融资(zī)产相关(guān)收支和房地(dì)产相关收支。

　　收入(rù)增长、消费减少、金(jīn)融资(zī)产赎(shú)回、购(gòu)房减(jiǎn)少会推动存款增加；反之，收入减少、消(xiāo)费增加、认购(gòu)金融资(zī)产(chǎn)、购房增加(jiā)、提(tí)前(qián)还(hái)贷等则(zé)会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多(duō)增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购房的结果（详(xiáng)见《超(chāo)额储蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增(zēng)速放(fàng)缓并提前还贷，但因为投资、购房等下滑幅度(dù)更大，所以存款同比大(dà)幅(fú)多(duō)增(zēng)。

　　2023年一季(jì)度(dù)居民存(cún)款同比多增2.1万亿则(zé)是收入修复和理财存款化的(de)结(jié)果(guǒ)。

　　一(yī)季度居民(mín)人均(jūn)可(kě)支配收入同比增(zēng)长525元，理财存续规模相比于2022年末下(xià)滑(huá)2.6万亿至(zhì)24.2万亿(yì)。另外(wài)，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券(quàn)）条件早(zǎo)偿率指数(shù) 2 相比于2022年(nián)有所回落(luò)，即居民(mín)提前还款(kuǎn)对(duì)存(cún)款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民消费(fèi)和购(gòu)房行为修复(fù)，其对存款的支撑力度减弱(ruò)，一季度人(rén)均消费支出(chū)同比增加345元(yuán)（低(dī)于收入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出同比多(duō)增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大(dà)，所以(yǐ)存款继续回升。

　　4月(yuè)和一季度最核心的不(bù)同在于(yú)理(lǐ)财市场的变化。4月居民(mín)存(cún)款(kuǎn)下滑可能的原因一是(shì)居民(mín)存款理(lǐ)财化；二(èr)是提(tí)前还贷规模增加。因为居(jū)民收入和消费数据不足元首制的实质是什么，元首制的内容，暂时无法判(pàn)断消(xiāo)费和(hé)收入在4月对存款的影响。

　　存款回(huí)流理财是4月存款(kuǎn)回落的核心原因，4月理财存量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去年10月以来的下(xià)行(xíng)趋(qū)势(shì)，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降(jiàng)低、收(shōu)益回升和存款(kuǎn)利率下(xià)滑(huá)共同作用的结(jié)果(guǒ)。受益于债券市场走强，今年理(lǐ)财市(shì)场表现逐步好转，理财产品单位破净率(lǜ)从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日的(de)4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利率，存款对(duì)居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力(lì)则(zé)不断增强(qiáng)。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着破(pò)净率进一步回落(luò)，居民还在继续增(zēng)配理(lǐ)财产品，存款理财化趋势有望延(yán)续。

　　提前(qián)还贷规(guī)模扩大(dà)是(shì)存款下滑(huá)的又(yòu)一个原因(yīn)。4月早偿(cháng)率月(yuè)均值相(xiāng)比于(yú)2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力(lì)度(dù)一是(shì)因为首套(tào)房利(lì)率还在下降，居民提前还贷以降低成本，4月(yuè)沈阳、马(mǎ)鞍山等多(duō)地继续降低首套房利(lì)率，贝(bèi)壳研究院数据显示(shì)百(bǎi)城(chéng)首套(tào)主流(liú)房贷利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是政策(cè)放松(sōng)后，1、2月份部(bù)分积(jī)压的(de)还贷业务在3、4月(yuè)份(fèn)办理，这会推动提(tí)前还贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好转(zhuǎn)，此前因居民少消(xiāo)费、少投资、少买房等积(jī)攒下来的超额储(chǔ)蓄已经(jīng)开(kāi)始部分回(huí)流理(lǐ)财市场了，且(qiě)5月初这一(yī)趋势(shì)还在延续。

　　往后来(lái)看(kàn)，理财市场和提前还贷(dài)在后续几(jǐ)个月里或(huò)继续(xù)成(chéng)为超额(é)存款的(de)主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明显改善或部分表明当下(xià)居民消费(fè元首制的实质是什么，元首制的内容i)意愿依旧偏弱，考虑到(dào)超额储蓄的(de)持(chí)有分化且并非主(zhǔ)要(yào)来自消费，后续超额储蓄对(duì)消费的支撑(chēng)力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积(jī)压的购房需求逐渐释放，房地产销售目前已经有(yǒu)走弱(ruò)迹象(xiàng)，地(dì)产(chǎn)短(duǎn)期或不会成(chéng)为超储的主要流向。但是(shì)因为按揭利率(lǜ)存在明显利差，居民提前还贷行为或将延续。从这(zhè)个角度来看(kàn)，主要因为少买(mǎi)房、少投(tóu)资(zī)而积攒(zǎn)下来(lái)的储蓄，在理财(cái)市场环境(jìng)好(hǎo)转(zhuǎn)和存(cún)款利率下滑的背景下或将继续(xù)回流到(dào)理财市场。

　　1 存(cún)款同(tóng)比增速(sù)使用(yòng)金融机构(gòu)住(zhù)户存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指(zhǐ)在个(gè)人住房抵押贷款中债务人提前偿付的(de)金额在资产池未偿(cháng)本(běn)金余额(é)的占比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售(shòu)变动(dòng)超预(yù)期，超(chāo)额(é)储蓄释放弱于预期(qī)，理财市场波动加大(dà)

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