5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额(é)总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市(shì)场对(duì)这一(yī)“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近(jìn)期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央(yāng)国企(qǐ)基金(jīn)在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个(gè)催化因素(sù)就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认为确实(shí)会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在(zài)向好，下半(bàn)年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨(yáng)振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局(jú)可以更(gèng)好支持央(yāng)国(guó)企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂。去年(nián)以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国(guó)央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带(dài)来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央国(guó)企主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新一轮深化国企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供(gōng)更丰(fēng)富(fù)的(de)工具以参与到央国企投资。另(lìng)一(yī)方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的(de)要(yào)求，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更(gèng)好(hǎo)发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革、服务实(shí)体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块带来增量资金(jīn)，提(tí)升交(jiāo)易活跃(yuè)度(dù)，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估(gū)和人工(gōng)智能成为(wèi)两(liǎng)大(dà)明显的主线，而新(xīn)能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自己目(mù)前重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在(zài)的行业，民(mín)营企业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面(miàn)在今年会(huì)有重(zhòng)大的向上变化的(de)机会，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格(gé)的下跌蜡的熔点是多少度，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业(yè)改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增(zēng)效、释放业(yè)绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是(shì)过(guò)去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的(de)，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在(zài)下(xià)半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以(yǐ)数字(zì)经济和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计(jì)对国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层(céng)面可能(néng)发生显著正向变化(huà)的(de)个股提前进行布(bù)局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其(qí)实一(yī)季报已经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十(shí)大重仓股股(gǔ)票(piào)池中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型基(jī)金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中特估”概(gài)念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券数据统计也(yě)显示(shì)，一季度主动(dòng)偏(piān)股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值比重(zhòng)达到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)占港股(gǔ)持股总市(shì)值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国特色估(gū)值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研(yán)，落实到日常的投研流(liú)程(chéng)和实(shí)践之中，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加大投研力量，更(gèng)有专(zhuān)门构(gòu)建国央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研(yán)究员(yuán)过去对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且(qiě)需要(yào)利用当(dāng)前国央企愿意交流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的(de)股(gǔ)票库，并(bìng)进(jìn)行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考察其实(shí)地调(diào)研(yán)的的成果，了解国(guó)央(yāng)企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结(jié)合行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基(jī)金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体(tǐ)持(chí)续发展能力等(děng)方(fāng)面所体现的(de)鲜(xiān)明中国(guó)元素和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建(jiàn)的(de)具有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符(fú)合国(guó)家战略导向的估值体(tǐ)系(xì)，而不是(shì)简单套用国外(wài)的(de)传统(tǒng)估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒(héng)表示，万家基(jī)金一直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特(tè)估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时，随(suí)着时局(jú)的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国(guó)特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投(tóu)资(zī)者需要学习领会并针对原有的(de)估(gū)值(zhí)体系进行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明(míng)确该体系的框架是(shì)第一(yī)位的工作，合理设置(zhì)指标也非(fēi)常重要(yào)，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估值是(shì)很(h蜡的熔点是多少度ěn)大的(de)认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央(yāng)企发(fā)展(zhǎn)要(yào)符合国家战略发展发向，更(gèng)需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的(de)基金(jīn)经理认为(wèi)，对于国(guó)央(yāng)企(qǐ)的(de)估值(zhí)方式要充分体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了(le)初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有企业承担(dān)社会(huì)价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中国特色的(de)价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳(nà)入(rù)中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年(nián)来国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合(hé)国际通用规则，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步(bù)的企业社会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意(yì)义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增(zēng)长的盈利、科(kē)技(jì)创新对(duì)提(tí)升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工作(zuò)中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现(xiàn)金(jīn)比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结(jié)论(lùn)、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指标上(shàng)，他认为其(qí)包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及(jí)在(zài)纵向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力(lì)和可(kě)持续发(fā)展等各种因素与企(qǐ)业价值的(de)关系。这些因素在对估(gū)值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体系与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还(hái)有估值(zhí)结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济(jì)特点，提(tí)供更精准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中进(jìn)行(xíng)探(tàn)索，目前(qián)尚没(méi)有公认的指标可以(yǐ)使用。

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