5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有(yǒu)效认购申请份额总额(é)超(chāo)过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则(zé)小公告(gào)体现出市场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕(rào)着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场(chǎng)关(guān)注(zhù)度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回(huí)报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一季(jì)度(dù)，一(yī)些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估(gū)概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等(děng)问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密(mì)集上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基(jī)金在排队(duì)入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上(shàng)是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化(huà)因(yīn)素(sù)就(jiù)是积极推两斤大概有多重参照物，2斤有多重？介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题(tí)，这样(yàng)的布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基(jī)金积极布(bù)局央(yāng)国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一(yī)轮深(shēn)化国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题(tí)的(de)基金将为(wèi)投资者提供更丰(fēng)富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面(miàn)是(shì)落(luò)实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发(fā)展的(de)要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与(yǔ)央国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济(jì)和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工智能成为(wèi)两大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基(jī)金(jīn)经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企(qǐ)或地方国(guó)资所(suǒ)在(zài)的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是(shì)基于(yú)行业本身基本面(miàn)在今年会有重大(dà)的(de)向上变化的机(jī)会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今(jīn)年市场成交量的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研(yán)究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的(de)投资(zī)机会两斤大概有多重参照物，2斤有多重？做好(hǎo)了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视(shì)中特估的(de)投(tóu)资(zī)机(jī)会，判断中特估的机(jī)会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，第一阶段也(yě)就(jiù)是今年以(yǐ)数字(zì)经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的(de)机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题(tí)性机(jī)会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶(dǐng)层设计(jì)对国(guó)央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变(biàn)化(huà)，我们判断(duàn)经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来(lái)两(liǎng)年体现在每一个央国(guó)企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘(jué)公司经营层面可能发生显(xiǎn)著(zhù)正向变化的个股(gǔ)提(tí)前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报(bào)已(yǐ)经显露出不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏股主动型(xíng)基(jī)金的持仓(cāng)中(zhōng)，占(zhàn)比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年(nián)一(yī)季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计(jì)也(yě)显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的(de)投(tóu)研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经理何龙就(jiù)两斤大概有多重参照物，2斤有多重？介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的(de)固(gù)定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实(shí)地考察国央(yāng)企，并且(qiě)需(xū)要利用当前(qián)国央企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花(huā)精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的(de)股票库(kù)，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地(dì)调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务(wù)导(dǎo)向(xiàng)的(de)变化(huà)，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面(miàn)所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此基础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特征和中国特色、符合(hé)国(guó)家(jiā)战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而不(bù)是(shì)简单套用国外(wài)的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但(dàn)是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业(yè)和公司(sī)，一直在发生的(de)变(biàn)化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是(shì)一定能(néng)够抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系是资本(běn)市场使命，投资者需要(yào)学(xué)习领(lǐng)会并针(zhēn)对原有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的(de)工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者的认可(kě)和实施是(shì)最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责(zé)任等。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值(zhí)体(tǐ)系(xì)之(zhī)中(zhōng)，也(yě)引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于(yú)国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承(chéng)担(dān)社(shè)会价值、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构(gòu)建中国特色的价值评(píng)价体系(xì)，改变从(cóng)以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会整体价值(zhí)观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国特色(sè)ESG披露(lù)与评价体系(xì)不断探索，结合(hé)国际通用规则(zé)，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包(bāo)括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持(chí)续(xù)增长(zhǎng)的盈利、科技(jì)创新对提升企业(yè)内在价值的积极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资(zī)产负(fù)债率、研发经费投(tóu)入强度等(děng)等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞(jìng)争力(lì)和可持(chí)续发展等各种因素与(yǔ)企业价值(zhí)的(de)关系。这些因素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色的(de)估值体(tǐ)系与传统的估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应中国的市场和经济(jì)特点，提供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需要(yào)在实(shí)践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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