金融界5月27日消息(xī) 近日因为昆明国资(zī)委(wěi)的一封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦(jiāo)点(diǎn)，当(dāng)前(qián)地(dì)方债的规模和(hé)地方(fāng)政府的偿债能(néng)力已经越来越被(bèi)重(zhòng)视(shì)。如何如何处(chù)置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李(lǐ)迅雷(léi)发(fā)文称(chēng)，地方债包括地方一般债(zhài)、专(zhuān)项(xiàng)债和包括城投债在内(nèi)的各种隐形债，其(qí)规模(mó)究竟有多大，尚有争(zhēng)议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险、基(jī)金等在(zài)内(nèi)的机(jī)构投资者(zhě)是地方债的主要持有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标等地(dì)方政府(fǔ)隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如(rú)，近期贵州省政府发展研究(jiū)中(zhōng)心提出，“化债工作(zuò)推进(jìn)异常艰难，仅依(yī)靠(kào)自身能(néng)力已(yǐ)无法得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看(kàn)来，在土地财(cái)政缩水的背景下(xià)，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹配问题又凸(tū)显出(chū)来。在我国政府杠杆率水(shuǐ)平并不(bù)算高(gāo)的前提下，我国地方政(zhèng)府的杠杆(gān)率(lǜ)水平确实够高了。需要调整中央和地方之间债务(wù)余额的比(bǐ)例关系。“今(jīn)后(hòu)应加大中央政府的发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷(léi)认为(wèi)，在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用(yòng)，防范(fàn)区域(yù)性(xìng)金融(róng)风险显得(dé)尤为重要，故在城投公司(sī)还(hái)没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份一(yī)定(dìng)的(de)“托底”支(zhī)持(chí)，在政策上大力度(dù)支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银(yín)行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银(yín)行(xíng)的低息(xī)资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策(cè)上支持(chí)地方政府通过出让国有资产来偿债。他表示这类典型案(àn)例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公告无(wú)偿(cháng)划(huà)转上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市(shì)值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下(xià)文字来源李迅(xùn)雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置地(dì)方债务的辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元

　　城(chéng)投平台成为地方债务主要(yào)体现形式

　　城投债是(shì)指城投企业公开发行(xíng)的公司债(zhài)券和中期(qī)票据(jù)。按照新预(yù)算法、“43号文”出(chū)台(tái)明确城投(tóu)债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投(tóu)公(gōng)司定位由地方政府投(tóu)融资机构转变为市场化运(yùn)营主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然把城投债看作由地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债券(quàn)。

　　因(yīn)此(cǐ)城投公(gōng)司(sī)通常都是地方政(zhèng)府(fǔ)下设(shè)的投融资机构，很难完全独(dú)立成为与政府无关(guān)的纯(chún)市场(chǎng)化(huà)的(de)企业(yè)。城投的(de)债务主(zhǔ)要包括向(xiàng)银行(xíng)借款(kuǎn)和发行债(zhài)券融(róng)资这两种方式，以(yǐ)前(qián)一种(zhǒng)方(fāng)式(shì)为主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债(zhài)权融资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每(měi)年增速均保(bǎo)持在(zài)10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍(bèi)以上。

城(chéng)投平台发债余额的(de)增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投平台实际上(shàng)已经成为地(dì)方债务的主要体现形式，规模明显超过地(dì)方政府的一般(bān)债和(hé)专项债之(zhī)和(hé)。城投平台中(zhōng)，如今，城投平(píng)台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例，说明城投债仍属于地方政府背书(shū)的高等(děng)级信用债。但是，城投平台(tái)的非标违约情况时有发生(shēng)，银(yín)行(xíng)贷款展期、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当(dāng)前市(shì)场对地方政府债务(wù)增长和财政(zhèng)收入增速下降甚(shèn)至负(fù)增(zēng)长的(de)现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于(yú)东部发达省市。2022年(nián)13个省土(tǔ)地出(chū)让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度(dù)不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉襟(jīn)见肘(zhǒu)的情况更加明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后(hòu)，对河南(nán)省(shěng)乃至全国的(de)信用债市场都(dōu)造成(chéng)负面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分经济偏弱(ruò)区域被边缘化(huà)。例如青海(hǎi)、云南和天(tiān)津(jīn)等近(jìn)几年融资成本仍在(zài)上升；黑(hēi)龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资(zī)成(chéng)本(běn)有所下降，但整体(tǐ)降幅(fú)相较全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和(hé)甘(gān)肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均票面利(lì)率降幅也(yě)明显不如(rú)全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及预(yù)期的背景下(xià)，投资者的风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府应(yīng)该确保城投债的按时(shí)兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决(jué)债务问题，反而会(huì)恶化区(qū)域信用环境(jìng)，导致地(dì)方(fāng)国企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未来区(qū)域经济(jì)发展(zhǎn)的角度看，政府部门仍需(xū)要(yào)持续举(jǔ)债(zhài)来实(shí)现经济平稳(wěn)增长，需要保持政府信(xìn)用，不能(néng)轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大力度支(zhī)持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强(qiáng)城投债权人的持有信心，首(shǒu)先要确保(bǎo)城投债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能够具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提(tí)出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着(zhe)对地(dì)方债(zhài)不(bù)兜(dōu)底，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，即在二婚女人一般都嫁什么人，娶二婚女人很丢人吗(zài)政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地(dì)方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非债券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银(yín)行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策性(xìng)银行或商业(yè)银行的低息资(zī)金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外(wài)，对于地方政府可否通过出让国(guó)有资产来偿债方(fāng)面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国(guó)资委(wěi)在对政协十三届全国委(wěi)员会第五次会议第(dì)00503号提(tí)案的答复中表示，将(jiāng)适时(shí)出台制度规定及操作细则，探索国有权益(yì)份(fèn)额规范化退出的有效(xiào)方式(shì)和途径(jìng)，充分发挥有(yǒu)限合伙(huǒ)企(qǐ)业的优势，助力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有(yǒu)企业股权获(huò)得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资(zī)。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地(dì)方(fāng)政府的信用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没有与(yǔ)政(zhèng)府部(bù)门完(wán)全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持(chí)。

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