5月13日(rì)，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计(jì)有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非(fēi)常(cháng)高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。实(shí)际(jì)上，早在去年底及今年(nián)一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多(duō)位投研人士，解析(xī)“中特估(gū)”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央国企基(jī)金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的(de)发行，和(hé)诸多(duō)主题基金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为引(yǐn)爆行情(qíng)的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能(néng)独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示(shì)，近期密集申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情(qíng)进一步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发(fā)行，行(xíng)情火热下将为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)，一方面是因(yīn)为新一(yī)轮深(shēn)化国企改革的(de)大(dà)幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公(gōng)司的投资价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金将为投资(zī)者(zhě)提供(gōng)更丰富的工具以参(cān)与到(dào)央国企投资。另一方面是(shì)落实(shí)公募基金行业高质量发(fā)展的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革(gé)，更(gèng)好发(fā)挥公募基金服务(wù)资(zī)本市场改革(gé)、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和(hé)板块(kuài)带来增量(liàng)资金(jīn)，提升(shēng)交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成(chéng)为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背景下，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己(jǐ)目前重点(diǎn)关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企(qǐ)或(huò)地方国(guó)资所在(zài)的行(xíng)业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上变化的(de)机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市场成交量的放大(dà)，盈利大幅(fú)增(zēng)长等(děng)。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的(de)推进，大概率这些企业会进入(rù)一个提(tí)质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过(guò)去(qù)1至2年研(yán)究投资思路也(yě)非常吻合(hé)，为在(zài)下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一(yī)带(dài)一(yī)路”的主题(tí)普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题(tí)性(xìng)机会(huì)消散以后，基(jī)于顶层设计对国央(yāng)经营管理价值(zhí)导向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每一个央国(guó)企(qǐ)的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司(sī)经营层面可能(néng)发生显著(zhù)正向变化(huà)的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露(lù)出(chū)不(bù)少基金(jīn)在行(xíng)动。国(guó)金证券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏股(gǔ)主动型基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基(jī)金主动加(jiā)仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一(yī)季(jì)度超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基(jī)金主动加仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季(jì)度主动偏(piān)股型(xíng)公募基金对港股央国企的(de)持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国(guó)企持股总市(shì)值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的(de)比重(zhòng)由(yóu)2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投研流(liú)程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加(jiā)大投研力(lì)量，更有专门构建(jiàn)国央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设(shè)计(jì)改变(biàn)研(yán)究员过去(qù)对国央企的固(gù)定思维(wéi)，需要实地考察国央企上一休一是什么意思，上一休一的工作好还是8小时好，并且需(xū)要利用当前国(guó)央企愿意(yì)交流的契(qì)机，多花精(jīng)力去进(jìn)行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将自己所覆盖行业的(de)所有国央(yāng)企(qǐ)构建专门(mén)的股(gǔ)票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营(yíng)思路(lù)和(hé)财务导向的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力等方(fāng)面(miàn)所体现的鲜明(míng)中国(guó)元素和(hé)发(fā)展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时代特征和中国特色、符(fú)合(hé)国家战略导向的(de)估值体系，而(ér)不(bù)是简(jiǎn)单套用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个概(gài)念所涉及(jí)到的行业和公(gōng)司(sī)，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多(duō)个领域，因此也是一(yī)定能够抓住(zhù)中特估(gū)这波行情(qíng)的机(jī)会的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也(yě)在增(zēng)加相关行业(yè)的(de)研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命(mìng)，投资者(zhě)需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原有的(de)估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确(què)该(gāi)体系的框架(jià)是第一位的工作，合(hé)理设置(zhì)指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值(zhí)的基(jī)础。不(bù)过(guò)，他也(yě)提醒，人(rén)为的(de)拔估值(zhí)是很大的认知误区(qū)，市场(chǎng)化认可(kě)是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国企央上一休一是什么意思，上一休一的工作好还是8小时好企(qǐ)发展要符合国家战略(lüè)发展发(fā)向，更需(xū)要(yào)承担社会公共责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金(jīn)经理认(rèn)为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方式要充分体现企业的(de)社(shè)会价(jià)值与国家(jiā)战略价(jià)值，目前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务(wù)就构(gòu)建中国特色的价值评(píng)价体系，改变(biàn)从以(yǐ)私人股东(dōng)权(quán)益(yì)出(chū)发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内团(tuán)队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系(xì)不断探(tàn)索(suǒ)，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形(xíng)成了初(chū)上一休一是什么意思，上一休一的工作好还是8小时好步的(de)企业社会价(jià)值评(píng)价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)王(wáng)帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的重(zhòng)大意义(yì)，重视(shì)稳定的(de)现金流(liú)、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提(tí)升(shēng)企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学(xué)性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上(shàng)下游(yóu)的衡(héng)量、全要素成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可(kě)持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对(duì)估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中国(guó)特色(sè)的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估(gū)值判断的(de)变化，都是(shì)为了更(gèng)好地适应中国的市(shì)场(chǎng)和经济(jì)特点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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