“现在的(de)房地产很难再出现像(xiàng)过去十年的系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿集(jí)团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的(de)关注度从(cóng)板块向单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还(hái)是估(gū)值(zhí)，房地(dì)产(chǎn)都已经双(shuāng)杀(shā)到(dào)了最底部，而且是反复地杀到了底部，再(zài)往(wǎng)下的(de)空间已经不(bù)大了。

　　三道(dào)红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖(wā)掘个股阿尔法(fǎ)重要(yào)参考

　　那么如(rú)何寻(xún)找房地(dì)产个(gè)股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中(zhōng)进行(xíng)选择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标(biāo)的公司出(chū)现爆雷(léi)的情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要(yào)满足以(yǐ)下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此(cǐ)前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果(guǒ)关注(zhù)一下(xià)今年房地产(chǎn)的开发资(zī)金来源，可以发现(xiàn)，其实银行的(de)信贷(dài)倾向是不(bù)太愿意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要资金来源(yuán)来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年新(xīn)房的销售情(qíng)况相较(jiào)一(yī)般(bān)。再关注一下，哪些(xiē)房(fáng)企能从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那(nà)些有(yǒu)国企背景(jǐng)的房企，民营(yíng)房(fáng)企相对(duì)比较困难，所(suǒ)以整个(gè)行(xíng)业(yè)出现了一个(gè)很(hěn)明显的分(fēn)化，无论是在销售，还是(shì)融资等各(gè)个方(fāng)面都非常明显。现在(zài)有国资背景的房企在资本市场表现相(xiāng)对(duì)较好，但没(méi)有国资背(bèi)景的民营房(fáng)企股价(jià)大多表现(xiàn)很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们(men)的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成(chéng)本(běn)优势，更具(jù)体(tǐ)一点，就是(shì)它的净借(jiè)贷(dài)水平（净负债率(lǜ)）是不是(shì)行业(yè)内的最低水平；利润率是(shì)不是(shì)行业内最高(gāo)的；融资成本是否是行业内最低(dī)的(de)；建安成本(běn)是否也是(shì)业内最低的；这些都是我们看(kàn)重的一(yī)家房企的(de)综合成本。

　　需要(yào)注(zhù)意的是，能够(gòu)同时满足上述条件的房企并不(bù)多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了(le)“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且(qiě)有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为(wèi)例(lì)，《红(hóng)周刊(kān)》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家(jiā)嘴(zuǐ)、格力(lì)地产(chǎn)、西藏城投、中交地(dì)产(chǎn)、中国(guó)武夷(yí)等(děng)国央企“三(sān)道红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建(jiàn)发展、京投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南(nán)城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企房企也踩了(le)“三道红(hóng)线(xiàn)”中的(de)两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难看出(chū)，即便是有(yǒu)着较稳健(jiàn)特色的国央企房企，其财务指标称得上(shàng)完全(quán)健康的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚(shèn)至地方国企(qǐ)开始大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无疑又进(jìn)一步(bù)考验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤(yóu)为(wèi)重要，节奏把握(wò)准(zhǔn)确，有助于(yú)房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场，以及过(guò)于激进的扩张(zhāng)拿地节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的(de)净(jìng)借贷比例都维持(chí)在(zài)33％左右，完全(quán)没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到(dào)机(jī)会(huì)来了，其(qí)开始在一(yī)线城市(shì)进行大举拿(ná)地，净负债率也(yě)由此前(qián)的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入(rù)地块(kuài)也(yě)实现了快速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的(de)楼盘(pán)入市。像(xiàng)这类企业就符(fú)合(hé)“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它(tā)本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中(zhōng)一(yī)半在(zài)一线城市，另(lìng)外一半也主要集中在强二线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另一(yī)方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提(tí)醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度(dù)让(ràng)人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说(shuō)看到(dào)了(le)2016年～2020年期(qī)间扩张的民(mín)营企业的(de)影子。虽然说，见到机会时要出(chū)手，但出(chū)手的章(zhāng)法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来(lái)衡量一(yī)家房企(qǐ)的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房(fáng)企的(de)净负债率水平，在我看(kàn)来(lái)，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比“三道红线”对(duì)房企的(de)净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产行业(yè)的复苏速度并没有那么快(kuài)，所以要规避公司(sī)净(jìng)负债率提(tí)高到一个比较危(wēi)险的水平(píng)。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中(zhōng)交地产、中国金茂(mào)、华发(fā)股份、越(yuè)秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利发(fā)展等(děng)房企2022年净负(fù)债率(lǜ)都在60％之(zhī)上。其(qí)中，中交地产净负债(zhài)率持续(xù)居高不(bù)下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华润置(zhì)地(dì)、中国海外发(fā)展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在(zài)践行较积极的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地控制了公(gōng)司的(de)扩张速度(dù)与净负债(zhài)率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别民营房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他们是以同一筛选标(biāo)准来(lái)看(kàn)国央企与民营房企，但在(zài)各维度的实际表现上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融资(zī)成本更低，融资(zī)渠道也更顺畅(chàng)，能够(gòu)做(zuò)到(dào)想融就融，这样(yàng)，国(guó)央企自(zì)然(rán)而然就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽然对(duì)比民(mín)营(yíng)房企(qǐ)，机构(gòu)更加(jiā)看好国央企，但这也并不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到(dào)机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江(jiāng)集团的十大(dà)流通股(gǔ)东中(zhōng)新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司(sī)－景(jǐng)顺(shùn)长城中国回报灵活配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国社保基金一一六(liù)组合(hé)”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一季报，该资(zī)产公司的几(jǐ)只产品合计持有滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现(xiàn)存在一定(dìng)关系。2020年以来(lái)的近(jìn)三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土房企的滨江集团仍(réng)是表现出较强的(de)韧劲(jìn)，2020年以(yǐ)来，滨江集团在(zài)业绩表现、销售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价表现(xiàn)等多维度(dù)都表现了较强的增(zēng)长势头(tóu)。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江集团(tuán)扣(kòu)非归母净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江(jiāng)集团更(gèng)是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代(dài)”仍能保(bǎo)持自身(shēn)业绩的持续(xù)增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局(jú)关系密切(qiè)。根据(jù)2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有近七成营收来(lái)自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区的(de)营收比(bǐ)重只占到近六成。近三年持(chí)续稳居(jū)杭州房企销(xiāo)售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同(tóng)样较为(wèi)积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江(jiāng)姐姐的孩子怎么称呼我，姐姐的女儿怎么称呼集(jí)团在杭州的(de)较突出表现，也让滨江集团的房企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的(de)房(fáng)企(qǐ)排名已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的(de)是，2020年(nián)至今，滨江(jiāng)集团股(gǔ)价翻了(le)超一倍以上，而(ér)近期，滨江集(jí)团更是迎(yíng)来多家(jiā)机构的集(jí)中调研。滨江集团发(fā)布公告表示，公司于(yú)5月10日接受了信达证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道

　　机(jī)构在(zài)下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实(shí)际上房(fáng)地产开发(fā)只是房地产产业(yè)链上的中游(yóu)环节，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤(xiān)等材(cái)料供应商，而下(xià)游(yóu)应用(yòng)行业主(zhǔ)要(yào)包括中介服务(wù)、家(jiā)用电(diàn)器(qì)、物业管理、家(jiā)居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地产开发环(huán)节与(yǔ)上游材料端(duān)息息相关，新盘开工不足导致上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思(sī)路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进入存量房(fáng)时代，所以对地产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领(lǐng)域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为(wèi)居民(mín)保有的住房规模越来(lái)越大，随着时(shí)间的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求(qiú)也(yě)会越来(lái)越多。美国过(guò)去的数据充分说(shuō)明了这(zhè)一点，在新房销售见顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一(yī)直都很好。对于(yú)地(dì)产(chǎn)产业链，我们相对看(kàn)好和内装相关的行业，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而(ér)根据(jù)《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居前两位的都(dōu)是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们分别(bié)是富安娜和(hé)水星家(jiā)纺(fǎng)，特别是前者(zhě)在月线连收七根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家(jiā)居、生活类产品的研发、设姐姐的孩子怎么称呼我，姐姐的女儿怎么称呼计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷(kù)奇(qí)智”自有(yǒu)品牌。第一季度报(bào)告显示(shì)，报告期内(nèi)，富安娜(nà)实现营业(yè)收入(rù)约6.2亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现归属于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大(dà)流通股股东来看，能够(gòu)发现该股(gǔ)早已成为基(jī)金重(zhòng)仓股的天下，彼(bǐ)时包(bāo)括公募的中(zhōng)欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价(jià)值、工银瑞信(xìn)灵(líng)动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价值(zhí)和私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价(jià)值派基金(jīn)经理曹名长在管的产(chǎn)品，首(shǒu)季(jì)其(qí)同时重仓(cāng)的房(fáng)地产产业链股票还有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消(x姐姐的孩子怎么称呼我，姐姐的女儿怎么称呼iāo)费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一度(dù)沉寂，不(bù)过好在困境反转露出曙光，家居板(bǎn)块中(zhōng)年内表现最好的是志邦家居(jū)。同一(yī)时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无论(lùn)是营(yíng)收还是归(guī)母净利润，公司(sī)都实(shí)现了同比双升。

　　从(cóng)公司的(de)十大流通股股东来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现(xiàn)广发基金(jīn)经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优选和广发安宏(hóng)回报均增加了持股，而这两只产品也(yě)成为志邦家(jiā)居十大流通(tōng)股(gǔ)股东中仅(jǐn)有(yǒu)的两只公(gōng)募。有意(yì)思的(de)是，他似乎对(duì)于定制家(jiā)居类标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三(sān)只产品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物(wù)业股也越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的(de)大(dà)多(duō)在香港上市，如何(hé)选择成为(wèi)难题(tí)。对此，前述上(shàng)海公募基(jī)金经理(lǐ)举(jǔ)例(lì)分析：“物业服(fú)务(wù)不是一个高毛利的行(xíng)业(yè)，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱，以我曾(céng)经买的(de)绿城服务为例，它在(zài)中高(gāo)端楼盘占比是(shì)比较高的，每(měi)年到(dào)期的合同里提(tí)价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目(mù)到期之(zhī)后，经过两(liǎng)三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提价(jià)的(de)公司很少，因为物业公(gōng)司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱的，后(hòu)面(miàn)因为保安这(zhè)些(xiē)固(gù)定(dìng)人(rén)员(yuán)成(chéng)本的(de)年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度(dù)是非常大的(de)。但是该公司能(néng)在业内做到(dào)到期之(zhī)后提价率比较高，这跟(gēn)它的定(dìng)位(wèi)和比较(jiào)好的服(fú)务(wù)是有关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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