金融界5月(yuè)27日消息(xī) 近(jìn)日因为昆(kūn)明国(guó)资委的一(yī)封(fēng)声明，让城投债成为关注的焦(jiāo)点(diǎn)，当前地方(fāng)债(zhài)的规模和地方政府的(de)偿债能(néng)力已经越来(lái)越被重视。如何如何处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济(jì)学家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一(yī)般(bān)债、专项(xiàng)债和包(bāo)括城投债在(zài)内的各种(zhǒng)隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包(bāo)括银行、保险、基金等在(zài)内的(de)机构投资(zī)者是地方债的主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普遍(biàn)担(dān)心的(de)还是城投(tóu)债务、非标(biāo)等地方政府(fǔ)隐(yǐn)形债风险。例(lì)如，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发展研究中心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩水的背(bèi)景下，地方政府的财权与事权不(bù)匹配问题又凸(tū)显出来。在(zài)我国政府杠杆率水平(píng)并不算高的前(qián)提下，我国地方政府的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了(le)。需(xū)要调整中央和地方(fāng)之间债(zhài)务余额的比例关系(xì)。“今(jīn)后应加(jiā)大中央政府(fǔ)的发债规(guī)模(mó)，为地方经济(jì)减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在当前中(zhōng)国经济转型的(de)关键阶段，维(wéi)护地方政府(fǔ)的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司(sī)还没有与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的(de)“信仰”仍(réng)需要保(bǎo)持。

　　李(lǐ)迅雷建(jiàn)议给予困(kùn)难(nán)省(shěng)份一定的“托底”支(zhī)持，在政策上大(dà)力度(dù)支持(chí)地(dì)方(fāng)政府“化债”。如帮(bāng)助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司(sī)的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政策(cè)性银行或(huò)商(shāng)业银(yín)行(xíng)的(de)低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议(yì)，中央政(zhèng)策上支持地方政府(fǔ)通(tōng)过出(chū)让国有资产(chǎn)来偿债。他表示(shì)这类典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合计(jì)占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市(shì)值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字来源李迅雷(léi)金融与(yǔ)投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地(dì)方债务的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末(mò)全国城投有息债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主要(yào)体现形式

　　城投债是(shì)指城投企业(yè)公开发行的公司(sī)债券和中期票据。按(àn)照新预算(suàn)法、“43号文”出(chū)台明确城投债(zhài)与地方政府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城(chéng)投公司定位由地(dì)方(fāng)政府投融资(zī)机构转变为市场(chǎng)化运营(yíng)主体(tǐ)，地方(fāng)政府不再(zài)对城投债兜底(dǐ)。但实际上市场仍然把城投债看作(zuò)由地方政府背书的高信用(yòng)等级债券。

　　因此城投(tóu)公司(sī)通常都(dōu)是地方政(zhèng)府下设(shè)的(de)投融(róng)资机(jī)构，很难完全(quán)独(dú)立成为与政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行借(jiè)款(kuǎn)和发(fā)行(xíng)债券融资这两种方(fāng)式，以前一(yī)种(zhǒng)方式为主，但(dàn)后一种债权融资的规模也不(bù)小，到2022年末，余额(é)估计在13万亿元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以(yǐ)来，全国(guó)城投(tóu)有息债务(wù)快速扩张，每(měi)年增速均保持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增(zēng)长了(le)7倍以上。

城投平台发(fā)债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成为地方债务的主要体现形式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地方政府的一般(bān)债和专项债(zhà乔布斯为什么把苹果给库克i)之和。城(chéng)投平台中，如今，城(chéng)投平台的债(zhài)券余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今(jīn)并无违(wéi)约案(àn)例(lì)，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背(bèi)书的(de)高等(děng)级(jí)信用债。但(dàn)是，城投平台(tái)的非标违约情况(kuàng)时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整还贷方(fāng)式(shì)的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应(yīng)确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长(zhǎng)和财(cái)政收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心，尤其对财(cái)力偏(piān)弱(ruò)的(de)东北(běi)、中西部(bù)省(shěng)份，城(chéng)投(tóu)债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的永煤债违(wéi)约(yuē)之后，对(duì)河南省乃(nǎi)至全国的信用债市场都(dōu)造成负面冲击(jī)，信用分(fēn)层现象加剧，部分经济(jì)偏弱(ruò)区域被边缘(yuán)化。例如青海、云南和天津等近几年融(róng)资成(chéng)本仍在上升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年(nián)以来融资成本有所下降，但(dàn)整体降(jiàng)幅相(xiāng)较全国更(gèng)小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来(lái)城投债加(jiā)权(quán)平均票(piào)面利率降幅也明显不(bù)如(rú)全国。

　　当前在经(jīng)济(jì)复(fù)苏(sū)不及预(yù)期的背景下，投资(zī)者的风险偏好明显(xiǎn)下(xià)降。为此(cǐ)，地方政府(fǔ)应该确(què)保城投债的按时兑付(fù)。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务问题(tí)，反而会恶化(huà)区域信用环(huán)境(jìng)，导致地方国企融资难、融资贵。从未来(lái)区(qū)域(yù)经济发展的角度看，政府部门(mén)仍(réng)需(xū)要持(chí)续(xù)举债来实(shí)现经济平稳(wěn)增长，需要保持政府信用，不(bù)能(néng)轻易违约。

　　建议(yì)中央大力度支持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前(qián)迫切(qiè)需要增(zēng)强(qiáng)城投债权人(rén)的(de)持有信心，首先要确保城投(tóu)债(zhài)不违约，这就意味着城投公司能够具(jù)备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的(de)孩子谁(shuí)家抱(bào)”，意味着对(duì)地方债(zhài)不兜底，但建议给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策上(shàng)大(dà)力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)（如城(chéng)投(tóu)公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期(qī)限（非(fēi)债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政(zhèng)策(cè)性(xìng)银(yín)行(xíng)或商业银行的低息资金(jīn)来降低债(zhài)务成本，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续(xù)。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地(dì)方(fāng)政府可否通过(guò)出让(ràng)国有(yǒu)资产来乔布斯为什么把苹果给库克偿债方面，也希望中央给予政策上的支(zhī)持(chí)。因为今年(nián)3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会(huì)第(dì)五次会议第00503号提案(àn)的答(dá)复中(zhōng)表示，将适时出台(tái)制度规定及操作(zuò)细则，探索国有权益份额规范化退出的有效方(fāng)式和途径(jìng)，充分发挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获得(dé)收入偿还债务，典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台集团(tuán)两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域(yù)性金融(róng)风险显得尤(yóu)为重要(yào)，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要保持(chí)。

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