《基金经(jīng)理(lǐ)投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席经(jīng)济学家

　　　　音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格  罗(luó) 水 星（博士），创金合信基(jī)金基金经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容

　　上期分享(xiǎng)中（查(chá)看原文(wén)），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个(gè)大的背景是市(shì)场(chǎng)进入了战略相持阶(jiē)段，进(jìn)攻和防守的理由都不(bù)是非常清晰(xī)。周末中央发布长期的产(chǎn)业政(zhèng)策(cè)，基调是(shì)清晰的，但(dàn)那是诗(shī)和(hé)远方，是战略性(xìng)的布局，很多(duō)投资者(zhě)更喜欢战术性的(de)机会(huì)。伯(bó)克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股东大会在(zài)巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了(le)全球(qiú)投资者(zhě)的目光，投(tóu)资者总(zǒng)希望(wàng)可以从中寻找(zhǎo)到投(tóu)资的秘诀，价值(zhí)投资(zī)的(de)道虽相同，但法、术、器是各(gè)异的。不仅如此，伯克(kè)希尔决策者对(duì)宏观环境的担忧，对(duì)数字(zì)技术的批判，很多与会者收获的(de)可能不是清(qīng)晰(xī)的思路，而是在迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻(fān)身(shēn)”的说法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯(guàn)例，银行保(bǎo)险(xiǎn)等利好兑(duì)现后往往是市场开始调整(zhěng)的开始。A股投(tóu)资历来(lái)是(shì)有季节性的，但这未必是历史的(de)铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在(zài)新的政(zhèng)策基调下开始全(quán)面(miàn)大反攻。我们需要因时(shí)而变，投资者需要(yào)考虑(lǜ)到当前的市场背景已(yǐ)经和之前有很大(dà)的不同。当前市(shì)场进入战略僵持阶段的一个重(zhòng)要理由是除了逻辑推(tuī)演，很多(duō)重要问题(tí)很难(nán)用清晰的事实来(lái)验(yàn)证。谨慎的投资者往往是见好就收或者(zhě)谋定而后动(dòng)，因此才有了(le)上述(shù)的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交易了政策的方向，而且今年国内的政(zhèng)策本身也不是(shì)大开大(dà)合。新出台的政策更多地在落实(shí)上(shàng)，较(jiào)少新(xīn)的(de)提法(fǎ)。

　　第二，从外(wài)部看，美联(lián)储依然在(zài)通胀(zhàng)、就业数据、金融数据和增长数(shù)据传递的混乱(luàn)信息中纠结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主(zhǔ)线看，数(shù)字(zì)经济(jì)和中特估依然既有(yǒu)政(zhèng)策、也(yě)有业绩或者有(yǒu)未来(lái)预期的业绩改(gǎi)善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与其他(tā)板块分化较(jiào)为极致，也是不争的(de)事实。除了这两条主(zhǔ)线外，金(jīn)融、消(xiāo)费和公用事(shì)业有反(fǎn)弹，但难以(yǐ)成为持续的配置(zhì)主题，新能源崩坏的筹(chóu)码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资者并未形成一(yī)致预期。随着一季报的披露，市场阶段性发挥了对盈利现实的定(dìng)价效(xiào)率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性的金融、中药(yào)、电力、中特估主题以及(jí)TMT中(zhōng)的游戏传媒等表(biǎo)现较好，家电此前(qián)也有一定表现。不过，随(suí)着业绩的(de)公(gōng)布反而(ér)出现了一定的买预期卖(mài)现(xiàn)实(shí)的操作。当(dāng)然，相(xiāng)对而言市场也有(yǒu)定价(jià)效(xiào)率不稳定的一面，同样(yàng)是业绩修复(fù)或有韧性的农林牧渔、新(xīn)能源(yuán)和(hé)消费板块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二(èr)、市场僵持(chí)的原因(yīn)：一季报显示企业盈利(lì)仍在(zài)磨底阶段

　　短(duǎn)期(qī)市场的核心矛盾在于缺(quē)乏特别明显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收(shōu)益过于显著，目前除了(le)游戏、传(chuán)媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细分领域阶段性有(yǒu)所回调。中(zhōng)特估(gū)相关的基建、银行、石油、出版等板块(kuài)盈利(lì)有支撑(chēng)、估值也较(jiào)低(dī)，因此(cǐ)在最(zuì)近市场调整的时候整体表现较好。在这两(liǎng)条我们看好的全(quán)年(nián)主(zhǔ)线之(zhī)外(wài)，市(shì)场(chǎng)部分定价了(le)一季(jì)报行情，但核心问题在于当前盈利(lì)仍处在(zài)磨底(dǐ)阶段。扣(kòu)除金(jīn)融和两桶油，A股的(de)盈利还(hái)在下滑，这意味(wèi)着短期盈利很难撑起A股(gǔ)系统性的行情。所以，我们(men)看到(dào)这两条主线之外其他(tā)业绩(jì)尚可的板块，整体(tǐ)反弹(dàn)的幅度都相对(duì)有(yǒu)限(xiàn)。消费的盈利有一定的修复(fù)，而(ér)市场由(yóu)于前期的悲(bēi)观情(qíng)绪尚未对其(qí)定价，这(zhè)可能蕴(yùn)含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局(jú)是(shì)清晰而明确的：政策关注产(chǎn)业升(shēng)级和(hé)人的问题

　　近(jìn)期国(guó)内也处于(yú)一个会议密集召开的阶(jiē)段(duàn)，政治局会议(yì)、中(zhōng)央(yāng)财经委会(huì)议和国常会相继(jì)召开。决(jué)策(cè)层对(duì)于当前经济复(fù)苏(sū)动力不足(zú)、复(fù)苏势(shì)头(tóu)不稳的问(wèn)题，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但(dàn)同时(shí)也明确不会再走老路——不会通过(guò)低水平(píng)的债务扩张来刺(cì)激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产(chǎn)业升级，推进产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下的(de)融合(hé)发(fā)展

　　这次财经委会议的一个新提法(fǎ)是“坚持三次产业融(róng)合发(fā)展，避免割裂对立；坚(jiān)持推动传(chuán)统产业转型升级，不能当(dāng)成‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重要。我们去年底强(qiáng)调接下来(lái)一(yī)段时间的政策需要(yào)强调均(jūn)衡性和(hé)系统性，才能形成经济发展的合力(lì)。卡(kǎ)脖子的领域要重点(diǎn)支持和发展，但是(shì)经济(jì)的(de)运行是一个完整(zhěng)的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域(yù)和低技(jì)术领域、融(róng)资-设计-制造(zào)—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调发展，大家的信(xìn)心慢(màn)慢恢(huī)复(fù)、收入慢慢恢复(fù)，才能够真正把需求拉动起来。不能(néng)够(gòu)孤立、片面(miàn)地理解和执(zhí)行(xíng)政策，毕竟(jìng)即使是芯片这么最高科技的领域(yù)，它的下游需求也主(zhǔ)要来自消费(fèi)电(diàn)子产品中的手机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉动，产业的(de)发展(zhǎn)就缺乏良性(xìng)循环(huán)的基础。

　　高质量的人(rén)才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一个重点(diǎn)是人，作为(wèi)投资生产拉动核心的(de)企业家、作为人力资源重(zhòng)点的人才(cái)、承载民族未来的新生(shēng)人(rén)口、需要关注的(de)老龄人口。当前中国的发展逐渐从资本和劳动(dòng)要素拉动(dòng)转向人力资源拉动，技术创新(xīn)成为能否突破内外部约束的关(guān)键(jiàn)。技术创新能力取决于制(zhì)度(dù)保障下(xià)的(de)主观能(néng)动性，在经历了过去几年的(de)非常态之后，在内外部不确(què)定性的制约(yuē)下，如(rú)何让当前每个主体充满(mǎn)信心、充满主观能动性，是政策的重心。以人工智(zhì)能为代表的数字经济大发(fā)展，有可能能够帮助我们适当缩小(xiǎo)国际竞(jìng)争中人(rén)力(lì)资源的(de)差(chà)距，这需(xū)要从一个更高(gāo)的角度理解人(rén)工智能和数字经济(jì)。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容(róng)：乱战之(zhī)后的投资路径

　　5月的市场(chǎng)，看起(qǐ)来是战略僵持阶段的乱战。接下来的政(zhèng)策力度和效音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格果有(yǒu)多大(dà)、盈利能否实(shí)质性(xìng)的反弹、经(jīng)济复苏的斜率是否(fǒu)面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜在风险到(dào)底有(yǒu)多大、美联储到(dào)底下(xià)一步面临的(de)是什么样的经(jīng)济形势等(děng)，投资者希望渐次判断(duàn)上述一系列(liè)的重要问题的程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这个意义上(shàng)讲(jiǎng)，5月(yuè)交易(yì)机会可能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前可能是(shì)一个布局(jú)的好阶段(duàn)，而未(wèi)必会是(shì)收(shōu)获的(de)阶段。投资者需要多一(yī)点耐(nài)心，风浪(làng)越(yuè)大，下一次(cì)的鱼越(yuè)贵(guì)。

　　“乱(luàn)云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从巴(bā)菲特历次股东大会上看到(dào)价值投资者很重(zhòng)要(yào)的一个特质，即(jí)我们提倡的(de)“道”。市场(chǎng)的乱是暂时的(de)，随着事实的清晰，投资(zī)路径也将会(huì)非常明确。这个(gè)路(lù)径，我们从产(chǎn)业视角做了一下梳理，供(gōng)投资者(zhě)参(cān)考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是产业现代化，科(kē)技自主可用，数字化、高(gāo)端(duān)化与智能化是明(míng)确(què)的诗与远方，需要进行战略(lüè)布局(jú)。投资的(de)下(xià)限(xiàn)是避免系统(tǒng)性的风险，在现代(dài)化的产(chǎn)业转型中，当(dāng)前蕴藏风险和(hé)未来跟(gēn)不(bù)上(shàng)历史步伐的产业是(shì)不能进行(xíng)战略布局(jú)的(de)。投资的中间状(zhuàng)态是周期与消费行业，是战术性的布局。

　　产(chǎn)业(yè)视(shì)角下的投资路线图

　　【了(le)解作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家，投(tóu)委会委员兼秘书(shū)长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济学博士，清华大(dà)学管理科学与工程博(bó)士后。学(xué)术研究与教学以及(jí)宏(hóng)观(guān)经(jīng)济走势、金融产品分析等实务(wù)领域(yù)经(jīng)验丰(fēng)富(fù)、成果卓(zhuó)著。从(cóng)业23年以来，一(yī)直致力于在周期(qī)波动的框架内运用(yòng)财政的视角解(jiě)构宏(hóng)观经(jīng)济(jì)的运行，将中国经(jīng)济看作一(yī)份资(zī)产，通过资(zī)本资产定价的方式来(lái)确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金经理(lǐ)、首席宏观分(fēn)析(xī)师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研(yán)究。武(wǔ)汉大(dà)学学士，上海财(cái)经大学经济学(xué)硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学(xué)博士后，学术论文多发(fā)表(biǎo)于国际(jì)SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：北京老旧机动车解体中心 音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格