金融界5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国资(zī)委的一封声明，让城投债(zhài)成(chéng)为关(guān)注(zhù)的焦点，当前(qián)地方债(zhài)的规模和地方政府的(de)偿债能力已经越来越(yuè)被重视。如何如何处置(zhì)地(dì)方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅雷(léi)发文称(chēng)，地方债包括(kuò)地(dì)方一般债(zhài)、专项债(zhài)和包括城投债(zhài)在内(nèi)的各种隐形债，其规模(mó)究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银(yín)行、保险、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债(zhài)的主要(yào)持有者，他们普遍担心的(de)还是城投债务、非(fēi)标等地方政府隐(yǐn)形债风险。例(lì)如(rú)，近期贵州省政府发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅依靠自身(shēn)能力已无法得到(dào)有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩水的背景下，地(dì)方政府(fǔ)的财权(quán)与事(shì)权不匹(pǐ)配问(wèn)题又凸显出来。在我国政(zhèng)府(fǔ)杠杆率(lǜ)水平并不算高的(de)前(qián)提下(xià)，我国地方政(zhèng)府的(de)杠杆率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央和(hé)地方之间债(zhài)发胶必须当天洗吗，发胶怎么洗掉务余额的比(bǐ)例关系。“今后(hòu)应加大中央(yāng)政府的发(fā)债规模，为地(dì)方经济减(jiǎn)负(fù)。”他(tā)明确指出。

　　李迅(xùn)雷认(rèn)为，在当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府的(de)信用，防(fáng)范区域(yù)性金融风(fēng)险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政策上大力度支持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方政府通过(guò)出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿债。他表示(shì)这类典(diǎn)型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划(huà)转上市公司(sī)共计(jì)1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵(guì)州(zhōu)茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当(dāng)时市价计(jì)量市值约为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何(hé)处(chù)置地方债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平(píng)台成为地(dì)方债务主要体(tǐ)现形式(shì)

　　城投债(zhài)是(shì)指城投企(qǐ)业公(gōng)开发行的公司(sī)债(发胶必须当天洗吗，发胶怎么洗掉zhài)券和中期票据(jù)。按照新预(yù)算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方政府信用(yòng)脱钩，城投公司定(dìng)位由地方(fāng)政府投融资机构转变(biàn)为市场化运营主体，地(dì)方政府不(bù)再对城(chéng)投债兜(dōu)底。但实际(jì)上市场(chǎng)仍然把城投(tóu)债看作(zuò)由地(dì)方政府背书的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司通(tōng)常都(dōu)是地方(fāng)政(zhèng)府下(xià)设的投融资机构，很(hěn)难(nán)完(wán)全独立成为与政府(fǔ)无关(guān)的纯市场化的企业。城投的债务主(zhǔ)要包(bāo)括(kuò)向银行借(jiè)款和发行债券融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式为主，但(dàn)后一种债权(quán)融资的(de)规模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年末，余额(é)估计在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每(měi)年增速(sù)均保持在10％以(yǐ)上，到2022年(nián)末(mò)，全国(guó)城(chéng)投有息债(zhài)务为54.1万亿元(yuán)，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投平(píng)台(tái)发债余额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因(yīn)此(cǐ)，城投平(píng)台实际上已经(jīng)成为地方债务(wù)的主要(yào)体(tǐ)现形式(shì)，规模明显超过地方政府的一(yī)般债(zhài)和专(zhuān)项(xiàng)债之(zhī)和。城投平台(tái)中(zhōng)，如(rú)今，城投平台(tái)的债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投(tóu)债仍(réng)属于地(dì)方政府(fǔ)背书的高等级信用债发胶必须当天洗吗，发胶怎么洗掉。但是，城投平(píng)台的非标(biāo)违约情况时有发(fā)生，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也比(bǐ)较多(duō)。

　　地方(fāng)政(zhèng)府应确保城投债按时兑(duì)付(fù)，不(bù)能(néng)轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地(dì)方政府债(zhài)务增(zēng)长和(hé)财政收入增速下降甚(shèn)至负增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东北、中西部省份(fèn)，城(chéng)投债的(de)收(shōu)益率普遍高于(yú)东部发(fā)达省市。2022年13个省土地(dì)出让金对政府债务利息(xī)覆(fù)盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉襟见(jiàn)肘(zhǒu)的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后(hòu)，对河(hé)南省乃(nǎi)至全(quán)国的信用(yòng)债市场都造成负面冲击(jī)，信用分(fēn)层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部(bù)分经济偏弱区域(yù)被边缘化。例如(rú)青海、云南和天津等近几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽然2020年以来(lái)融资(zī)成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利(lì)率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复(fù)苏不及(jí)预(yù)期的背景(jǐng)下(xià)，投资者的风险偏(piān)好明显(xiǎn)下降。为此(cǐ)，地(dì)方政府应该确保城投债的按时(shí)兑(duì)付。因(yīn)为(wèi)违约不仅不能(néng)解决债务问题，反而(ér)会(huì)恶化区域(yù)信用环(huán)境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资贵。从未来区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门(mén)仍(réng)需要(yào)持续举债来(lái)实现经(jīng)济平稳增长(zhǎng)，需要保持(chí)政(zhèng)府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大力(lì)度支持地(dì)方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城投债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城(chéng)投债不违(wéi)约，这就意味着城投公司能够具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大(dà)力度支(zhī)持(chí)地方政府(fǔ)“化债(zhài)”，如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政(zhèng)府（如城(chéng)投(tóu)公司的(de)借新还旧）降低债务(wù)成(chéng)本、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更加容(róng)易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过出让国有(yǒu)资产来偿债方面，也希望中央(yāng)给予政策上的支(zhī)持。因为今(jīn)年3月1日，国资委(wěi)在(zài)对政协十三届全国委员会(huì)第五次会议(yì)第00503号提(tí)案的答复中表示(shì)，将(jiāng)适时出台(tái)制(zhì)度规(guī)定及操作(zuò)细则，探索(suǒ)国有权益(yì)份额规(guī)范(fàn)化退出的有效方式和途径，充(chōng)分发(fā)挥有限合(hé)伙企业(yè)的优(yōu)势，助(zhù)力(lì)国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企业股权(quán)获(huò)得收入偿还债务，典(diǎn)型(xíng)案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅(máo)台总股本8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区(qū)域性金(jīn)融(róng)风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投公司(sī)还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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