5月13日，年内(nèi)首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计(jì)有效认购(gòu)申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位投研人士，解析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字(zì)头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金(jīn)发行，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企(qǐ)基(jī)金在(zài)排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是(shì)构成催化因(yīn)素的(de)，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确笑颜如花和笑靥如花有什么区别呢，笑靥如花还是笑颜如花实会(huì)成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申报的国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国(guó)企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行(xíng)情(qíng)进(jìn)一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)认为，公(gōng)募(mù)基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方面(miàn)是(shì)因为新一轮(lún)深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的(de)投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参(cān)与到央国企投资。另(lìng)一方面是(shì)落(luò)实(shí)公募(mù)基(jī)金行业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导更多资金(jīn)参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募(mù)基(jī)金服务(wù)资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济和国(guó)家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài笑颜如花和笑靥如花有什么区别呢，笑靥如花还是笑颜如花)表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的(de)和板块带来(lái)增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望成为中特估(gū)行情(qíng)的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛(sài)道股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基(jī)金经理章恒直言(yán)，自(zì)己目(mù)前重点关(guān)注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大(dà)行业(yè)主要(yào)是央企或(huò)地方国(guó)资所在(zài)的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基(jī)本面在(zài)今年会有重(zhòng)大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会(huì)受益(yì)于煤炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国(guó)有(yǒu)企业(yè)改革的推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入一个提质增效、释放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始重视中特估的(de)投资机会(huì)，判断中特估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经(jīng)济(jì)和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主(zhǔ)，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是未来(lái)两年，在(zài)主题性机(jī)会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管笑颜如花和笑靥如花有什么区别呢，笑靥如花还是笑颜如花理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会(huì)在未来(lái)两(liǎng)年体现在每一个央国(guó)企(qǐ)的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖(wā)掘公司经(jīng)营层面可能发生显著正(zhèng)向变化(huà)的个股提前(qián)进行布局，比如(rú)医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季(jì)报披露(lù)的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示(shì)，一季(jì)度主动偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港(gǎng)股央国企的持(chí)股市值比重达(dá)到2019年以来的(de)新高，港(gǎng)股(gǔ)央国(guó)企持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持(chí)股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加大投(tóu)研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员(yuán)过去对国(guó)央企的固定思维，需要(yào)实(shí)地(dì)考察国(guó)央企，并(bìng)且需要利用(yòng)当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流(liú)的(de)契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪(zōng)发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员将自(zì)己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等(děng)方(fāng)面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代特征和中国特色、符合(hé)国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值(zhí)体(tǐ)系，而(ér)不是(shì)简单套用国外的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一(yī)直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑(zhù)等多(duō)个领域(yù)，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局(jú)的(de)变化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极(jí)践行中国特色的(de)估值体系(xì)是资本(běn)市(shì)场使(shǐ)命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有的估(gū)值(zhí)体系进行改造，以适(shì)应现实(shí)的需(xū)要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该体系能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很(hěn)大的(de)认知(zhī)误(wù)区，市(shì)场化认可是基(jī)本(běn)的常识，不(bù)可(kě)误(wù)判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市(shì)场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为，对于(yú)国央企的估值(zhí)方式(shì)要充分(fēn)体现企业(yè)的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承担社会(huì)价(jià)值、符合国家(jiā)战略发(fā)展的价值？首要任务(wù)就构建中国(guó)特色的价(jià)值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方法的单一(yī)价(jià)值估(gū)值体系(xì)，转向社会整(zhěng)体(tǐ)价值(zhí)观(guān)念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资(zī)部(bù)基金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内(nèi)团(tuán)队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探(tàn)索，结合国(guó)际通(tōng)用规则，目前(qián)已经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东(dōng)、员(yuán)工和(hé)社会责任等要素对(duì)企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技(jì)创新对提升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用(yòng)，这样有利于提高(gāo)估值(zhí)定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等(děng)实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研(yán)发经费投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分(fēn)析在估值思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下(xià)游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横(héng)向上的研究，强调政策(cè)优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因素与企业价(jià)值的(de)关(guān)系(xì)。这些因素在对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估(gū)值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为了(le)更好地适应中(zhōng)国的(de)市场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需要在(zài)实践中(zhōng)进(jìn)行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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