金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日因为昆明国(guó)资委(wěi)的一封声明，让城投债成为关注的(de)焦点，当前(qián)地(dì)方债的规模(mó)和地方政府(fǔ)的偿(cháng)债能力已经越来(lái)越被(bèi)重视(shì)。如何如何处(chù)置(zhì)地方(fāng)债(zhài)务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券(quàn)首席经济学家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括(kuò)地(dì)方一(yī)般债、专项债和包括城(chéng)投债在内的(de)各(gè)种隐形债(zhài)，其规(guī)模究竟(jìng)有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等(děng)在内的机构投资者是地(dì)方债(zhài)的主要(yào)持有(yǒu)者(zhě)，他们(men)普遍(biàn)担心(xīn)的还是城(chéng)投(tóu)债务、非标(biāo)等地(dì)方政府隐形(xíng)债风险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发(fā)展研究中心(xīn)提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自(zì)身能(néng)力已无法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财(cái)政缩水的背景下(xià)，地方政府的(de)财权(quán)与事权不匹配问题又凸显出(chū)来(lái)。在我国政(zhèng)府杠杆(gān)率水平并不(bù)算(suàn)高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率水平确实够(gòu)高(gāo)了。需要调整中央和(hé)地方之间债务余额的比例关系。“今(jīn)后应(yīng)加大中(zhōng)央政(zhèng)府的发债(zhài)规模，为地方经济减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关(guān)键阶段，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区域(yù)性金融风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在(zài)城(chéng)投公司还(hái)没有与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困(kùn)难省份(fèn)一定的(de)“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的(de)借新(xīn)还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成(chéng)1兆欧等于多少千欧，1兆欧等于多少欧姆单位换算本、拉长(zhǎng)债务期(qī)限(xiàn)（非债券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期），通过(guò)政(zhèng)策(cè)性银行或商业银(yín)行的低(dī)息资金来降低债务(wù)成本(běn)，让(ràng)债(zhài)务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策(cè)上支持地方政府通过(guò)出让国有资(zī)产(chǎn)来偿(cháng)债(zhài)。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次(cì)公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按(àn)当时市价(jià)计(jì)量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字来源李迅雷金(jīn)融(róng)与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处(chù)置地方债务的辨证(zhèng)思考(kǎo)》

　　截至2022年末全(quán)国城投(tóu)有息债(zhài)务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地(dì)方(fāng)债务主(zhǔ)要体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债券(quàn)和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确城(chéng)投债(zhài)与地方政府信(xìn)用(yòng)脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定位由地方政府投融资机构转变为市场化运(yùn)营主体(tǐ)，地方政(zhèng)府不(bù)再对城投债兜底(dǐ)。但(dàn)实(shí)际上市(shì)场仍然1兆欧等于多少千欧，1兆欧等于多少欧姆单位换算把城投债看作由地(dì)方政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地方政府下设的投融资机(jī)构，很难完(wán)全独立成为与政府无(wú)关的纯市场化的企业(yè)。城投的债务主要包括(kuò)向银行借款和(hé)发行债(zhài)券(quàn)融资这两(liǎng)种方式(shì)，以前一种方式为主，但后一(yī)种(zhǒng)债(zhài)权融资的规模也不小，到(dào)2022年末，余(yú)额估计在(zài)13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全(quán)国城投(tóu)有息债务快速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均(jūn)保(bǎo)持(chí)在10％以上(shàng)，到2022年末，全(quán)国(guó)城投有息债务为(wèi)54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经(jīng)成(chéng)为地方(fāng)债务的主(zhǔ)要(yào)体现形式，规模(mó)明显超过地方政府的一(yī)般债(zhài)和专项债之和。城(chéng)投平台(tái)中，如今，城投平台的(de)债券余额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今(jīn)并(bìng)无违约案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背(bèi)书的(de)高(gāo)等级(jí)信用(yòng)债。但是(shì)，城投平台的(de)非(fēi)标违(wéi)约情况(kuàng)时有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地(dì)方(fāng)政府应确保城(chéng)投债按(àn)时兑付，不能(néng)轻易违约(yuē)

　　当前市场对(duì)地方政(zhèng)府债务增(zēng)长和财政收入(rù)增速下降(jiàng)甚(shèn)至负增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍(biàn)担(dān)心，尤其对财力偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于(yú)东部(bù)发达省(shěng)市(shì)。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债务利(lì)息覆(fù)盖(gài)程度不足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地(dì)之(zhī)后，捉襟见肘的情况(kuàng)更(gèng)加明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用(yòng)债(zhài)市(shì)场都造成负(fù)面冲击(jī)，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区(qū)域(yù)被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等近几年融资成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本(běn)大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有所下降，但整(zhěng)体(tǐ)降幅相较(jiào)全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城(chéng)投(tóu)债(zhài)加权平均(jūn)票面利率降幅也(yě)明显不如(rú)全国。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背景下，投资者的(de)风(fēng)险偏(piān)好明显下(xià)降(jiàng)。为此，地方政府(fǔ)应该(gāi1兆欧等于多少千欧，1兆欧等于多少欧姆单位换算)确保城投债的(de)按时兑付(fù)。因为违约不仅不能解决债务(wù)问题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方国企融资难、融(róng)资贵。从未来区域经(jīng)济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部门(mén)仍需要(yào)持续举债来实(shí)现(xiàn)经济平稳(wěn)增长，需要保持(chí)政府信用，不能(néng)轻易违(wéi)约。

　　建(jiàn)议中央大力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需要增强城(chéng)投债权人的(de)持有(yǒu)信心，首先要确保城投债不违约，这(zhè)就意味着城投公(gōng)司能(néng)够具(jù)备(bèi)低成本(běn)的借新还(hái)旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着(zhe)对地方债不兜(dōu)底，但建议(yì)给予困难省(shěng)份一定的“托底”支持，即(jí)在政策上大力度(dù)支持(chí)地方政府“化债(zhài)”，如(rú)帮助地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策性银行或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府可否(fǒu)通过出让国有资产(chǎn)来(lái)偿(cháng)债方面，也希望中央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政协十三(sān)届(jiè)全(quán)国委员会第五次会议第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将适时出(chū)台制(zhì)度规定及操作细(xì)则，探索国(guó)有(yǒu)权益份额规范化退出的有效方(fāng)式(shì)和途径，充分发(fā)挥有(yǒu)限合伙企(qǐ)业的优(yōu)势(shì)，助力国有(yǒu)企业创(chuàng)新发展。

　　通过(guò)出让(ràng)国(guó)有企业股(gǔ)权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵(guì)州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域性(xìng)金融风(fēng)险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司(sī)还没(méi)有与政府部(bù)门(mén)完(wán)全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投债的(de)“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保(bǎo)持。

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