洪灏提醒，在(zài)房地产(chǎn)赛道(dào)中(zhōng)进行选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避(bì)免(miǎn)选了半天，标的公司(sī)出现爆(bào)雷的(de)情况。除(chú)此之外，洪(hóng)灏指出，需(xū)要满足以下(xià)三个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他(tā)还(hái)表示(shì)，如果关注(zhù)一下(xià)今年房地产的开发资金来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是(shì)不(bù)太愿意(yì)给房(fáng)企贷(dài)款的(de)，房企(qǐ)的主要资金来源来自新(xīn)盘的(de)销售(shòu)。但今年新(xīn)房的(de)销售(shòu)情况相较(jiào)一般。再(zài)关(guān)注一下，哪(nǎ)些(xiē)房企能从银行拿到(dào)钱，其实主要(yào)还是那些有国企背(bèi)景(jǐng)的房(fáng)企，民营房企相对比较困难，所以整(zhěng)个(gè)行业出现了一个很明显的分化，无论是在销售，还是融(róng)资等各个方面(miàn)都非常(cháng)明显。现(xiàn)在有国(guó)资背景的房(fáng)企在(zài)资(zī)本市场(chǎng)表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的(de)赢家”。而具体到(dào)如(rú)何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本优势，更(gèng)具体一(yī)点，就(jiù)是它的净借贷(dài)水平（净(jìng)负债率）是不是行业(yè)内的(de)最低水平；利润率是不(bù)是行(xíng)业(yè)内最(zuì)高的；融资成本是否是(shì)行业(yè)内(nèi)最低的；建安(ān)成本是否(fǒu)也是(shì)业内最低(dī)的；这些都是我们(men)看重的一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能够同时满足上述条件的房企并不多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了(le)“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩线”情(qíng)况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中交(jiāo)地产、中国武夷(yí)等国(guó)央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江(jiāng)股(gǔ)份(fèn)、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是(shì)有着较(jiào)稳健特(tè)色(sè)的国央(yāng)企房(fáng)企，其财务指标称得上完全(quán)健康(kāng)的仍是少数(shù)。而更(gèng)加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始(shǐ)大举扩张。而这无疑(yí)又进一步考(kǎo)验着(zhe)国央企的资(zī)金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张速度的(de)张弛(chí)有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助于房(fáng)企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐(lè)观的预判未来市场，以(yǐ)及(jí)过于激(jī)进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年(nián)开始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的净借(jiè)贷比例都维持在33％左右(yòu)，完全没有(yǒu)增加杠(gāng)杆比例。而(ér)到2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明显感觉到机会来了(le)，其开始在一线城(chéng)市进(jìn)行大举拿地，净(jìng)负债率也由此前(qián)的33％左右水准提(tí)高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时，该(gāi)房企(qǐ)新购(gòu)入(rù)地块(kuài)也(yě)实(shí)现(xiàn)了(le)快速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼盘入(rù)市。像这(zhè)类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备(bèi)了(le)很多弹药(yào)，去年(nián)拿(ná)地超1000亿元(yuán)，且其(qí)中一半(bàn)在一线(xiàn)城(chéng)市(shì)，另外一半也主要集中在(zài)强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩(kuò)张速度让人(rén)感(gǎn)觉又回(huí)到了(le)2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民(mín)营(yíng)企业(yè)的影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手的(de)章(zhāng)法仍要(yào)小(xiǎo)心(xīn)，如果(guǒ)负(fù)债率扩张(zhāng)得太快，但未(wèi)来的两年(nián)市(shì)场没有想象得那(nà)么好，可能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，主要还是看(kàn)房(fáng)企的净负(fù)债率水平(píng)，在(zài)我看来，这个比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房(fáng)地产行业(yè)的复(fù)苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要(yào)规避公(gōng)司净负债率提高到一个比(bǐ)较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地产净负(fù)债率持(chí)续(xù)居(jū)高(gāo)不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比的(de)是，华润置地、中国海外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等(děng)房(fáng)企(qǐ)在践行(xíng)较积(jī)极(jí)的拿地策略的(de)同(tóng)时，也较(jiào)好地控(kòng)制了(le)公司(sī)的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际(议论文论点论据论证是什么意思，论点论据论证是什么意思举例子jì)上，他们是以同一筛选标准来看国央(yāng)企与民营房企，但在(zài)各维度的实际(jì)表现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资(zī)成(chéng)本更低，融(róng)资渠道(dào)也更顺(shùn)畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央(yāng)企自然(rán)而然就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房(fáng)企，机构(gòu)更加看好国央企，但这也并不意(yì)味着，民(mín)营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍有少数民营(yíng)房(fáng)企同样(yàng)受(shòu)到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年(nián)一季(jì)报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流通股(gǔ)东中新进(jìn)了“中国工商银(yín)行股份有限(xiàn)公司－景顺长城中(zhōng)国回报(bào)灵活配置混合(hé)型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全国(guó)社保基(jī)金一一(yī)六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除(chú)此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理有限公司就(jiù)长期持有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产(chǎn)公司的(de)几只产品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青(qīng)睐，和其自身的基本面表现存(cún)在(zài)一定关系。2020年(nián)以来的近三年时间，房地(dì)产市场(chǎng)整(zhěng)体在(zài)走“下坡(pō)路”，但(dàn)作为杭州(zhōu)本土房企的滨江(jiāng)集团仍是(shì)表现出(chū)较(jiào)强的(de)韧劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江集团(tuán)在业(yè)绩表现、销售规(guī)模、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多维(wéi)度(dù)都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一(yī)季报，今(jīn)年一季(jì)度(dù)，滨江集团(tuán)更(gèng)是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持续增(zēng)长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的(de)战略布局关(guān)系(xì)密切。根(gēn)据(jù)2022年(nián)年报(bào)，滨江集(jí)团有近七成营收来(lái)自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区的营收比重只占到(dào)近六成。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售(shòu)排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团在杭(háng)州的土储(chǔ)补充同样较为积极，根据(jù)诸葛(gé)找房、住在杭(háng)州网(wǎng)数据显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿(yì)元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也让滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名迅(xùn)速提(tí)升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团的房企排(pái)名已冲进前(qián)十，根(gēn)据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集(jí)团实(shí)现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值得(dé)注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍(bèi)以上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公告(gào)表示(shì)，公(gōng)司于5月(yuè)10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重点移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在(zài)下游(yóu)家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地(dì)产产业链上的中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而(ér)下游(yóu)应用行(xíng)业主要包括中介服务、家用电(diàn)器、物业管理、家居用品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的采访(fǎng)，房地(dì)产开发环节与(yǔ)上游(yóu)材(cái)料端息息相关，新盘(pán)开工不(bù)足导致上游不被看好(hǎo)，机(jī)构寻觅个股阿(ā)尔(ěr)法的思路渐(jiàn)渐(jiàn)移至下游。“中国房地(dì)产行业在进入存(cún)量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家居领域，我们(men)相对看好，因(yīn)为居民保有的(de)住房规模越来越大，随着时间(ji议论文论点论据论证是什么意思，论点论据论证是什么意思举例子ān)的增加，内装更新的(de)需(xū)求也会越来(lái)越(yuè)多。美国过去的(de)数据(jù)充(chōng)分(fēn)说明了这一(yī)点，在(zài)新(xīn)房(fáng)销售(shòu)见顶之后(hòu)，家具(jù)消费的增(zēng)长却一(yī)直都很好。对于地(dì)产产业链(liàn)，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消费(fèi)建(jiàn)材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分(fēn)中相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前暂居前(qián)两(liǎng)位的(de)都是来自家纺赛道的(de)公司，它(tā)们分别是(shì)富安娜和水星家纺，特别是前(qián)者在月线连收七根(gēn)阳线(xiàn)的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠(mián)家居、生(shēng)活类产品的(de)研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌(pái)。第(dì)一季度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期内(nèi)，富安娜实(shí)现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实(shí)现归(guī)属于(yú)上市公司股东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一(yī)季报的(de)十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为基金重仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包括公(gōng)募的中(zhōng)欧价值(zhí)发现、中(zhōng)欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明(míng)河2016，都(dōu)在其中(zhōng)出现，占(zhàn)据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强调的(de)是，中欧(ōu)的两只基金(jīn)都是价值派(pài)基金(jīn)经理曹(cáo)名长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同时重仓(cāng)的房地产产业(yè)链股(gǔ)票(piào)还有(yǒu)金地(dì)集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几(jǐ)年(nián)曾经(jīng)风(fēng)光(guāng)一时的家(jiā)居板块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉(chén)寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出(chū)曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨已经(jīng)超过(guò)23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还是归母净利润，公司都实(shí)现了同(tóng)比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗(luó)洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的广发策略优选和(hé)广发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这(zhè)两只(zhǐ)产品也(yě)成为志邦(bāng)家(jiā)居十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东中仅(jǐn)有的两只公(gōng)募。有意思(sī)的是，他似(shì)乎对于定制家(jiā)居类标的情有独(dú)钟，在(zài)另一家赛(sài)道公(gōng)司(sī)金牌橱(chú)柜中，他(tā)管理的(de)全部(bù)三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十大流通股(gǔ)股东，其也成为他的独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标的大(dà)多在香(xiāng)港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上海公募基金(jīn)经理举例分析：“物业(yè)服务(wù)不(bù)是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的(de)是市场化应该(gāi)挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是(shì)比较高的，每(měi)年到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目到期之后，经过两三轮合同(tóng)周期还(hái)能(néng)做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正(zhèng)能(néng)做到产品提价的(de)公司很(hěn)少，因为物业公(gōng)司很(hěn)容(róng)易一开始是挣(zhēng)钱的，后(hòu)面因为保安这些固(gù)定(dìng)人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做(zuò)到提价难度是非常大的。但是(shì)该公(gōng)司(sī)能在业内做到到期之(zhī)后提(tí)价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位和(hé)比(bǐ)较好的服务是(shì)有(yǒu)关系的。”他进一步强调(diào)。

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