5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则小公告(gào)体现出市(shì)场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行情，市场关(guān)注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂。实际上，早在去(qù)年底及今(jīn)年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资(zī)金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些(xiē)焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)发(fā)行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局(jú)可(kě)以更好支持央(yāng)国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报(bào)和(hé)发(fā)行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极布(bù)局央(yāng)国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国(guó)企改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司(sī)的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到(dào)央国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更(gèng)多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金服务(wù)资本(běn)市场改革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标(biāo)的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工智能成(chéng)为两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷(lěng)却，在(zài)此背(bèi)景下，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章恒直言，自(zì)己目(mù)前重点关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大(dà)行业主要(yào)是央企或(huò)地方国(guó)资所(suǒ)在的行业(yè)，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本身基本(běn)面在今年(nián)会有重大(dà)的向上(shàng)变(biàn)化的机会(huì)，比如火水浒传史进的主要事迹概括，水浒传史进的主要事迹有哪些电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券(quàn)商，会受益(yì)于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入一(yī)个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革(gé)的(de)成果，是(shì)非常基本面的(de)，和他过(guò)去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也(yě)非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来(lái)三年(nián)分两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙表(biǎo)示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一(yī)带一(yī)路(lù)”的(de)主题普涨性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化，我们(men)判(pàn)断经(jīng)营成果随之(zhī)改变(biàn)是一个慢变量，会在未来(lái)两年体现在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公(gōng)司经(jīng)营层(céng)面可能发(fā)生显著正向变(biàn)化(huà)的个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经(jīng)显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前(qián)十大重仓(cāng)股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个(gè)股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概念股的(de)市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股(gǔ)票(piào)总市值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落实(shí)到(dào)日常的投(tóu)研(yán)流(liú)程和实践之中，不(bù)少基(jī)金公司在(zài)加大投研力量，更有专门构建国(guó)央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究员过去对国央企的(de)固定思维，需(xū)要(yào)实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且需(xū)要利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交(jiāo)流(liú)的契(qì)机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通基金在行动(dòng)上(shàng)，要(yào)求研(yán)究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了(le)解国(guó)央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首先要(yào)认识市(shì)场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是(shì)简单(dān)套(tào)用国外的(de)传(chuán)统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是(shì)这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家基金一直(zhí)非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是(shì)一(yī)定能(néng)够抓住(zhù)中特估这(zhè)波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相关(guān)行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学(xué)习领会并(bìng)针对原(yuán)有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的(de)工(gōng)作，合理(lǐ)设置指标也非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是(shì)很(hěn)大的(de)认知误区，市场化认(rèn)可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国(guó)民经济的支(zhī)柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家战略发展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社(shè)会公(gōng)共责任等。而(ér)这些都应该考虑进估(gū)值体系(xì)之(水浒传史进的主要事迹概括，水浒传史进的主要事迹有哪些zhī)中，也(yě)引(yǐn)发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发展的价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益(yì)出发(fā)，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要(yào)方法的单一价值估值体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的(de)社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价(jià)值。”博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基金水浒传史进的主要事迹概括，水浒传史进的主要事迹有哪些经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国(guó)资委指导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探索，结合国际通(tōng)用(yòng)规则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价(jià)体(tǐ)系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市(shì)公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基(jī)金经理(lǐ)王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企(qǐ)业价(jià)值的(de)可持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社(shè)会(huì)责(zé)任等要素(sù)对(duì)企业(yè)稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模型的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等(děng)实务(wù)工作(zuò)中，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营(yíng)业(yè)现金比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分(fēn)析在估(gū)值思(sī)维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估值的(de)方法和(hé)指标上(shàng)，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和(hé)横向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续(xù)发(fā)展等各种因素与企业(yè)价值(zhí)的关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在对(duì)估值结论和判断(duàn)的(de)影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国(guó)特色的(de)估值体系与传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了(le)更好(hǎo)地适应(yīng)中国(guó)的市(shì)场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标可以使用。

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