5月13日，年内首只央含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对(duì)这一“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这(zhè)一波(bō)“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今(jīn)年一季(jì)度，一些基(jī)金经(jīng)理(lǐ)开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等(děng)问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报(bào)采访多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后(hòu)续(xù)有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金发行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上(shàng)是构(gòu)成催(cuī)化因素(sù)的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是(shì)积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸多(duō)主(zhǔ)题(tí)基金的申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政(zhèng)策面(miàn)都在向(xiàng)好，下(xià)半年，中特估有可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经(jīng)理杨振(zhèn)建(jiàn)就表(biǎo)示，近(jìn)期密集(jí)申报的(de)国央(yāng)企主(zhǔ)题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的(de)布(bù)局可以更好支持(chí)央(yāng)国企的(de)估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化(huà)剂。去年以来公募基(jī)金(jīn)发(fā)行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只国央企(qǐ)主题(tí)基(jī)金申报和发(fā)行，行情(qíng)火热(rè)下将为(wèi)市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积(jī)极布局央(yāng)国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的大(dà)幕将拉开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该(gāi)主题(tí)的基金将为(wèi)投资(zī)者提供更丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金(jīn)行业高(gāo)质量发(fā)展的要(yào)求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和板块带来(lái)增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特(tè)估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人(rén)工智(zhì)能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家(jiā)基金(jīn)基金经理章恒直言(yán)，自己目(mù)前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本(běn)身(shēn)基(jī)本(běn)面在今年会(huì)有(yǒu)重(zhòng)大(dà)的向上变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会(huì)受益(yì)于(yú)煤炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增效、释(shì)放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过(guò)去5年10年(nián)改革(gé)的成(chéng)果，是非常基本(běn)面的(de)，和(hé)他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓(zhuā)住这波(bō)中特(tè)估的投资(zī)机会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第(dì)二阶段(duàn)是未(wèi)来两年，在主题性(xìng)机会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价(jià)值(zhí)导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个央(yāng)国企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正(zhèng)向变化的个股(gǔ)提前进行布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报已经显露出(chū)不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓(cāng)中，占比明(míng)显(xiǎn)提(tí)高。上(shàng)述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股涨跌影响(xiǎng)，估计了(le)各基金主动(dòng)加仓“中特估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对(duì)港股央国(guó)企的持(chí)股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色(sè)估(gū)值(zhí)体系(xì)，正深刻影(yǐng)响基金公司的(de)投研(yán)，落实到日常的(de)投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力量(liàng)，更有专门(mén)构建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研(yán)究(jiū)员(yuán)过去对国央企的(de)固定思维，需要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当前(qián)国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行动(dòng)上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营(yíng)思路和(hé)财务导向的变化(huà)，结合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找价(jià)值(zhí)洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更深(shēn)刻(kè)的认(rèn)识(shí)：首(shǒu)先要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续(xù)发展(zhǎn)能力等方(fāng)面(miàn)所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建的(de)具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)导向(xiàng)的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金(jīn)一(yī)直非常关(guān)注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是(shì)一(yī)定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的(de)变化(huà)，也在增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本(běn)市场使命，投资者(zhě)需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是(shì)最终该体系能否具(jù)备长期(qī)价值的(de)基础。不过(guò)，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的(de)支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担(dān)社会公共责任等(děng)。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业(yè)的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价(jià)值评(píng)价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有企(qǐ)业承担社会价值、符合(hé)国家战略发展的含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式价(jià)值(zhí)？首要任务就构(gòu)建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益(yì)出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单(dān)一(yī)价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观念、纳(nà)入中国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导国(guó)内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结合国(guó)际通用(yòng)规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责任(rèn)等(děng)要素对(duì)企业(yè)稳健成长(zhǎng)的(de)重大意义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内(nèi)在价值(zhí)的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定(dìng)价(jià)模型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值(zhí)结论(lùn)、估值(zhí)判(pàn)断(duàn)上(shàng)有变(biàn)化，尤其(qí)是估值的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值的(de)关(guān)系(xì)。这些(xiē)因素在对(duì)估值(zhí)结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也(yě)使(shǐ)得中国(guó)特色的估(gū)值体(tǐ)系与(yǔ)传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维(wéi)的(de)变化(huà)，还有估值结(jié)论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断的变(biàn)化，都(dōu)是为了更好地适应中国(guó)的市场和(hé)经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这需要(yào)在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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