文(wén)丨明明 章(zhāng)立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，即便(biàn)税(shuì)期(qī)结束，资金利(lì)率却于令仪不责盗文言文翻译注释，于令仪不责盗古文翻译(què)仍未回(huí)落，反(fǎn)而进(jìn)一步(bù)走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边(biān)际转弱；②税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信贷投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致银行资金于令仪不责盗文言文翻译注释，于令仪不责盗古文翻译融出意愿(yuàn)与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏感度(dù)增加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期和(hé)月末因素，预(yù)计短期内(nèi)，资金利率下行空间有限，波(bō)动幅(fú)度(dù)加(jiā)大，建议(yì)投资者(zhě)关注资金面的边(biān)际(jì)变化，警惕(tì)流(liú)动性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资金利(lì)率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季结束后资(zī)金利率(lǜ)自低位持续(xù)上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税期结束后却并(bìng)未(wèi)回(huí)落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银机(jī)构间流动性分层现象(xiàng)弱化；此(cǐ)外，隔夜(yè)利率与7天利率(lǜ)的期限利差(chà)也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经(jīng)倒挂。我们认为(wèi)税期结(jié)束，资金不(bù)松，主(zhǔ)要有以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其(qí)一(yī)，货币政(zhèng)策(cè)力度边际转弱(ruò)。

　　稳健的(de)货币政策坚持以我(wǒ)为主、稳字当头，保持货币信贷合理增(zēng)长，确保利(lì)率水平合适，在(zài)追求(qiú)经济提振的(de)同时，也注(zhù)重防(fáng)范(fàn)市场过(guò)热带(dài)来的金(jīn)融(róng)风险(xiǎn)。在满足广义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行(xíng)的具体操作(zuò)上来(lái)看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投放低量操作，结构性(xìng)工具“有进(jìn)有退”，均预示后续政策将更加“精准有力于令仪不责盗文言文翻译注释，于令仪不责盗古文翻译”，流动性投放趋(qū)于谨慎(shèn)。

　　▍其(qí)二(èr)，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而(ér)4月(yuè)通常是(shì)缴税大(dà)月，因此走款(kuǎn)可能(néng)对银行间流动性带来了一定的压(yā)力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一季度(dù)将会有(yǒu)所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增(zēng)的态势。税(shuì)期缴款叠加(jiā)信贷(dài)投(tóu)放(fàng)，银(yín)行系(xì)统(tǒng)整体(tǐ)资金流出(chū)，因此向同业融出的意愿和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤可能会导致(zhì)债市脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者对于未来一(yī)个月资金利(lì)率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式(shì)回购成交量和我们测算的(de)杠杆率来看(kàn)，虽然(rán)上周(zhōu)受资(zī)金(jīn)收紧影(yǐng)响，加(jiā)杠(gāng)杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积(jī)极的水(shuǐ)平，导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。此外投(tóu)资者对货币政策(cè)力(lì)度(dù)以(yǐ)及跨(kuà)月(yuè)资金面情(qíng)况(kuàng)仍存担忧，使得市场(chǎng)上(shàng)对于未来一个(gè)月内资金价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近(jìn)，回购资金的(de)期限(xiàn)被(bèi)动拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中(zhōng)支出，向市场(chǎng)释放资金；但跨(kuà)月前夕银行资金融出意(yì)愿一般(bān)较低，预(yù)计资金波(bō)动幅度(dù)较大。对于债(zhài)市而言(yán)，短期交易主线或延(yán)续政(zhèng)策与(yǔ)基本面预期交易(yì)，预计利率以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资金(jīn)面(miàn)的边(biān)际变化，警惕(tì)流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银行间市场流(liú)动性过快收紧。

未经允许不得转载：北京老旧机动车解体中心 于令仪不责盗文言文翻译注释，于令仪不责盗古文翻译