文丨明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位(wèi)持续上行，即便(biàn)税期结(jié)束，资金(jīn)利(lì)率却仍(réng)未回落，反而进一步走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠(dié)加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金(jīn)融出(chū)意愿与(yǔ)能力(lì)降低。③资金较(jiào)为拥挤(jǐ)导(dǎo)致债市(shì)敏感度增(zēng)加。考(kǎo)虑假期和月末因素，预计短(duǎn)期内，资金利率下行空间(jiān)有限(xiàn)，波动幅度加大(dà)，建议投(tóu)资者(zhě)关注资金面(miàn)的(de)边际变(biàn)化(huà)，警惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对(duì)债市(shì)情(qíng)绪以(yǐ)及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利(lì)率(lǜ)持续(xù)上行(xíng)。

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束(shù)后(hòu)却并未(wèi)回落(luò)，4月(yuè)21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更(gèng)大。从(cóng)隔夜利(lì)率角度观察，银(yín)行(xíng)与非银机构(gòu)间流动性分层现(xiàn)象弱化；此外，隔(gé)夜利(lì)率与7天利率的期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒挂。我们认(rèn)为税期结束，资金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货(huò)币广东高考总分是多少分,各科多少分，广东省高考总分多少分？政策力(lì)度边(biān)际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币(bì)信(xìn)贷合(hé)理增长，确保(bǎo)利率水平合(hé)适，在追求经(jīng)济提振的(de)同时(shí)，也注重防范市(shì)场过热带来的(de)金融风险。在(zài)满足(zú)广义(yì)流动性供需(xū)匹配的前提(tí)下，货(huò)币工(gōng)具力度可能会(huì)有所(suǒ)回摆(bǎi)。从央行的具体(tǐ)操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放(fàng)低量(liàng)操作，结(jié)构(gòu)性工具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政策(cè)将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税(shuì)期走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放(fàng)情况较好，导致银行(xíng)资金融出意(yì)愿(yuàn)与能力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通常是缴(jiǎo)税(shuì)大(dà)月，因此走款可能对银行间流(liú)动性带(dài)来了一(yī)定的压力。此外(wài)，参考近(jìn)期票据利率(lǜ)走势，预(yù)计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月预(yù)计仍将保持同比多(duō)增的(de)态势(shì)。税(shuì)期缴款叠加信贷投放，银行系统整体资金流出(chū)，因此向同业融(róng)出的意愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能会导(dǎo)致(zhì)债市(shì)脆弱性和敏感度增加，且投资者对于(yú)未来一个月(yuè)资金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质(zhì)押式回(huí)购(gòu)成交量和我们测算的杠(gāng)杆率广东高考总分是多少分,各科多少分，广东省高考总分多少分？(lǜ)来看，虽(suī)然(rán)上周受(shòu)资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历史(shǐ)相对积极(jí)的(de)水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外投资者对货币政策力度以及跨(kuà)月资金面(miàn)情况仍存担(dān)忧，使得(dé)市场上对于未来一个(gè)月内资金价格上行的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近，回购(gòu)资金的期限(xiàn)被(bèi)动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中支(zhī)出，向市场(chǎng)释放资金；但跨月前(qián)夕银(yín)行资金融出意(yì)愿一般较(jiào)低，预计资金(jīn)波动幅(fú)度(dù)较大。对(duì)于债市而言，短期交易主线或延续(xù)政(zhèng)策(cè)与基本面(miàn)预期交易，预计利(lì)率以(yǐ)震荡走势为主，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情绪(xù)以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策不及预期；经济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过快收紧(jǐn)。

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