《基金经理投资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经(jīng)理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上(shàng)期分享中（查(chá)看原文），我们提出了5月是乱(luàn)花渐欲迷(mí)人眼，一个大的背景(jǐng)是市场进入了战略相(xiāng)持阶段，进攻和(hé)防(fáng)守的理(lǐ)由都不是非常清晰。周末(mò)中央发布(bù)长期的产业(yè)政策，基(jī)调是清晰的，但(dàn)那是诗和(hé)远方，是战略性的布局(jú)，很(hěn)多(duō)投资者更(gèng)喜欢战术(shù)性的机会。伯克(kè)希尔哈(hā)撒韦年(nián)度股东(dōng)大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资(zī)者的(de)目光，投资(zī)者总希(xī)望(wàng)可以从中寻找到投资(zī)的秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但法(fǎ)、术、器是各异的(de)。不(bù)仅如此，伯(bó)克希尔(ěr)决策者对宏观环(huán)境的担(dān)忧，对(duì)数字技术的批判(pàn)，很多与会者收获的可能不是清(qīng)晰的思路，而是在迷宫中又多走(zǒu)了一圈(quān)。

　　一、市(shì)场(chǎng)陷(xiàn)入僵(jiāng)持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六(liù)绝、七翻身”的说(shuō)法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重要的理由是根据惯例，银行(xíng)保(bǎo)险等利好兑现(xiàn)后往往是市场(chǎng)开始调整的开始。A股投(tóu)资历来是有(yǒu)季节性的，但这未必是历史的铁律(lǜ)，比(bǐ)如2022年5月市场在新(xīn)的(de)政策基调下开始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者(zhě)需(xū)要考虑到当前的市场背(bèi)景已经和之前(qián)有很(hěn)大的(de)不同。当前市(shì)场进入战略僵持阶段的一(yī)个重(zhòng)要理(lǐ)由是除了逻辑推演，很多重要问题很难(nán)用清晰(xī)的事实来验证。谨(jǐn)慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者(zhě)谋定而(ér)后(hòu)动，因此才(cái)有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第一，从内(nèi)部看，市(shì)场已经提前交易(yì)了政策的方向(xiàng)，而且今年国内的政(zhèng)策(cè)本身也(yě吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗)不是大开(kāi)大(dà)合。新出台(tái)的政(zhèng)策更多(duō)地在落(luò)实上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从外部(bù)看，美联储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和(hé)增长数据传递的混乱信(xìn)息中纠(jiū)结(jié)。

　　第(dì)三，从投资主线(xiàn)看，数字经济和中特估(gū)依然既有政策、也有业绩或(huò)者有未来预期的业绩改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏(xì)、传(chuán)媒、中(zhōng)特估与其他板块(kuài)分(fēn)化较为极致，也是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有(yǒu)反(fǎn)弹，但难以成为(wèi)持续的配置主(zhǔ)题，新能源崩坏的筹码预(yù)期也(yě)决定了(le)反弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交易行为(wèi)看，投资者并未(wèi)形成(chéng)一(yī)致预期。随着一季报的披露，市场阶段性发挥了(le)对盈(yíng)利现实的定价(jià)效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现一(yī)定修(xiū)复和表(biǎo)现有韧性的金(jīn)融、中药、电力、中特估主题(tí)以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前也有一定(dìng)表现。不过，随着业绩的(de)公布反而出现了一定的买预期卖现实的操作。当然(rán)，相对而言市场也有(yǒu)定价效率不稳定(dìng)的一(yī)面，同样是(shì)业绩修复或有韧(rèn)性的(de)农林(lín)牧渔、新(xīn)能源和(hé)消费板块(kuài)，整体表现则一般。

　　二、市(shì)场僵持的原因：一季报显(xiǎn)示企业(yè)盈(yíng)利(lì)仍在磨底阶(jiē)段

　　短期(qī)市(shì)场的核(hé)心矛盾(dùn)在于缺乏特(tè)别(bié)明(míng)显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前期超(chāo)额收益过于(yú)显(xiǎn)著，目前(qián)除了游戏、传媒一枝独(dú)秀外，其(qí)他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关(guān)的基建、银行、石油、出版等板块(kuài)盈利有支撑(chēng)、估值也较低，因(yīn)此(cǐ)在最近市场调整的时候整体表现(xiàn)较好。在这两条我们(men)看好的(de)全(quán)年主线之外，市场(chǎng)部(bù)分定价了一季报行(xíng)情，但核(hé)心问题(tí)在(zài)于当前(qián)盈利仍处在磨底阶段(duàn)。扣除(chú)金融和两桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意(yì)味着短期盈利(lì)很难撑起A股(gǔ)系统性的行(xíng)情。所以，我们看到(dào)这两条(tiáo)主线(xiàn)之外其(qí)他(tā)业绩尚可的板块，整(zhěng)体反弹的幅度(dù)都相对有(yǒu)限。消(xiāo)费的盈利有一定的修复，而市(shì)场由(yóu)于前期的(de)悲观情绪(xù)尚(shàng)未对其定价，这(zhè)可能蕴(yùn)含(hán)阶(jiē)段性交易(yì)机(jī)会。

　　三、战略性布(bù)局是(shì)清晰(xī)而明确(què)的：政(zhèng)策关注(zhù)产业升级和人的问(wèn)题

　　近期国内也处于一个会议密集召(zhào)开(kāi)的阶段，政治局会议、中(zhōng)央财经委会议和国常(cháng)会(huì)相继召开。决(jué)策(cè)层对于当前经济复苏动力不足、复苏势头不稳的问题，有(yǒu)着(zhe)清醒的认识，短期的(de)工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会再走(zǒu)老路(lù)——不(bù)会通过低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级(jí)，推(tuī)进产业(yè)智能(néng)化、绿色(sè)化、融(róng)合化。

　　现代产业体(tǐ)系(xì)下的(de)融合发(fā)展

　　这次(cì)财经委会(huì)议的一个新提法是“坚持三次产业融合(hé)发展，避免割裂对(duì)立(lì)；坚持推动传(chuán)统产业转型升级(jí)，不能(néng)当成‘低端(duān)产业’简单退出(chū)”，这个提法(fǎ)很重要。我们去年底强调接下(xià)来一(yī)段时间的政(zhèng)策需(xū)要强(qiáng)调均衡性和系统性(xìng)，才(cái)能形成经济发展的合力。卡(kǎ)脖(bó)子的领域(yù)要(yào)重点支持和发展，但是经济的运行是一个完整的(de)系统，生产和消费、实体经济和金融支(zhī)撑、高科技(jì)领域和低技(jì)术(shù)领域(yù)、融资-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务等(děng)各方面需(xū)要(yào)协(xié)调发展，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才(cái)能够真正把需求拉(lā)动起来。不能(néng)够孤立、片(piàn)面(miàn)地理解和执行政策，毕(bì)竟即使(shǐ)是芯片这么(me)最高(gāo)科技的领(lǐng)域，它的下游需求也(yě)主要来自消费(fèi)电子产品中的手机、汽(qì)车(chē)、智能家居等等，没有需求(qiú)的拉动，产(chǎn)业的(de)发展就缺乏良性(xìng)循环的基础(chǔ)。

　　高质(zhì)量的(de)人才(cái)红利

　　另外(wài)，最近政策讨(tǎo)论的一个重点是(shì)人，作为投资生产拉动核心的企业家、作为人(rén)力资源重点的人才、承(chéng)载(zài)民族未来的新生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中国的(de)发(fā)展逐渐从资本和劳(láo)动要素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术(shù)创新成为(wèi)能否(fǒu)突(tū)破内外部约束的关键(jiàn)。技(jì)术创新能力取决于制度保障下的主观能动性，在经历了过去几年的非(吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗fēi)常态之后，在内外(wài)部不(bù)确定性的(de)制约下，如何让当前每(měi)个(gè)主(zhǔ)体(tǐ)充满信心、充满主观能(néng)动性，是政(zhèng)策的重心。以人工(gōng)智(zhì)能为代(dài)表的数(shù)字经(jīng)济(jì)大发展，有(yǒu)可能能够(gòu)帮助我们适当缩小国际竞(jìng)争中人力资(zī)源(yuán)的差距，这需要从一个更高的角度理解人工智(zhì)能(néng)和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱云飞渡(dù)仍从容：乱战之后的投资路径(jìng)

　　5月(yuè)的市场，看起来(lái)是(shì)战略僵持阶(jiē)段的(de)乱战。接下来的政策(cè)力(lì)度(dù)和(hé)效果有(yǒu)多大、盈利能否实质性的反(fǎn)弹、经济(jì)复苏的斜率是否面(miàn)临趋(qū)缓的(de)压力、海(hǎi)外的潜在风险到底有多大、美联(lián)储到底下一步面(miàn)临的(de)是什么样的经济形势等，投(tóu)资者希望渐次判断上述一系(xì)列的重要问题的程度(dù)，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能(néng)更均衡、但也(yě)更脆(cuì)弱，当前(qián)可能(néng)是一个布局的(de)好(hǎo)阶段，而未必会是收(shōu)获的阶段(duàn)。投资者需(xū)要多一(yī)点耐心，风浪越大，下一次的鱼(yú)越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴(bā)菲(fēi)特历次股东(dōng)大(dà)会上看到价值投资者很(hěn)重要的一个特(tè)质(zhì)，即我们提倡的“道”。市(shì)场(chǎng)的(de)乱是暂时的(de)，随着事(shì)实的清晰，投资(zī)路径也将会(huì)非常明确。这个路径(jìng)，我们从(cóng)产业视角做了一下梳理(lǐ)，供(gōng)投资者参考。

　　具体而(ér)言：投资的上限是(shì)产业现代化，科技(jì)自主可用，数字化、高端化与智能(néng)化(huà)是明确(què)的(de)诗与远方，需要进行战略布(bù)局。投(tóu)资的(de)下限是避免系统性的风险，在现代化的产业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不(bù)上(shàng)历史(shǐ)步伐的产业是不能进行战略(lüè)布局的。投(tóu)资的中间(jiān)状(zhuàng)态是周期与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基金首席经(jīng)济(jì)学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开(kāi)大学经济学博士，清华大(dà)学管(guǎn)理科学(xué)与工程博士(shì)后(hòu)。学术研究与教学(xué)以及(jí)宏观经济走势、金融产(chǎn)品分析等实务(wù)领(lǐng)域(yù)经验丰富(fù)、成果卓著(zhù)。从业23年以来(lái)，一直致力(lì)于在周期波动(dòng)的框(kuāng)架(jià)内运(yùn)用(yòng)财政的视(shì)角解构宏(hóng)观经济的运(yùn)行，将中(zhōng)国经济看作(zuò)一份资产(chǎn)，通过资本资产定价(jià)的方式来(lái)确定其价(jià)值(zhí)与(yǔ)风险(xiǎn)。

　　罗水星(xīng)博士，创金合信基金经理、首席宏(hóng)观分析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时基(jī)金(jīn)，负(fù)责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置(zhì)与择时研究(jiū)。武汉(hàn)大学(xué)学士(shì)，上海财(cái)经(jīng)大学经(jīng)济学硕士、博士，中国社科院经(jīng)济学博(bó)士后，学术(shù)论文多发表于国(guó)际(jì)SSCI英(yīng)文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：北京老旧机动车解体中心 吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗