来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一(yī)季(jì)度，国内经济(jì)回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表现(xiàn)为生产(chǎn)恢复推动出口形势好转，出行需求(qiú)释放催化下游消费回暖。从行业(yè)表现看，制造(zào)业从去(qù)年四(sì)季度的“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企(qǐ)业(yè)或从主动去库转向被动去库。从景气(qì)度边(biān)际(jì)表现看(kàn)，下游消费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游(yóu)原材料(liào)加工；服(fú)务业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活动回暖，但距离疫情前(qián)仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经济脉冲式修复(fù)放缓(huǎn)、海外(wài)总需求回落(luò)预(yù)期逐步兑现(xiàn)，消费(fèi)回暖和产业(yè)升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季(jì)度经济(jì)复(fù)苏(sū)的主因

　　从一(yī)季度GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业(yè)，交通运(yùn)输(shū)、房地产等行业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业景气度(dù)普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初(chū)期，供给(gěi)端修复(fù)好于需求端(duān)，行业(yè)整体(tǐ)去(qù)库进(jìn)程尚未(wèi)结束。从行业景(jǐng)气度边际(jì)改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气度表现为(wèi)高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产后(hòu)周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装(zhuāng)、文教(jiào)娱、烟草、家具制造(zào)行业景气度(dù)较(jiào)高(gāo)，部(bù)分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业(yè)行业景气度居(jū)中，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，电气机(jī)械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输(shū)设(shè)备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度改善幅度最(zuì)弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度(dù)看(kàn)，有(yǒu)色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产业升级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利(lì)驱动。需求方(fāng)面(miàn)，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国内复工(gōng)复产加快推进，生产端快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重(zhòng)要(yào)原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红利(lì)驱动(dòng)边际转弱(ruò)，随着未来海外总需求(qiú)回(huí)落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居(jū)民收入向上修复，消费倾向明显回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期(qī)间水平，同时信(xìn)贷数据指向居民“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和(hé)，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定性进一步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服(fú)务消费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等与出(chū)行(xíng)及地产后周期(qī)相(xiāng)关的可选(xuǎn)消(xiāo)费(fèi)也有望进一步(bù)回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品(pǐn)出(chū)口优势增强，有望维持出口韧性；随(suí)着下(xià)游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回(huí)升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利有望向上修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求有望改善，推动(dòng)中(zhōng)游装备制造(zào)景气(qì)度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济(jì)恢复(fù)力度(dù)不及预期(qī)；海(hǎi)外需求(qiú)超(chāo)预(yù)期回落(luò)。

　　一、节后消费降(jiàng)温(wēn)，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实(shí)现超预(yù)期增长，指向疫后复(fù)苏背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回升。但不同于海(hǎi)外(wài)国家疫后复(fù)苏的规律，本轮国内疫后复(fù)苏发生在外需回落、国内(nèi)经济转向高质量(liàng)发展、居民前(qián)期“去杠杆(gān)”的(de)过程中，因(yīn)此驱(qū)动疫(yì)后经(jīng)济复苏的力量并不均(jūn)衡，行业分化特征(zhēng)明(míng)显。因此，我们重(zhòng)点从行业层(céng)面，观测当前各行业景(jǐng)气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今年一季(jì)度制造(zào)业(yè)、交通(tōng)运输业、房地(dì)产业(yè)景气度明(míng)显提(tí)升，而(ér)建筑(zhù)业(yè)景气度回(huí)落(luò)，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年(nián)为基(jī)期(qī)计算各年份的复(fù)合(hé)增速，观察各行业(yè)增加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一季度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增(zēng)速，与近年来(lái)加快建设农业强国(guó)，推进(jìn)农业(yè)农村现代(dài)化的目标有关(guān)。

　　今年一季度第(dì)二产业增加值增(zēng)速(sù)升至5.4％，高(gāo)于去(qù)年四(sì)季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业(yè)迎来较快复(fù)苏，增加值增速(sù)提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年(nián)下半年之后(hòu)外(wài)需转弱、居民(mín)商品消费(fèi)恢复(fù)偏慢有(yǒu)关(guān)。而建筑(zhù)业(yè)景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四(sì)季度的(de)3.1％，主要受(shòu)房地产(chǎn)新开工(gōng)拖累。

　　今年(nián)一季度第三产业增(zēng)加值增速(sù)小幅升至4.7％，略(lüè)高于(yú)去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情前(qián)仍(réng)存在产出(chū)缺(quē)口(kǒu)。其(qí)中，受益于居民出行(xíng)活(huó)动恢(huī)复(fù)，交通(tōng)运输、仓储和邮(yóu)政业(yè)增加值增速明显提升，自去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅回升，尽(jǐn)管高于疫情三年来的平均增(zēng)速，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不及2019年，指(zhǐ)向(xiàng)供给(gěi)水平恢复较慢。而受益于新(xīn)房和(hé)二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年(nián)一季(jì)度房地产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化，中(zhōng)下(xià)游改善幅(fú)度好(hǎo)于上游

　　对(duì)于行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各行业(yè)工业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速(sù)）与价格(gé)（各行业工业品价(jià)格增(zēng)速）分别作(zuò)为供需(xū)的衡量指标。主要选取28个主要行(xíng)业(yè)自2019年(nián)以来(lái)的月(yuè)度数据，首先将各行业增加值增速调整为以2019年为基(jī)期的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月(yuè)，每(měi)月的(de)增加值增速和PPI增(zēng)速(sù)的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数(shù)水平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年(nián)12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需求端，行业(yè)整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业景气(qì)度边际(jì)改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气度(dù)呈(chéng)现高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的行业景气度最(zuì)高，部分(fēn)行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教(jiào)娱乐的量价分位数水平(píng)均处在高景(jǐng)气度区间(jiān)，烟草、家具制造(zào)行业(yè)也呈(chéng)现“量价齐升(shēng)”的特征；食品(pǐn)制造景气度有所回(huí)落，农副加(jiā)工(gōng)行业表现为“量(liàng)价齐跌”，食(shí)品制造行(xíng)业表(biǎo)现为(wèi)“量升价(jià)跌”，二者价格下(xià)跌主要与高(gāo)库(kù)存水平有(yǒu)关，今年(nián)2月，库(kù)存同比均处在2016年以(yǐ)来(lái)90％以(yǐ)上分位数水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医(yī)药制造(zào)业景气度(dù)有所(suǒ)回落(luò)，表(biǎo)现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中游装备制造(zào)业行(xíng)业景气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料(liào)成本下跌(diē)有关，另一方面(miàn)，也(yě)与年初外需表现好(hǎo)于内需，部分行(xíng)业仍(réng)在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设(shè)备(bèi)、运(yùn)输设备(bèi)工业增加值增(zēng)速改善幅度最大，受益于国内产业(yè)升级、出口优势带(dài)来的韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱(ruò)的是通用设(shè)备、电(diàn)子设备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子(zi)行业周期性走弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工行业景气度改善幅度偏弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍受制于价格(gé)下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。其中，有色(sè)金属行业生(shēng)产端改善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年(nián)以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全球(qiú)大宗商品下(xià)行周(zhōu)期(qī)影响，价格依旧承压(yā)；随着年初(chū)建筑业(yè)施工回暖，相关的黑色金属、非金属制(zhì)品景(jǐng)气(qì)度提(tí)升，但由于库存水平偏高，价(jià)格仍处(chù)在下跌(diē)区(qū)间，拖累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石化链(liàn)条行业生产(chǎn)水平(píng)普遍回暖，但分位数(shù)水(shuǐ)平仍处在50％以(yǐ)下的景气(qì)度偏(piān)低区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价格相较去年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处在高位，但出现边际放缓(huǎn)，生(shēng)产(chǎn)及价格水平同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产(chǎn)能持续(xù)扩张(zhāng)有(yǒu)关(guān)，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库(kù)存同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级或(huò)是推动下(xià)一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复(fù)苏主要受(shòu)益于(yú)疫后复苏红利。一方(fāng)面(miàn)，消费场景恢(huī)复后，出(chū)行类消费快速(sù)复苏，前期积(jī)压的购房、服(fú)务性需(xū)求(qiú)得以释放；另一方(fāng)面(miàn)，国(guó)内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进，保(bǎo)证供给端的(de)快速恢复，是推动年(nián)初出(chū)口(kǒu)数据(jù)好(hǎo)转的重要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红利释放效果转弱，随着未来海外总需求回落的预期(qī)逐(zhú)步兑(duì)现，后续(xù)驱动(dòng)国(guó)内经济增长(zhǎng)的(de)线索(suǒ)，大概率来(lái)自于(yú)消费回(huí)暖和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)两条主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着居(jū)民收入提(tí)升(shēng)和(hé)消费意愿(yuàn)改善，未来消费(fèi)回(huí)暖的确定性进一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家(jiā)电(diàn)、家具、纺服等可选消(xiāo)费景气度均(jūn)有望(wàng)提升。

　　从一(yī)季度居民收入和消费数据看，居民收入(rù)增(zēng)速提升(shēng)，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未修复(fù)至(zhì)疫情前(qián)水平。以2019年为基期的复合增速(sù)看，今(jīn)年一(yī)季度，全国居民人(rén)均可支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四(sì)季度的5.6％，居民人均消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一季度居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)同期(qī)均值60.9％，但距(jù)离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服(fú)务业恢复持续向好，有望(wàng)带动(dòng)相关就业(yè)岗位(wèi)加快恢复(fù)，进(jìn)一步提(tí)振居民消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居民存贷款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱(ruò)，消费(fèi)和投(tóu)资信心正(zhèng)在筑(zhù)底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据(jù)看(kàn)，3月居(jū)民新增(zēng)存(cún)款(kuǎn)同比增(zēng)量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于(yú)2022年(nián)6大闸蟹吃公的好还是母的好，大闸蟹公的好还是母蟹好617亿(yì)元(yuán)的月均(jūn)同比增量。从(cóng)贷(dài)款数据看，3月居民部门新增净(jìng)融资同比多增4859亿元，其(qí)中，短期(qī)信(xìn)贷(dài)同比多增2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期(qī)信贷同比多(duō)增(zēng)2613亿元(yuán)。居(jū)民部门新增净融资连续2个月(yuè)维持同比扩张，指向居民预(yù)期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放(fàng)缓(huǎn)。今年第一(yī)季度(dù)城镇储户(hù)问卷调查(chá)结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多(duō)消(xiāo)费(fèi)”和(hé)“更(gèng)多投资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二(èr)是，产业升级路(lù)径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关行(xíng)业设备投资更新，有望(wàng)推(tuī)动中(zhōng)游装备制(zhì)造景气度维(wéi)持(chí)高(gāo)位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口(kǒu)数据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口(kǒu)优势(shì)增强。今年在海外(wài)总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来(lái)加(jiā)强、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望(wàng)维持(chí)装备制造领(lǐng)域出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高(gāo)位，对(duì)制造业投资扩产(chǎn)造成一定(dìng)压力。但随(suí)着下游消(xiāo)费稳步修复(fù)、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业(yè)企(qǐ)业盈利(lì)有望(wàng)向上修复(fù)。目前看，电气机(jī)械等装(zhuāng)备制造业去库进(jìn)程已进入(rù)下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设备产成品库存增(zēng)速呈现触底反(fǎn)弹。随(suí)着(zhe)需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转向被动去(qù)库、主动(dòng)补库(kù)，设备投资需求将随之(zhī)提(tí)升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融(róng)与流动(dòng)性数据：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期(qī)国债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其(qí)中通胀(zhàng)预期(qī)较上周下(xià)行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升(shēng)7BP。法国10年(nián)期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国(guó)10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率(lǜ)利差收(shōu)窄。本(běn)周美国10年期和2年(nián)期(qī)国(guó)债(zhài)期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调(diào)整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期权(quán)调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯(sī)达克(kè)指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标(biāo)普200、韩国综(zōng)合指(zhǐ)数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒(héng)生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几(jǐ)周(zhōu)美国(guó)经济增(zēng)长陷入停滞，通胀和招聘活(huó)动(dòng)放缓(huǎn)，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国总(zǒng)体经(jīng)济活动几(jǐ)乎没有(yǒu)变化(huà)，几个(gè)辖区指出在不确定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧(jù)之际，银行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国(guó)总体物价水平温(wēn)和上升，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储(chǔ)官(guān)员表示(shì)为应(yīng)对高通胀，加息步伐或将(jiāng)继续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进一(yī)步收紧(jǐn)政策来应对(duì)高通(tōng)胀，加(jiā)息(xī)结束后美联储将需要(yào)在一段(duàn)时间内维持利(lì)率稳定。同日美联储梅(méi)斯特表示，预计今(jīn)年货币政策将需要进(jìn)一步进入限制性(xìng)区域，终端利(lì)率或将高(gāo)于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经(jīng)济(jì)和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪要(yào)公布，绝大(dà)多(duō)数委(wěi)员(yuán)同意将利率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货币(bì)政策(cè)在降低通胀方面仍有一段路要(yào)走，一些委员认为整体(tǐ)而言(yán)通胀风险倾向(xiàng)于上行。金融市场紧张局势被视为经济(jì)和通胀前景重大不确定性(xìng)的来源。然而除(chú)非形(xíng)势(shì)显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧(jǐn)张(zhāng)局(jú)势不太(tài)可(kě)能(néng)从根(gēn)本(běn)上改变欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委(wěi)员会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法案(àn)”落地(dì)；美(měi)财长(zhǎng)耶(yé)伦强(qiáng)调美国(guó)“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧(ōu)洲议会通过(guò)了(le)一(yī)项临时政治协议(yì)，就(jiù)涉(shè)及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成(chéng)一致。法案(àn)目(mù)标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以将(jiāng)欧盟占全(quán)球(qiú)半导体制造市场的份额(é)从10％提升至至少20％；大(dà)幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧(ōu)盟的(de)半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争(zhēng)。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出(chū)一份债务上限(xiàn)相关(guān)立法措(cuò)施(shī)。白宫需要开(kāi)始就债(zhài)务上限(xiàn)进行谈判；众(zhòng)议院共和党希望提高债务(wù)上限并削减支(zhī)出；正(zhèng)在(zài)推出一份债务(wù)上限相关立法措施；债务法案将设法(fǎ)收回未使用的防疫资(zī)金用于日常开支(zhī)；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对国税局的(de)拨(bō)款，并(bìng)结束绿色(sè)产(chǎn)业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美大闸蟹吃公的好还是母的好，大闸蟹公的好还是母蟹好国财政部长耶伦就中美(měi)关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国(guó)家安(ān)全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难性(xìng)的”，美国(guó)寻求与中国建立“建(jiàn)设性和公平的经济关系(xì)”。但“当(dāng)美国利(lì)益受到(dào)威胁时(shí)”，美国将坚(jiān)定(dìng)地捍卫国家(jiā)安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘(jí)手问题”，比如(rú)帮助面临债务问题的新(xīn)兴市(shì)场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上(shàng)游(yóu)：原油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格(gé)环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月(yuè)的(de)10.06％，最新月(yuè)度均(jūn)价(jià)为80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布伦(lún)特原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的(de)-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大44.13个(gè)百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由上月的(de)-5.26％转正为(wèi)本月的(de)2.25％，库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数环比上(shàng)升(shēng)，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存同(tóng)比下(xià)降

　　水泥(ní)价(jià)格指(zhǐ)数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西(xī)北以及西南(nán)各区(qū)价(jià)格指数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下(xià)跌(diē)，库(kù)存同比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价(jià)格(gé)环比由正转负，环比由(yóu)上月(yuè)的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅(fú)相(xiāng)对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面(miàn)积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成(chéng)交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线、二线、三线城市(shì)商品(pǐn)房成(chéng)交面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面(miàn)积跌(diē)幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地(dì)供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢(yì)价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价(jià)格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至(zhì)4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日(rì)均零售销量增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零(líng)售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行

　　货币市场利(lì)率趋(qū)势分化，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提(tí)振消费持(chí)续回(huí)升的(de)动(dòng)力；国资委强调着力发展战略性新(xīn)兴产业

　　4月19日(rì)，国(guó)家发(fā)展(zhǎn)改革委举行4月份(fèn)新闻(wén)发布(bù)会，强调要提(tí)振消费持续回(huí)升的(de)动力。接下来将(jiāng)重(zhòng)点(diǎn)做好四方面工作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复(fù)和(hé)扩大(dà)消费的(de)政(zhèng)策文件，围绕大(dà)宗消费、服务(wù)消费、农村消(xiāo)费(fèi)等重(zhòng)点(diǎn)领域(yù)；二是，下大力(lì)气(qì)稳定汽(qì)车消(xiāo)费，大(dà)力推动新能源汽车(chē)下(xià)乡；三是(shì)，会同有关方面(miàn)优化(huà)就业、收入分(fēn)配和(hé)消(xiāo)费全链条良性循(xún)环促进机制；四是，研究制定关于营造(zào)放(fàng)心消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩大会议，强调(diào)推动(dòng)国资央企着力(lì)发展实体(tǐ)经济特(tè)别是战略性(xìng)新(xīn)兴产业。会议认为，要更好推(tuī)动国资央企在中(zhōng)国式现代化(huà)新征(zhēng)程中走(zǒu)在前列，着力提升科技自(zì)立自强(qiáng)水平，提升自(zì)主创新能力(lì)；着力发展实(shí)体经济特别是战略性新兴(xīng)产(chǎn)业，加快推进现代(dài)化产业体系建设；抓(zhuā)好新一(yī)轮国企改革深化提升行动组织实施(shī)，高水平参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介绍一季(jì)度工业和信息化(huà)发展状况，表示下一(yī)步将制定(dìng)实施重点(diǎn)行业稳增(zēng)长的工作方案。一(yī)是营造良好产业(yè)发展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省(shěng)协作、部门协同(tóng)；二是推动出口(kǒu)保稳提质，加(jiā)大对制(zhì)造业外(wài)贸企业的支持力度，配(pèi)合有关部门(mén)落实(shí)好稳外贸政(zhèng)策举措；三是促进(jìn)内需(xū)加(jiā)快恢(huī)复，以(yǐ)高质量供给促(cù)进消费；四(sì)是持续增强(qiáng)发展动能，加快战略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财(cái)经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经济(jì)恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

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