来源：高瑞东宏观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于(yú)疫后复(fù)苏红利驱动，表现为(wèi)生产恢复推动出口形势(shì)好(hǎo)转，出行需(xū)求(qiú)释(shì)放催(cuī)化下游消费回(huí)暖。从(cóng)行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季(jì)度的“量(liàng)价齐跌(diē)”转向“量升价跌”，企业或(huò)从主(zhǔ)动去库转向被动(dòng)去库。从景气度边际(jì)表(biǎo)现看，下游(yóu)消费制造(zào)>；中游装(zhuāng)备制造>；上游(yóu)原(yuán)材(cái)料加(jiā)工；服务业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等线下活动(dòng)回(huí)暖，但距离(lí)疫(yì)情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)疫后经济脉冲式修复(fù)放缓、海外总(zǒng)需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升(shēng)级将成为推动下(xià)一阶段国内经济复苏的(de)主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通运输、房地产等行(xíng)业景(jǐng)气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出口(kǒu)数据好转、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖而投资疲弱(ruò)的特点相一(yī)致。

　　从制造业(yè)内(nèi)部来看，今年3月，制造业(yè)各(gè)行业(yè)景气度(dù)普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求(qiú)端，行业整体去(qù)库(kù)进程(chéng)尚未结(jié)束。从行(xíng)业(yè)景气(qì)度(dù)边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行(xíng)业景气度(dù)表现为高(gāo)位放(fàng)缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期(qī)相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)较高(gāo)，部分行业表现为“量(liàng)价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居(jū)中，表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气(qì)机械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品>；；；通用设(shè)备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工行业(yè)景气度改善(shàn)幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数行业(yè)仍(réng)然受(shòu)到价格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价(jià)跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级或(huò)是推动下一阶段经(jīng)济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于疫后复苏红利驱动(dòng)。需求方面(miàn)，出行类消费(fèi)快速复苏，前期积压的购房、服务(wù)消费(fèi)需(xū)求得以释放(fàng)；供给方面，国内复工复产加快推进，生产端(duān)快速恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)红利驱动边(biān)际(jì)转弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回落的预(yù)期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动国内经济增(zēng)长的(de)线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，一季度居民(mín)收入(rù)向上修复，消费倾(qīng)向明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确(què)定(dìng)性(xìng)进一(yī)步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持(chí)续修(xiū)复(fù)，家电、家具、纺服等与出行及地产后(hòu)周期相关(guān)的(de)可选(xuǎn)消费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优(yōu)势(shì)增强，有望维持出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造业企(qǐ)业盈利有(yǒu)望向上修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资(zī)需求有望(wàng)改(gǎi)善，推动中游装备制(zhì)造(zào)景(jǐng)气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复(fù)力度不(bù)及(jí)预期；海外需求(qiú)超(chāo)预期回落(luò)。

　　一、节(jié)后消(xiāo)费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动(dòng)一(yī)季(jì)度经济复苏的主因

　　一季度(dù)我国GDP总(zǒng)量(liàng)实现超预(yù)期(qī)增长，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不(bù)同于海外(wài)国家疫后(hòu)复苏(sū)的规(guī)律，本轮国内疫(yì)后复苏(sū)发生在外需回落、国内经济转向高质(zhì)量发展、居(jū)民(mín)前期“去杠杆”的(de)过(guò)程中，因(yīn)此驱动疫后经(jīng)济复苏的力量并不均衡，行业分(fēn)化(huà)特征明显。因此(cǐ)，我(wǒ)们重点从行业层面，观测当前(qián)各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业(yè)表现来(lái)看，今年(nián)一季度制造业、交通运输业(yè)、房地(dì)产业景气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初(chū)出口(kǒu)数(shù)据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖而(ér)投资疲(pí)弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年(nián)份的复合增速(sù)，观察(chá)各(gè)行业增加值变化(huà)。

　　今(jīn)年一(yī)季度(dù)第一(yī)产业增加值增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去(qù)年四(sì)季(jì)度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全(quán)年增速，与近年来(lái)加快建设农业(yè)强国，推进(jìn)农(nóng)业农村现代化的(de)目标有(yǒu)关。

　　今(jīn)年一季度第(dì)二产业增加值增速升至5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年(nián)全年增速(sù)，与去年下半年之后(hòu)外需转弱、居民商品消费(fèi)恢复(fù)偏慢(màn)有(yǒu)关。而建筑(zhù)业景气度明显回(huí)落，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要(yào)受房地(dì)产新开工拖累。

　　今(jīn)年一季度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口。其(qí)中，受(shòu)益于居民(mín)出行(xíng)活动恢复(fù)，交通运(yùn)输、仓储和邮政业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)明显(xiǎn)提(tí)升，自去年四(sì)季度(dù)的3.4％升至5.9％，但(dàn)低(dī)于2019年、2021年全年增速(sù)；住(zhù)宿和餐饮业增加(jiā)值增速小幅回升(shēng)，尽(jǐn)管(guǎn)高于疫(yì)情(qíng)三年(nián)来的平(píng)均(jūn)增速，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不及2019年，指(zhǐ)向供(gōng)给(gěi)水平恢复较慢。而受(shòu)益(yì)于新房和二手房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今年一季度房地产业(yè)增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下游改(gǎi)善幅度好于上游

　　对(duì)于行业景(jǐng)气度的(de)观(guān)测，我们(men什么是艾里斯ABC理论 艾里斯abc理论提出的时间r: #ff0000; line-height: 24px;'>什么是艾里斯ABC理论 艾里斯abc理论提出的时间)采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各(gè)行业工业品价(jià)格增速）分别作为(wèi)供需(xū)的(de)衡量指标。主要(yào)选(xuǎn)取(qǔ)28个(gè)主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数据，首先将各行业(yè)增加值(zhí)增速调整(zhěng)为以2019年为基期的复合增速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每(měi)月(yuè)的增加值(zhí)增速和PPI增速的分(fēn)位数水(shuǐ)平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉其(qí)边(biān)际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业景(jǐng)气度出现普(pǔ)遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐(qí)跌(diē)”转入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏初期，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需(xū)求端，行(xíng)业整体去(qù)库进(jìn)程尚(shàng)未结(jié)束。从(cóng)行业景气度边际改善情况来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业景气(qì)度呈现高位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期相关的行业景气度最高，部分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民外出消费相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐(lè)的量价(jià)分位数水(shuǐ)平均处在高景气度区间(jiān)，烟草(cǎo)、家具(jù)制(zhì)造行业也呈(chéng)现“量(liàng)价齐升”的特征；食品制(zhì)造景气(qì)度有(yǒu)所(suǒ)回(huí)落，农(nóng)副加工(gōng)行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格(gé)下跌主要与(yǔ)高库(kù)存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而随着防疫需求的降温，医药制造(zào)业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气(qì)度居中，均(jūn)表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。一方面与原材(cái)料成本下(xià)跌有关(guān)，另一(yī)方(fāng)面，也与年(nián)初外需表现好于内(nèi)需，部分行业仍在(zài)去库进程有(yǒu)关(guān)。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运输设备工业(yè)增加值增(zēng)速改善幅度最大，受(shòu)益于国(guó)内产业升级(jí)、出口(kǒu)优(yōu)势带来的韧性驱(qū)动；其次是汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业周(zhōu)期性走(zǒu)弱有关。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度(dù)改(gǎi)善(shàn)幅度偏弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多(duō)数行业仍(réng)受制于(yú)价格下跌(diē)的(de)困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金(jīn)属行业生产端改善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加值增速位(wèi)于(yú)2019年以来70％分位数(shù)水(shuǐ)平，但受(shòu)全球大宗商品下行(xíng)周(zhōu)期影响，价(jià)格依(yī)旧承(chéng)压；随着(zhe)年初建筑(zhù)业施工回暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属制品景气度提升，但由于库存(cún)水平偏高，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石(shí)化链条行业(yè)生产水平普(pǔ)遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于能源危机(jī)缓解，产(chǎn)品价格相较(jiào)去年(nián)同(tóng)期也出(chū)现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现(xiàn)边际放缓(huǎn)，生产及(jí)价格水平同步(bù)回(huí)落(luò)。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭(tàn)开采产(chǎn)成品(pǐn)库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经(jīng)济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济(jì)复苏主要受益(yì)于疫后复苏红(hóng)利。一方(fāng)面，消费场(chǎng)景恢复后，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏，前期(qī)积压的购房、服务性(xìng)需求(qiú)得以(yǐ)释(shì)放；另一(yī)方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加快推进(jìn)，保证供给(gěi)端的(de)快(kuài)速恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏(sū)节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外总(zǒng)需求回(huí)落的(de)预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提升(shēng)和消费意(yì)愿改善(shàn)，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一(yī)步增(zēng)强，交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具(jù)、纺服等可选消(xiāo)费(fèi)景气(qì)度均有望(wàng)提升。

　　从一(yī)季度居民收入(rù)和消费数据看，居民收入增(zēng)速提升，消(xiāo)费(fèi)倾向开始(shǐ)回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平。以(yǐ)2019年为基期(qī)的(de)复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人均可支配收入(rù)增速提升至6.4％，高于去(qù)年四季度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费支出增速提(tí)升至(zhì)5.0％，高(gāo)于(yú)去(qù)年四季(jì)度(dù)的3.0％。一季度居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服(fú)务(wù)业恢复持续向好，有(yǒu)望带动(dòng)相(xiāng)关(guān)就业岗位(wèi)加(jiā)快恢复，进(jìn)一步提振居民消费意(yì)愿。

　　从居民(mín)存贷款数(shù)据看(kàn)，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，消费和投资信心正(zhèng)在筑(zhù)底。今(jīn)年以来，居(jū)民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠(gāng)杆(gān)”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元(yuán)的同比增量均(jūn)值，也低于(yú)2022年(nián)6617亿(yì)元的月均同比(bǐ)增量。从贷(dài)款数据看(kàn)，3月(yuè)居民部门新增净融资同(tóng)比(bǐ)多增4859亿元(yuán)，其(qí)中，短(duǎn)期信贷(dài)同比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民(mín)部门新增净融资连(lián)续2个月维持同比扩(kuò)张，指向(xiàng)居民预期可(kě)能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头开始放(fàng)缓。今年第一(yī)季度城镇储户问卷(juǎn)调查结果显示(shì)，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个(gè)百分点；倾向(xiàng)于“更多消费(fèi)”和“更多(duō)投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动(dòng)下，汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优(yōu)势增强(qiáng)，以及相(xiāng)关行业设备投资更新，有望推(tuī)动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今(jīn)年(nián)一(yī)季度国内出口数据(jù)回(huí)暖(nuǎn)，除与欧美供需缺(quē)口短(duǎn)期走阔、国内复(fù)工复产加快推(tuī)进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及汽车(chē)和“新三样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来(lái)加强(qiáng)、以及新能源(yuán)产品(pǐn)优势(shì)强(qiáng)化，有望维持装备制造领(lǐng)域出(chū)口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存(cún)高位，对(duì)制造(zào)业(yè)投资扩(kuò)产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回(huí)升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望向(xiàng)上修(xiū)复。目前看，电气机(jī)械等装备(bèi)制(zhì)造业去库进(jìn)程(chéng)已进入下半(bàn)场，今年1-2月专用设备(bèi)、通用(yòng)设(shè)备产成品(pǐn)库(kù)存增速呈现触(chù)底反弹(dàn)。随(suí)着需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将(jiāng)随(suí)之(zhī)提升。

　　二、海外(wài)观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国债收益率多(duō)数(shù)上(shàng)行

　　美国10年(nián)期国债(zhài)收益率上(shàng)行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期国债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较(jiào)上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国(guó)10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末(mò)上行2BP至(zhì)0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益(yì)率利(lì)差(chà)收窄。本周美国10年(nián)期和2年(nián)期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国(guó)AAA级(jí)企业期(qī)权(quán)调(diào)整利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美国(guó)高收(shōu)益债期权调(diào)整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗(zōng)商品价(jià)格普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯达克(kè)指数分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标(biāo)普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指(zhǐ)数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗(zōng)商(shāng)品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美欧(ōu)加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公(gōng)布，显示近几(jǐ)周美国经济(jì)增长(zhǎng)陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘(pìn)活动(dòng)放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近(jìn)几周美国总体(tǐ)经济活动几乎(hū)没有变化，几个辖区指出在不确定性增加和(hé)对流动性的(de)担忧(yōu)加剧(jù)之际，银行(xíng)收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国总体(tǐ)物价水(shuǐ)平温(wēn)和上升，但价格上涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联(lián)储(chǔ)官(guān)员表示为应对(duì)高通胀，加息步(bù)伐或(huò)将(jiāng)继(jì)续(xù)。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进一(yī)步收紧政策来应对高通胀，加息结束(shù)后美联储将需(xū)要在一段时间内(nèi)维持利(lì)率(lǜ)稳定(dìng)。同日美联储梅斯(sī)特(tè)表示，预计今年货币政策将需要(yào)进(jìn)一步进入限制性区域，终(zhōng)端利率或将(jiāng)高于(yú)5％，具体取(qǔ)决(jué)于(yú)经济和金融形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多数(shù)委员同(tóng)意(yì)将(jiāng)利(lì)率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪(jì)要显示，货币政策在(zài)降低通胀方面仍(réng)有(yǒu)一段路要走(zǒu)，一些委(wěi)员认为整体而言(yán)通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融(róng)市场紧张局势被视为经济和(hé)通胀前景重大不确定性的(de)来(lái)源。然而除非形势显著恶化，否(fǒu)则金融市场的(de)紧张局势不太(tài)可能从(cóng)根本上(shàng)改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议(yì)会通过了一(yī)项临时(shí)政(zhèng)治协(xié)议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提(tí)振(zhèn)半导体行业，以(yǐ)将欧盟占全(quán)球半导体制造(zào)市场的(de)份额从(cóng)10％提升至(zhì)至少20％；大幅(fú)提升芯片(piàn)制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日(rì)，美国(guó)众议院议(yì)长麦卡锡表示(shì)，正在推出一份债务上限相关立法措施。白宫需要(yào)开始(shǐ)就债务上限进行谈(tán)判；众议院(yuàn)共和党希望(wàng)提(tí)高债务(wù)上限并削(xuē)减支(zhī)出(chū)；正在(zài)推(tuī)出(chū)一份(fèn)债务上限(xiàn)相关立法措施；债务法案(àn)将设法收回未使用的防(fáng)疫资(zī)金(jīn)用于(yú)日常开支；法案将减少对国(guó)税(shuì)局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美(měi)国财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表(biǎo)明美国无意(yì)与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国(guó)家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何(hé)与中国(guó)脱钩(gōu)的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻(xún)求与中国建立“建设性和公平(píng)的(de)经济关系”。但“当(dāng)美(měi)国(guó)利益受到威胁时(shí)”，美(měi)国将坚定地捍卫国家(jiā)安全，即使以(yǐ)牺(xī)牲中美关系(xì)为(wèi)代价。在国际关(guān)系(xì)中，耶伦表示(shì)美中两国有(yǒu)必要“坦诚(chéng)讨论棘手问(wèn)题”，比如(rú)帮助面(miàn)临债(zhài)务问题的(de)新兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观(guān)察(chá)

　　3.1上游：原(yuán)油(yóu)、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格(gé)环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油(yóu)价(jià)格环比上涨7.14％，环(huán)比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价(jià)环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点。铝价(jià)环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹(wén)钢(gāng)价格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌，库(kù)存同比下(xià)降

　　水(shuǐ)泥价(jià)格(gé)指数环比上升。4月(yuè)以来，全(quán)国水泥(ní)价格指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百(bǎi)分点(diǎn)。华(huá)北(běi)、东北、华东、中南(nán)、西北以及西(xī)南各区价(jià)格指(zhǐ)数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降，钢(gāng)坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)由正转负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。钢坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房(fáng)成(chéng)交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房成交面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三线城市商品房成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成(chéng)交面(miàn)积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来(lái)，百城土地供应(yīng)面积(jī)同比增(zēng)速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成交面积(jī)同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上月(yuè)上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车(chē)日均零(líng)售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场利(lì)率趋势分化(huà)，国债利率普遍下行

　　货币市场利率(lǜ)趋势分化(huà)，国债(zhài)利率普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月以来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强(qiáng)调(diào)提(tí)振(zhèn)消费持续回升(shēng)的(de)动力；国资委(wěi)强调着力发展(zhǎn)战略性新(xīn)兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行4月份新闻发布会，强调(diào)要(yào)提(tí)振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力。接下来将重点做(zuò)好四(sì)方面工作：一是(shì)，研究起草关于(yú)恢复和扩(kuò)大消(xiāo)费的政(zhèng)策文(wén)件，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服(fú)务(wù)消(xiāo)费、农村消费(fèi)等重点领域；二是，下大力气(qì)稳定汽(qì)车消费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车下乡(xiāng)；三是(shì)，会同(tóng)有关(guān)方面(miàn)优(yōu)化就业、收入分配和(hé)消费全链条良性循环促进机制；四是，研究制定关(guān)于营造放心消(xiāo)费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资委党(dǎng)委召(zhào)开扩大会议，强调推动(dòng)国资央企着(zhe)力发(fā)展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业。会(huì)议认为(wèi)，要(yào)更好推动国资央企在中国式现(xiàn)代化新征(zhēng)程中走在前(qián)列，着力提升科技自立自强水平(píng)，提(tí)升(shēng)自主创新能力；着力发展实(shí)体(tǐ)经济(jì)特(tè)别是战略性(xìng)新兴产业，加(jiā)快推进(jìn)现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建(jiàn)设(shè)；抓(zhuā)好新(xīn)一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参(cān)与共建“一带一(yī)路”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部(bù)举办(bàn)发(fā)布(bù)会介绍(shào)一(yī)季度工业和信息化发(fā)展(zhǎn)状(zhuàng)况(kuàng)，表示(shì)下一步将制定实施重点行(xíng)业稳增长的工作方(fāng)案。一是(shì)营(yíng)造(zào)良(liáng)好(hǎo)产业发展环境，落实落(luò)细稳增长(zhǎng)政策(cè)举措，抓实(shí)抓细部省协(xié)作、部门协同；二(èr)是推动出口保稳(wěn)提(tí)质，加(jiā)大对(duì)制造业(yè)外贸企业的支持力度，配合有(yǒu)关(guān)部门落实好稳外(wài)贸政策举措；三是促进内需加快恢复，以(yǐ)高质量供给促进消费；四是持续增(zēng)强发展动能，加(jiā)快战略(lüè)性新兴产业的(de)创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复(fù)力度不及预期；海外(wài)需求超预期回落。

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