王剑，CFA

　　每次银行股跌(diē)至(zhì)过度低估时，股息率(lǜ)相应提升，会(huì)吸引绝对收益资金买入，股价(jià)也逐(zhú)步完成筑底。

　　近期，银行(xíng)股已上涨半年(nián)，又一次因绝对收益(yì)资金追逐高股息而上涨。

　　但(dàn)事实上(shàng)，银行(xíng)业(yè)经营层面，也已经(jīng)悄(qiāo)然发(fā)生一些向好的(de)变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果(guǒ)大家觉(jué)得银(yín)行股是这几天才开始上涨，那么就大错(cuò)特错了。事实是：

　　银行股自2022年10月(yuè)底见底之(zhī)后，已经持续上(shàng)涨了足槟榔戒一年脸会恢复吗，槟榔戒一年脸会恢复吗改套餐不能恢复以前套餐足(zú)半年时间了……

　　这段(duàn)时间的(de)银行股涨幅(fú)达(dá)到27％，其中部分银(yín)行股涨幅(fú)甚至达到50％以(yǐ)上，非常可观。当然，中间也不是一(yī)帆(fān)风顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅速反弹。过完(wán)2023年(nián)春节后(hòu)，却冲高(gāo)回落，调整了(le)近(jìn)两(liǎng)个月时间(jiān)，跌幅不大，不到10％。然后于3月(yuè)底开始上涨，近期加速上涨。

　　这种事情并(bìng)不是第一(yī)次发生(shēng)。过去银行(xíng)股的(de)大行情(qíng)，都是在悄无声(shēng)息中默默上(shàng)涨(zhǎng)的，因(yīn)为(wèi)银行股平(píng)时关(guān)注度并不高。等到因几根大线性而(ér)吸引大家来(lái)关注时(shí)，已经涨幅不(bù)小了(le)。

　　上一(yī)次类似的事情是2014年。或许(xǔ)经历过的人都能记得，2014年11月，因(yīn)为一次比较(jiào)意外的“双降”（降息、降(jiàng)准(zhǔn)），金融股拔地而起。但在此之(zhī)前，银行指标大约在3月见底，然后(hòu)不声不响地开始(shǐ)回升，到11月时(shí)，8个月左右时间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他几(jǐ)次银行股见底，也有类(lèi)似的情况：没有明确利好，没有(yǒu)明确新闻，银行股却自己慢慢(màn)从底部爬起来了(le)。

　　是谁先知先(xiān)觉？

　　为行情归因并(bìng)不容易(yì)，因(yīn)为很难验证。如果确实没(méi)有实质性利好，那(nà)么只能(néng)从资金(jīn)面去猜测：可能是估值便宜到很多资金愿(yuàn)意出(chū)手了。由于(yú)银行盈利能力非常稳定，估值低(dī)往往(wǎng)意(yì)味着股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定(dìng)，PB越(yuè)低则股(gǔ)息率越高。

　　而若PB低至一定(dìng)水(shuǐ)平(píng)时(shí)，股息率就会非(fēi)常诱人。比如近年来，大行的ROE在10％以上(shàng)，分(fēn)红率30％左(zuǒ)右，PB一度低(dī)至0.5倍以下，那么计算(suàn)出来的股息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这(zhè)就好(hǎo)比(bǐ)一(yī)只(zhǐ)票息(xī)率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈(yíng)利能力保持，则后(hòu)续(xù)每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如(rú)果股价上涨(zhǎng)，还能享受资本利得。当(dāng)然，如果股(gǔ)价(jià)再跌，或盈(yíng)利能(néng)力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会遭受损失。但由(yóu)于(yú)ROE已在(zài)底部(bù)，近期很难再降(jiàng)了。因(yīn)此，这就非常像一张可转债，其市(shì)价下(xià)跌时(shí)，会有(yǒu)个(gè)估值下限，即(jí)“债券价值”。

　　于是，其投资(zī)价(jià)值就出来了(le)。如果(guǒ)这张“可转(zhuǎn)债”的(de)票息(xī)率高到一定(dìng)程(chéng)度，显著高(gāo)过一(yī)些(xiē)资金(jīn)的成本(běn)，那么这些(xiē)资金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银行股就形成一个(gè)隐形(xíng)的“估(gū)值(zhí)底”，当估值低至(zhì)一定(dìng)水平时，股(gǔ)息率诱人(rén)，就会有人参与。

　　当然，这个估(gū)值底在某(mǒu)些情况下(xià)会被(bèi)打破(pò)，即(jí)因为一些负面因素(sù)的存在，导致(zhì)市场先生(shēng)觉得银行股的估值或盈利能力还(hái)将(jiāng)下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因此(cǐ)，银行股那种悄(qiāo)无(wú)声息的(de)底部，可能(néng)并没有什么实质利(lì)好，就是有些看(kàn)中股(gǔ)息率的资(zī)金默默买(mǎi)入，把底(dǐ)部给买出来了。

　　这是些什么(me)样(yàng)的(de)资金呢？

　　首先可以排(pái)除的就(jiù)是以股票型公(gōng)募基金为代表(biǎo)的机构投资者。因(yīn)为他(tā)们的考核要求是相对(duì)收益，因此在大多数时候，他们不会因为股息率诱人(rén)而(ér)买入，他(tā)们(men)的任务是战胜自己基(jī)金的基准，或(huò)者(zhě)战胜(shèng)可比基金同(tóng)仁。所以(yǐ)，即使股息率高，他(tā)们也(yě)很难(nán)做出赚取股息率的决(jué)策，这不是他们的考核(hé)目标。

　　因(yīn)此，银行股从底(dǐ)部开始悄悄上涨(zhǎng)的这(zhè)段时间(jiān)，公募(mù)基金参与很低(dī)，这次也不例外。

　　从数据上也槟榔戒一年脸会恢复吗，槟榔戒一年脸会恢复吗改套餐不能恢复以前套餐可验(yàn)证：从33家(jiā)银行股2022年底基金持仓(cāng)比重(zhòng)来看，比重越低，期间（过(guò)去半年，后同）涨(zhǎng)幅越大，比重越高则(zé)涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公(gōng)募基(jī)金，其他类似(shì)考核的机构(gòu)投资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第一季度较上(shàng)年末，大部(bù)分A股银行股的基金(jīn)持仓比例是下降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股比(bǐ)重降(jiàng)幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指(zhǐ)数走了(le)个(gè)过山车，先(xiān)是(shì)上(shàng)涨，然后(hòu)春节后下跌（这(zhè)段时间刚好(hǎo)是(shì)人工智能概念股大(dà)涨，因(yīn)此机构投(tóu)资者有可能是卖出银行等股票，换(huàn)仓至(zhì)计算机股票）。到了4月初(chū)，人(rén)工(gōng)智能等板块行情回落后(hòu)，银(yín)行股重拾(shí)升势，且涨(zhǎng)幅加速。春节后的这段时间，银(yín)行股刚好和人工(gōng)智能走出了一个完美的“对称”走(zǒu)势。

　　而其他投资者(zhě)，比如个人、外资、自营(yíng)、保险、资管等，则可(kě)能(néng)是买入的。因为这些资金(jīn)不考核相对收益，更多的是追求(qiú)绝(jué)对收益，因此有可能是高股息股票的青睐(lài)者。

　　而决定他(tā)们买入的因素中，资金成本(běn)应该是个重要因素。目前，我国近期市场利(lì)率较低、资金(jīn)充沛，其(qí)他可替代的投(tóu)资(zī)机会(huì)较少(shǎo)，因此股(gǔ)息(xī)率(lǜ)显得(dé)诱人。同时，美国加息接近尾(wěi)声，他(tā)们(men)的资金(jīn)成本也有(yǒu)望下行，我(wǒ)国高股息股票也(yě)有(yǒu)吸引力(lì)。

　　然后我(wǒ)们通过数据(jù)来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度(dù)情况来看，外资确实(shí)在买入大行，并且数量还不(bù)少(shǎo)。不过保(bǎo)险(xiǎn)资金却是(shì)有进有(yǒu)出，这一点有点与我们(men)预期不符。基金主要在卖(mài)出(chū)。此外，还有(yǒu)些一般法(fǎ)人、其他投资者在买入(rù)。

　　（一季度各类投资者(zhě)持股变化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结(jié)论大(dà)致成立，即：在银行股估值极低的(de)时(shí)候，追求绝(jué)对收益的(de)资金买入了高股息率的个股。

　　从散点图(tú)上也可以清晰(xī)看到这一点：

　　因此，这次(cì)行(xíng)情，和历(lì)史上(shàng)很多(duō)次(cì)银行底部启(qǐ)动(dòng)一样，很(hěn)槟榔戒一年脸会恢复吗，槟榔戒一年脸会恢复吗改套餐不能恢复以前套餐可能是青睐高股息(xī)率的(de)资金，买入低估值、高股息率的银行(xíng)股。而他们的口(kǒu)味与公募基金(jīn)刚(gāng)好(hǎo)是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变(biàn)化

　　以(yǐ)上分析，说明了过去半年的银行股(gǔ)行情，是追求(qiú)绝对收(shōu)益的资金(jīn)，买入了高股息(xī)率(lǜ)的银行股(gǔ)。眼下，很多银(yín)行股(gǔ)股息率依然(rán)较高，而资金面依然(rán)宽松(sōng)，那么(me)这些高股(gǔ)息率股票对(duì)绝对收(shōu)益(yì)资金(jīn)依然是有(yǒu)吸引力的。

　　那么在(zài)银(yín)行业的经营层面，有(yǒu)没有(yǒu)实(shí)质(zhì)变(biàn)化呢？

　　我们在(zài)3月(yuè)曾经提(tí)出，过(guò)去(qù)三年期间的一些特殊政策(cè)，已经出现调(diào)整的迹象(xiàng)，银行业将要进入新的均(jūn)衡格局。比如，在普惠小微领(lǐng)域，过去(qù)几年大行(xíng)承担了一些监管要求，每(měi)年普惠小微信贷的增长(zhǎng)非(fēi)常(cháng)快，投放利(lì)率很低，这(zhè)对小微金融市场格局造(zào)成了较大影(yǐng)响，尤其是对一些原来(lái)从事小(xiǎo)微业务的中小(xiǎo)银(yín)行(xíng)造成压力(lì)。

　　【深(shēn)度】大小行(xíng)小微金(jīn)融逐(zhú)步达到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会办公厅发(fā)布《关(guān)于2023年加力提升(shēng)小微企(qǐ)业金融服(fú)务质量(liàng)的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作要求(qiú)有了一些调整。比(bǐ)如(rú)，不再提“两增”（指(zhǐ)单户授信(xìn)总额1000万元(yuán)以(yǐ)下小微(wēi)企业贷款同比增(zēng)速不低(dī)于(yú)各项贷(dài)款同比增速，有贷款(kuǎn)余额(é)的(de)户数不低于上(shàng)年同(tóng)期水平）要求，不再刚性要求降低小(xiǎo)微信(xìn)贷利率，而是要(yào)求(qiú)“合理确定贷(dài)款利(lì)率(lǜ)”，不(bù)再提“应(yīng)延(yán)尽延”。

　　除(chú)了小微金融(róng)领域，其他方面的工作要求也陆续从过(guò)去三年(nián)的(de)阶(jiē)段性政策，慢慢回归至常态化。

　　而(ér)银(yín)行业这(zhè)几年由于净息差显著回落，盈(yíng)利能力(lì)也(yě)渐(jiàn)渐(jiàn)接近(jìn)合理(lǐ)利润底线。因为银行(xíng)业需要(yào)留存一定的利(lì)润用于(yú)补充资(zī)本，进而支持下一期的信贷投放，因此利润并不是(shì)越(yuè)低越好，需要维持一个合理(lǐ)利润。而目(mù)前盈(yíng)利能力(lì)已经接(jiē)近这一(yī)底线，所以(yǐ)政策也会相应调(diào)整了。

　　【随笔】什么是银行的合理利润和(hé)合理息(xī)差

　　可(kě)见(jiàn)，行(xíng)业的一些情(qíng)况(kuàng)已经(jīng)悄(qiāo)悄发生变(biàn)化了。

　　那么，有没有一种可能：那些(xiē)买入高(gāo)股息股票的投(tóu)资者中，真有(yǒu)些先知先(xiān)觉者，已经(jīng)嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本文为金融(róng)业研究方法探讨。本文不是证券(quàn)研究(jiū)报告(gào)，不(bù)构成任(rèn)何投(tóu)资建议，涉(shè)及个股也仅为举例(lì)或陈述事(shì)实之(zhī)用，不代表我们对他们的(de)证券或(huò)产品的(de)推(tuī)荐。具体投资建议请参考(kǎo)我们的研究(jiū)报(bào)告。

未经允许不得转载：北京老旧机动车解体中心 槟榔戒一年脸会恢复吗，槟榔戒一年脸会恢复吗改套餐不能恢复以前套餐