“现在的房(fáng)地产很(hěn)难再出(chū)现像(xiàng)过去十年的(de)系统性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加明(míng)显，让机(jī)构和投资者(zhě)的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值，房地产都已经双杀到了(le)最(zuì)底部(bù)，而且(qiě)是(shì)反复(fù)地(dì)杀到(dào)了底(dǐ)部，再往下的(de)空间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成(chéng)挖(wā)掘个(gè)股阿(ā)尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房地产(chǎn)赛道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司(sī)出(chū)现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有(yǒu)大的(de)国(guó)资背景的、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如(rú)果(guǒ)关注一下今年房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾(qīng)向(xiàng)是不太(tài)愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘(pán)的销售。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要(yào)还是那(nà)些有(yǒu)国企(qǐ)背景(jǐng)的房企，民(mín)营房企(qǐ)相对(duì)比较困(kùn)难，所以(yǐ)整个行(xíng)业出(chū)现了一个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各(gè)个(gè)方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资(zī)背景的房企在(zài)资(zī)本(běn)市场表现相对(duì)较好，但没(méi)有国资(zī)背景的民营房企股价(jià)大多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在(zài)房(fáng)地产行(xíng)业(yè)内，我们(men)的逻(lu割韭菜是什么意思网络，网络上割韭菜是什么意思ó)辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我(wǒ)们(men)会特别(bié)重(zhòng)视企(qǐ)业的成(chéng)本优势，更具体一点(diǎn)，就是它(tā)的净借贷水(shuǐ)平（净负债率）是不是(shì)行业内的最低水平；利润(rùn)率是不是行业内最高的；融资(zī)成本是否是行业内最低(dī)的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低的；这些都是我们看重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能够同时满(mǎn)足上述条(tiáo)件的房企并不多。即便(biàn)是在国央企中，仍(réng)有部分房企(qǐ)出(chū)现了“三道(dào)红线(xiàn)”的(de)“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶(è)化(huà)的(de)趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据(jù)Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地(dì)产、中(zhōng)国(guó)武(wǔ)夷等国(guó)央企“三道(dào)红线”全(quán)踩。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股等国(guó)央企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健特色的国央企房(fáng)企，其财务指标称得(dé)上完全健康的(de)仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在(zài)2022年(nián)，不少国企(qǐ)，甚(shèn)至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验着国央企的资(zī)金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房(fáng)企(qǐ)储备优质“弹药(yào)”；但(dàn)过于乐观的预判未来市场，以(yǐ)及过于(yú)激进的扩张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明(míng)显感觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市(shì)进行大(dà)举拿地，净(jìng)负(fù)债率也由此前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了(le)接近三分之一。与(yǔ)此(cǐ)同时，该房(fáng)企新购入地块也实(shí)现了快速的开(kāi)盘利(lì)用(yòng)率，预计今年会(huì)有更多的(de)楼盘入市。像这类企业(yè)就符合“最后(hòu)的赢(yíng)家”的(de)特(tè)点。一方面，在于(yú)它本身储备(bèi)了很多(duō)弹(dàn)药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也主要集中在强二线和(hé)二(èr)线城市；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速度(dù)让人(rén)感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营企业的(de)影子。虽然说，见(jiàn)到机会时要出手，但出手的章法仍(réng)要小心，如果(guǒ)负债率扩张得(dé)太快，但(dàn)未(wèi)来的两年市场没有想象得那么好(hǎo)，可(kě)能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量(liàng)一(yī)家房企的扩(ku割韭菜是什么意思网络，网络上割韭菜是什么意思ò)张(zhāng)速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房(fáng)企的净(jìng)负债率水平，在我看(kàn)来，这(zhè)个(gè)比例如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不(bù)难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红(hóng)线”对房企(qǐ)的(de)净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬(yáng)解释，当前(qián)房地(dì)产行业的复苏速度并没(méi)有那(nà)么快，所以要规避公司净(jìng)负债率提高(gāo)到一(yī)个比较危(wēi)险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企(qǐ)梳理(lǐ)发现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中(zhōng)国(guó)、保利发展等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交地产(chǎn)净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华(huá)润置地、中国海外(wài)发(fā)展、万科(kē)A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的同时，也较(jiào)好地控制(zhì)了公(gōng)司的扩(kuò)张速(sù)度与净负债率水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最后赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一(yī)筛(shāi)选标准来看(kàn)国(guó)央企(qǐ)与民营(yíng)房(fáng)企，但在各维(wéi)度的实际表现上(shàng)，国(guó)央企确实会更胜(shèng)一(yī)筹。如国央企的(de)融资(zī)成(chéng)本更低，融资渠道也更顺畅，能(néng)够做到想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也并不意(yì)味着，民营企业中就(jiù)没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有少数(shù)民营房(fáng)企同样受到机(jī)构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江(jiāng)集团的(de)十大流通股东(dōng)中新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行股份有(yǒu)限(xiàn)公司－景顺长城(chéng)中国回(huí)报灵活配(pèi)置混(hùn)合型证券(quàn)投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产(chǎn)管理(lǐ)有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产公司的几(jǐ)只产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流(liú)通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受(shòu)青睐，和其自(zì)身的基本(běn)面(miàn)表现存在(zài)一定关(guān)系。2020年以(yǐ)来的近(jìn)三(sān)年(nián)时间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体(tǐ)在走“下坡路(lù)”，但作为(wèi)杭(háng)州本土房(fáng)企的滨(bīn)江集(jí)团(tuán)仍是表(biǎo)现出较强的(de)韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团(tuán)在业(yè)绩(jì)表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价(jià)表现等多维度都表现了较强的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期(qī)间(jiān)，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布(bù)的2023年(nián)一季(jì)报，今年一季度，滨(bīn)江集团更是实现(xiàn)了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团扎根(gēn)杭州的(de)战略布局关系密切(qiè)。根据2022年年(nián)报(bào)，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)有近七(qī)成营(yíng)收来自杭州地区，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营收(shōu)比重只占到(dào)近六成(chéng)。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与(yǔ)此(cǐ)同(tóng)时(shí)，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭(háng)州(zhōu)网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样(yàng)持(chí)续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房企排名已冲进前十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团股价翻了超一(yī)倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集中调(diào)研。滨江集团发布(bù)公告表示(shì)，公司于(yú)5月10日(rì)接(jiē)受了(le)信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金(jīn)、建(jiàn)信养老(lǎo)、新(xīn)华养老(lǎo)等(děng)18家机构调(diào)研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在(zài)下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房地(dì)产开发只(zhǐ)是房地产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链上的中(zhōng)游环节，其(qí)上游主要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等(děng)材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家用电器(qì)、物(wù)业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上(shàng)游材料(liào)端(duān)息息(xī)相关(guān)，新盘开工不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业在进入存量房时(shí)代，所以对地产产业链，尤其是偏消费(fèi)属性的家装(zhuāng)家居领(lǐng)域(yù)，我们相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居民保有的(de)住(zhù)房规模(mó)越(yuè)来(lái)越(yuè)大，随着时间(jiān)的增(zēng)加(jiā)，内装更(gèng)新的需求也会越(yuè)来(lái)越多(duō)。美(měi)国过(guò)去(qù)的数(shù)据(jù)充分说(shuō)明(míng)了这(zhè)一点(diǎn)，在新房销售见顶(dǐng)之后(hòu)，家具(jù)消费的增长却一直(zhí)都很好。对(duì)于地产产业(yè)链，我们相对看(kàn)好和内装相(xiāng)关(guān)的行业(yè)，例(lì)如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示(shì)。

　　而根(gēn)据《红(hóng)周刊》对下(xià)游细分中相关(guān)赛道龙头年(nián)内(nèi)表现(xiàn)的统计，目前暂(zàn)居前(qián)两(liǎng)位的都(dōu)是来自家纺赛道(dào)的公司(sī)，它(tā)们分别是富安(ān)娜和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者在(zài)月线连收七根阳线的基(jī)础上，年(nián)内迄今涨(zhǎng)幅(fú)已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安娜(nà)主要从(cóng)事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计(jì)、生产(chǎn)及销售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第一(yī)季度报告显示(shì)，报告期内，富(fù)安娜(nà)实现营(yíng)业(yè)收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实(shí)现归属于(yú)上市公(gōng)司股东(dōng)的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大流(liú)通股股东来看，能够发现该股早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时(shí)包括公(gōng)募的中欧(ōu)价值发现、中欧(ōu)潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值和私(sī)募的明河2016，都(dōu)在其(qí)中出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基(jī)金经理曹名长在(zài)管的产品，首季(jì)其同时(shí)重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几年曾经风光(guāng)一时(shí)的家居板块也因疫情(qíng)、消(xiāo)费复苏(sū)进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不(bù)过好在(zài)困境反转露出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现最好的是志邦家居。同(tóng)一时间段，该股年内上(shàng)涨已经超(chāo)过23％，从业绩(jì)来看，无论是(shì)营收还是归(guī)母净利润(rùn)，公(gōng)司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司的(de)十大流通股股东来(lái)看，《红(hóng)周刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他管(guǎn)理的广发策略优(yōu)选和广发安宏回报(bào)均增加了持(chí)股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居(jū)十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思(sī)的(de)是(shì)，他似乎对于定制家居类标的情有独钟(zhōng)，在另一(yī)家赛道公司金牌橱(chú)柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的(de)全部三只产(chǎn)品均登榜(bǎng)十大流(liú)通股股东，其也成为(wèi)他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐(lài)，不过这类标的(de)大(dà)多在香港上市，如何选择成为难题(tí)。对此，前述上(shàng)海公募基(jī)金(jīn)经理举例分析：“物(wù)业(yè)服(fú)务不是一个(gè)高(gāo)毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市(shì)场化(huà)应(yīng)该挣的钱，以(yǐ)我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在(zài)中高(gāo)端楼盘占比(bǐ)是比较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目到期之(zhī)后，经(jīng)过两三轮(lún)合(hé)同周(zhōu)期还(hái)能(néng)做到产(chǎn)品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的(de)公司很少，因为物(wù)业公司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些(xiē)固定人员成本的年度(dù)增长，不(bù)过(guò)服务没有特别好，客户没(méi)有(yǒu)那么满意，能(néng)做到提(tí)价难度是非常大(dà)的。但是该公司(sī)能在业内做到到期之后提价率比较高，这跟(gēn)它的定位和比(bǐ)较好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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