5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其(qí)累计(jì)有效(xiào)认购申请(qǐng)份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启(qǐ)动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围(wéi)绕(rào)着(zhe)“中特(tè)估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实(shí)际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题(tí)成为市场关注(zhù)焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场对此充(chōng)满期(qī)待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF，后魏风伐檀原文及翻译注音，伐檀原文及翻译注音第一自然段续跟(gēn)踪(zōng)央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批(pī)发(fā)行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排(pái)队入市(shì)。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构(gòu)成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估(gū)有(yǒu)可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近(jìn)期密集申报的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持央(yāng)国企的(de)估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年(nián)以(yǐ)来(lái)公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金(jīn)申(shēn)报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资(zī)金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示(shì)。

　　此外，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题(tí)基(jī)金，一(yī)方(fāng)面(miàn)是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央(yāng)国企上(shàng)市(shì)公司的(de)投资价值凸显，该(gāi)主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰(fēng)富的(de)工(gōng)具以参(cān)与到(dào)央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更(gèng)多资(zī)金参与央国企(qǐ魏风伐檀原文及翻译注音，伐檀原文及翻译注音第一自然段)改革(gé)，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服(fú)务(wù)实体(tǐ)经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基(jī)金(jīn)经理章恒(héng)直言，自(zì)己目前重点关(guān)注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或(huò)地方国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于(yú)行业本身基本面在今年会(huì)有重大的向上变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益(yì)于今年市(shì)场成交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国(guó)有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开始重视(shì)中特(tè)估的投资(zī)机会，判断中特(tè)估(gū)的机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是未来(lái)两(liǎng)年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随(suí)之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变(biàn)化的个(gè)股提前进行布局，比(bǐ)如医(yī)药(yào)和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持(chí)有股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)在(zài)偏(piān)股主动型基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上(shàng)述数(shù)据显示(shì)，根据(jù)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影响，估计了各(gè)基金(jīn)主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但(dàn)在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研(yán)力量，更(gèng)有专门构(gòu)建国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并(bìng)且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多(duō)花(huā)精力(lì)去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研(yán)究员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实(shí)地调(diào)研的的成果，了(le)解国(guó)央企经营思路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行业产业结(jié)构、主体(tǐ)持续发(fā)展能(néng)力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有(yǒu)时(shí)代特征和(hé)中国(guó)特色(sè)、符(fú)合国(guó)家战略导向的估值(zhí)体系，而不是简(jiǎn)单套(tào)用国外(wài)的传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和(hé)公司，一直在(zài)发(fā)生的(d魏风伐檀原文及翻译注音，伐檀原文及翻译注音第一自然段e)变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注传统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因此也(yě)是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估(gū)这波行情(qíng)的(de)机会(huì)的。同时，随着(zhe)时(shí)局(jú)的变化，也在增(zēng)加相关(guān)行(xíng)业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的(de)估(gū)值体系是资本(běn)市场使命，投资者需要(yào)学习领(lǐng)会并针对原有的估(gū)值(zhí)体系(xì)进(jìn)行(xíng)改造(zào)，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明确(què)该(gāi)体系(xì)的框架是第一位的工(gōng)作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具(jù)备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市(shì)场化认可(kě)是基本的(de)常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与国家战略价(jià)值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支(zhī)柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更需要承担(dān)社(shè)会公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经(jīng)理认(rèn)为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方(fāng)式要充分体(tǐ)现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略(lüè)价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的价(jià)值评价体系(xì)，改(gǎi)变从以私(sī)人(rén)股东权(quán)益出发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方法的(de)单一价(jià)值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价(jià)值。”博时基(jī)金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直(zhí)言，近(jìn)年来国资委指导国内团(tuán)队对(duì)于中国(guó)特(tè)色ESG披露与评价(jià)体系不(bù)断探索，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市公司环境、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注(zhù)重(zhòng)企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和(hé)社(shè)会责任等要素对企(qǐ)业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技创新对提升企业(yè)内在价值的(de)积(jī)极作用，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值定(dìng)价模(mó)型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发(fā)经费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣(xīn)更细(xì)致分析在(zài)估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤(yóu)其是(shì)估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡(héng)量、全要素(sù)成本等，以及在(zài)纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持(chí)续发展等各种因素(sù)与企业价(jià)值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值(zhí)结论和判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的估值体系(xì)有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实(shí)践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的(de)指标(biāo)可以(yǐ)使用(yòng)。

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