平安首经团(tuán)浙f车牌号是哪个城市 浙J车牌号是哪个城市队：钟正(zhèng)生/范(fàn)城恺(kǎi)

　　核心(xīn)观(guān)点

　　4月美国通胀(zhàng)如期回落(luò)。2023年4月美国CPI和核(hé)心CPI同比增速(sù)如(rú)期回落。其(qí)中(zhōng)，住房(fáng)租(zū)金、二(èr)手车、汽油等分项环比(bǐ)上涨(zhǎng)较快(kuài)，食品、医疗保健等价(jià)格平稳。从(cóng)CPI同(tóng)比拉动看，4月住房租金拉动较3月小幅回(huí)落0.1个百分点至2.8％，能源分项(xiàng)连续第二个月拖累0.4个百(bǎi)分(fēn)点，二(èr)手车和(hé)卡车分项(xiàng)的拖累则(zé)缩窄0.1个百分点至0.2％。4月通(tōng)胀数据公布(bù)后，市场对政策利率预期小幅下(xià)修，CME利(lì)率期货(huò)市场预计6月不加(jiā)息概率升(shēng)至90％以上(shàng)，且进一步(bù)押注下半(bàn)年(nián)降息3次(cì)（75BP）。

　　1-4月美国通胀回落(luò)放缓。2023年1-4月(yuè)，美国通(tōng)胀回落速度比2022下半年更慢。2023年(nián)1-4月CPI平(píng)均环比增(zēng)速为0.35％，高于2022下半(bàn)年(nián)平(píng)均环比增速(sù)的0.23％。原(yuán)因在(zài)于，能源价格回落对CPI的拖(tuō)累(lèi)显(xiǎn)著下降，以及(jí)二(èr)手车价(jià)格止跌(diē)回升。这说明，供给(gěi)改善带(dài)来的利好(hǎo)正(zhèng)在耗尽，而需求驱动的通胀仍然(rán)顽固。我(wǒ)们理解(jiě)，美国核心通胀的韧性与居(jū)民(mín)消费的韧性相匹(pǐ)配(pèi)。一季度美(měi)国机动车(chē)和零部件等消(xiāo)费明显(xiǎn)增长，与(yǔ)美国CPI二(èr)手车和卡车(chē)价格分(fēn)项的反弹(dàn)相匹配(pèi)。

　　下半年美国通(tōng)胀反弹(dàn)风险值得(dé)关注(zhù)。今年二(èr)季度，由于基(jī)数原因(yīn)美国CPI同比增速呈快速回(huí)落走势，市场很容(róng)易(yì)对美国通胀回落(luò)持(chí)乐观看法(fǎ)，并忽视通胀(zhàng)环比走势的韧(rèn)性。但三季度以(yǐ)后，基(jī)数效应利(lì)好不(bù)再，在基准情形下(xià)，美国标题通胀(zhàng)率很可能企(qǐ)稳。我们进一步提(tí)示下半(bàn)年美国通胀超预期上行的可能(néng)性：第一，汽车(chē)价格可能(néng)超预(yù)期上行。一季度美(měi)国汽(qì)车(chē)消费回升(shēng)，可能夯实汽车制造商的财务(wù)状况，并限制其继续降价的(de)空(kōng)间。此外，美(měi)国汽车制造商存(cún)货量同(tóng)比(bǐ)增速(sù)快速下降。第二(èr)，房租回落可能再度滞后(hòu)。目前(qián)市场预期下半年美国(guó)住房租金回(huí)落。然而，历史上美国房价与(yǔ)租(zū)金的相关性并不(bù)稳(wěn)定。考虑到(dào)当前美国房屋空置率更(gèng)处于历史最低水平，住房供给的紧(jǐn)张(zhāng)也可能阻碍(ài)住(zhù)房(fáng)租金回(huí)落(luò)的(de)斜(xié)率(lǜ)。第三(sān)，能源价格(gé)可能受供(gōng)给扰动而超预(yù)期反(fǎn)弹。全球能(néng)源需求(qiú)维持(chí)强劲；欧佩克(kè)+频(pín)繁出手呵(hē)护油价，未来也不排除采取新的行动；欧洲能源(yuán)风险或在下一轮冬(dōng)季回升(shēng)。

　　如果下半年美国通(tōng)胀较为顽固，美联(lián)储或将较难降息。如果当前(qián)浓厚的降息预期被(bèi)逐渐修正削弱，市场可能需要重估美联(lián)储长(zhǎng)时间(jiān)保持高利率对经济的负面(miàn)影响，继(jì)而(ér)可能进一步(bù)计入中(zhōng)期经济衰退风险(xiǎn)。相应地，美股调整(zhěng)压力(lì)仍(réng)未消散，因盈利预期仍有(yǒu)下修(xiū)空间；在通(tōng)胀和货币(bì)紧(jǐn)缩预期上修时(shí)期，美债利率和美元(yuán)指数可能阶段企稳，黄金价格可能阶段回调。

　　风(fēng)险提示：美(měi)国金融风(fēng)险超(chāo)预期(qī)上(shàng)升，美国(guó)经济超预期下行，美联(lián)储降息超预期提前(qián)等(děng)。

　　2023年(nián)4月美国CPI和核(hé)心CPI同比增(zēng)速如期回落，市场进一步押注美联(lián)储6月不加息、下(xià)半年降息(xī)。但值(zhí)得注(zhù)意(yì)的是(shì)，2023年以(yǐ)来(lái)，美国通(tōng)胀回落速度比2022下半年(nián)更(gèng)慢，供给改善(shàn)带来的(de)利好(hǎo)正在耗尽，而需求驱动的通(tōng)胀仍然顽固。我们认为，美国(guó)通胀风险或在(zài)下半年，当基数效(xiào)应利好(hǎo)不再，美国标题通胀率可能企稳，且不排除超预期(qī)反(fǎn)弹。具体地(dì)，下(xià)半年汽(qì)车价格(gé)回(huí)升(shēng)、住房租金(jīn)回落滞(zhì)后、以及能源价(jià)格反弹的(de)风险均值得关注。若下半年美国通(tōng)胀较为(wèi)顽固，美联(lián)储将较难降息，美(měi)国中期经(jīng)济(jì)衰退风险将(jiāng)进一步上升(shēng)。

　　01

　　4月(yuè)美国通胀如期回落

　　2023年4月美国CPI同比低于前值和预(yù)期，核心CPI同比持(chí)平于预(yù)期、低于前值。美(měi)国劳工(gōng)部（BLS）5月10日公布(bù)数据显示，美(měi)国4月CPI同比4.9％，略低于预期和前值5％，已连续10个月(yuè)下滑；4月CPI环(huán)比0.4％，持平于预期、高于前(qián)值(zhí)0.1％。4月核心CPI同比5.5％，持(chí)平预期，略低于前值5.6％，下行斜(xié)率较缓显示通胀粘性；4月(yuè)核心CPI环比0.4％，持平于预期和前(qián)值。

　　结构(gòu)上，住房(fáng)租(zū)金、二手(shǒu)车、汽油等分项环(huán)比上(shàng)涨较快，食品(pǐn)、医疗保(bǎo)健等价格平稳。首先，CPI食品分项连续2个月环比零(líng)增长，家庭(tíng)食品价格下跌(diē)与(yǔ)外出食品价格(gé)上涨(zhǎng)相互抵(dǐ)消。其次(cì)，CPI能(néng)源分项环比上涨(zhǎng)0.6％，显著高于前(qián)值(zhí)-3.5％。其中，能源(yuán)服务(wù)环比-1.7％，高于前值-2.3％；能源商品环比2.7％，高于前值(zhí)-4.6％，能源(yuán)商品中，汽(qì)油受OPEC减产和旅游旺(wàng)季的(de)影响，环比3％，高于(yú)前值-4.6％。此外，核心商品价格环(huán)比(bǐ)0.6％，高(gāo)于前值0.2％，是自2022年中期以来最大涨(zhǎng)幅(fú)，其中二(èr)手车和卡车环比(bǐ)4.4％，高于前值-0.9％；核(hé)心服(fú)务环比0.4％，持平前值，其中住房租金环比0.5％，低(dī)于前值0.6％。

　　从CPI同比拉动看，4月住房租金拉动较3月小幅回落0.1个百分(fēn)点至2.8％，食品拉动(dòng)回落0.2个百(bǎi)分点至1.0％，交通(tōng)运输服务拉动回落0.2个百分(fēn)点至0.6％，能(néng)源分项连(lián)续第二个(gè)月拖(tuō)累0.4个百分点(diǎn)，二手车和卡车(chē)分项的(de)拖累则(zé)缩窄0.1个百(bǎi)分点至(zhì)0.2％；除(chú)上述分项的“其他(tā)”项目拉动0.9％。

　　4月通(tōng)胀(zhàng)数(shù)据公布后，市(shì)场对政策利率(lǜ)预(yù)期小(xiǎo)幅(fú)下修，美股纳(nà)指和标(biāo)普(pǔ)500收涨，美债利率和美(měi)元指数(shù)小幅下跌。5月10日(rì)，CME FedWatch显示(shì)6月美联储停止加息的概率(lǜ)，由前一(yī)天的(de)78.8％上涨(zhǎng)至91.5％；12月(yuè)议息会议的加(jiā)权平(píng)均利率预期为由前一天的4.36％降(jiàng)低至4.26％，即(jí)市场(chǎng)进一(yī)步(bù)押注(zhù)下半年降息3次（75BP）左右。当日，美(měi)股(gǔ)道(dào)琼斯指数微(wēi)跌(diē)0.09％，标普500指数和纳斯达克(kè)指数分别(bié)上(shàng)涨(zhǎng)0.45％和1.04％；美债收益率全线下(xià)跌，10年美债(zhài)收益率下跌(diē)10BP至(zhì)3.43％，2年美(měi)债收(shōu)益(yì)率下跌11BP至3.90％；美元指(zhǐ)数(shù)下跌0.21％至101.4；伦敦黄金(jīn)现(xiàn)货下跌0.23％至2029美(měi)元/盎司(sī)。

　　02

　　1-4月(yuè)美国通胀回落放缓

　　2023年(nián)1-4月，美(měi)国通(tōng)胀回落速度(dù)比2022下半年(nián)更慢(màn)，供(gōng)给改善(shàn)带来的利好(hǎo)正在耗尽，而需求(qiú)驱动的(de)通胀仍然顽固。我们(men)测算，2023年(nián)1-4月美国CPI平均环(huán)比增(zēng)速为0.35％，高于2022下半年平均环比增速的(de)0.23％；核心CPI平均(jūn)环比保持(chí)在(zài)0.42-0.43％的高位。CPI环(huán)比走势上(shàng)扬的原(yuán)因在于，核心通(tōng)胀仍然维持高位，而能源(yuán)价格回落对CPI的(de)拖累显著下降(jiàng)：2022下半年国际能源(yuán)价格高位回落，美国CPI能源(yuán)分项平均环比下(xià)降2.2％，但2023年以来能(néng)源价(jià)格(gé)基(jī)本企稳，能源分项(xiàng)平均环比仅下(xià)降(jiàng)0.4％。核心通(tōng)胀方面，最重要的住(zhù)房租(zū)金环比增速维持(chí)高位，而二手车价格(gé)止跌回升，并(bìng)抵(dǐ)消了医疗保健价(jià)格(gé)回落的(de)利好。我们(men)在此前报告(gào)中已提(tí)示，在美(měi)国通胀结构(gòu)中，供给因素改善(shàn)效(xiào)果(guǒ)边(biān)际减(jiǎn)弱，而(ér)需求因素没(méi)有(yǒu)明显降温，使得通(tōng)胀(zhàng)回落的幅度存疑(yí)（参考(kǎo)报告《美国通胀压力(lì)反复(fù)》等）。

　　需要指出的是，美(měi)国核心通胀的韧(rèn)性与居民消(xiāo)费的韧(rèn)性相匹配。2023年一季度(dù)，美国个人消费支出环(huán)比大(dà)幅增长3.7％（折年(nián)率），对一季度(dù)美国GDP环比折年率的贡献高(gāo)达2.5个百分(fēn)点。结构上，服务(wù)消费维(wéi)持强劲，而(ér)耐用品(pǐn)消费明显(xiǎn)回升，尤(yóu)其机动车和(hé)零(líng)部件(jiàn)等消费明显增长(zhǎng)，与美(měi)国CPI二手车和(hé)卡车分项的反弹相匹配。美(měi)国居民(mín)消(xiāo)费的韧性(xìng)，不仅得益于尚未(wèi)耗尽的超额储蓄、薪资增长和家庭资产负债表健康等，也可能来(lái)自居民(mín)收入和财(cái)富分配的改善、财产性利息(xī)收入(rù)的上升(shēng)、实际收入上(shàng)升和消费预期改善等多(duō)方因素(sù)加持（参考报告《对美国消费韧(rèn)性的三点(diǎn)思考——兼评美国一季(jì)度GDP数据》）。

　　03

　　下半年(nián)美国通胀反弹风险值得关注

　　今年(nián)下半年，美国通胀(zhàng)超预期上行的(de)风险值得关注。综合考虑美(měi)国经济下行与通胀黏(nián)性，我们的基(jī)准(zhǔn)假设是，2023年内(nèi)美国(guó)CPI环(huán)比增速平均或在(zài)0.3％左右，介于2023年(nián)1-4月均值（0.35％）和2022年下半年（0.23％）之(zhī)间，但仍高于2015-2019年平均水平（0.15％）；偏弱假设(shè)为(wèi)0.2％，即考虑美(měi)国需求走弱的影响更大；偏强假设(shè)为0.4％，即(jí)考虑美(měi)国通胀(zhàng)黏性更强或发生(shēng)新的供给冲击等。假设年(nián)内(nèi)美国(guó)CPI季(jì)调环(huán)比(bǐ)0.2/0.3/0.4％，则2023年(nián)6月美国CPI季调同比或(huò)分别达到(dào)3.2/3.4/3.6％，12月或分别(bié)达到2.9/3.8/4.6％。这意味着，在二季(jì)度(dù)，由(yóu)于基数原因，美国CPI同比增速呈快(kuài)速回落走势，即(jí)便5月和6月(yuè)CPI环(huán)比(bǐ)保持在0.4％高(gāo)位(wèi)，CPI同比增速也可(kě)能回落至(zhì)3.5％左(zuǒ)右。在(zài)此期间，市场(chǎng)很容易对通胀回落持乐观看(kàn)法，并忽视美国(guó)通胀环比(bǐ)走势的韧性。但(dàn)三(sān)季度以后，基数效应利好不再，在基准(zhǔn)情形下，美(měi)国标题通胀率很(hěn)可能(néng)企稳。

　　在此基础上，我(wǒ)们进一(yī)步提(tí)示(shì)下半(bàn)年美国通胀超(chāo)预期上(shàng)行的可能性。

　　第一，汽车(chē)价格可能超预期上(shàng)行。受2021年初财政刺(cì)激利好，美国汽车等耐用品消(xiāo)费一度爆发式(shì)增长，但(dàn)自2021年(nián)下半年以(yǐ)来逐渐冷却(què)。然而(ér)，目前有迹象表明(míng)，美(měi)国汽车消费(fèi)需求(qiú)并(bìng)未完全“透支”。2023年(nián)以来，随着国际供应(yīng)链继续(xù)修复，加(jiā)上多数电动汽车企业打(dǎ)响(xiǎng)“价格战”，美(měi)国汽车消(xiāo)费企稳回升。2023年(nián)一季度，美国机(jī)动(dòng)车和零部件消费同比增长(zhǎng)4.4％，在连(lián)续六(liù)个(gè)季度(dù)负(fù)增长(zhǎng)后实现正增(zēng)长。更高频的数据(jù)也印证了美国(guó)汽车消费回(huí)升的趋(qū)势(shì)，2023年1-3月(yuè)美国国内汽(qì)车销量同比增速分别达5.8％、7.5％和(hé)9.2％，连续三个月(yuè)加快增长。汽车销(xiāo)售回暖(nuǎn)会(huì)夯实(shí)汽车制造商的财(cái)务状况，也会(huì)限(xiàn)制(zhì)其继续降价(jià)的空间。此外，美国(guó)商务部数据显示，截至2023年(nián)3月，汽车制(zhì)造商存货(huò)量同比增速下降至1.5％，这(zhè)一数(shù)字在(zài)2018-19年(nián)维(wéi)持在10％左右，暗示(shì)未来汽(qì)车供给(gěi)压力可能上升(shēng)。因此在下半年，美国汽车销(xiāo)售数(shù)量和价格均(jūn)可(kě)能超预期(qī)上扬。

　　第二，房租回落可能再(zài)度(dù)滞后(hòu)。历史数据显(xiǎn)示，美国房价（OFHEO单独购房价格指(zhǐ)数）同(tóng)比领先CPI住房租(zū)金(jīn)同比9个(gè)月(yuè)至2年(nián)不等(děng)。本(běn)轮美国房价同比增速于2022年(nián)中左右触顶回落，继而市(shì)场期待2023年下半年(nián)美国住(zhù)房租金同比增速放缓。但是(shì)，房价与租金的相关(guān)性并不(bù)稳定。此外，考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)当(dāng)前美国房屋空置率(lǜ)更处于历史(shǐ)最低水平，住房供给紧(jǐn)张也可能阻碍(ài)住房租金回落(luò)的斜率。如果CPI住房(fáng)租金环比增速仍持续保持0.5％以上，那么美国(guó)CPI环比很(hěn)难下降至0.3％以下，CPI同比便(biàn)有反弹风险。

　　第三(sān)，能源(yuán)价格可能受供给扰动而超预期反弹。首先，尽管美欧经济(jì)前景蒙尘，但全球能源需求(qiú)维持强劲。国际能源署（IEA）4月中旬发布月(yuè)报显示，其预计2023年全球石油需求将增加200万桶/日，主要得益于中国需求复苏。其次，欧(ōu)佩克+频繁出手(shǒu)呵护油价，未来也不排除采(cǎi)取新的(de)行(xíng)动(dòng)。2022年下(xià)半年以来，欧佩(pèi)克+更(gèng)频繁地调整产量，以(yǐ)干预市场、呵护油(yóu)价(jià)。今年4月初，欧佩克+意外宣(xuān)布(bù)减产，提(tí)振了因美欧银行危机(jī)而下挫的国际(jì)油价。但好(hǎo)景不长，4月下旬以来美国地区银行危机(jī)再起，油价回调。据IMF数据(jù)，2023年沙特财政盈(yíng)亏平衡油价为(wèi)80.9美(měi)元(yuán)/桶(tǒng)。往后(hòu)看，不排除欧佩(pèi)克+进一(yī)步减产呵(hē)护油价。最后，欧洲能源风险(xiǎn)或(huò)在下(xià)一轮冬(dōng)季回升。展望(wàng)下半年，欧洲能源(yuán)形势仍有不确定性。据(jù)IEA 2022年12月报告(gào)，2023年欧盟天(tiān)然气供需缺(quē)口仍(réng)有270亿(yì)立方米。OPEC 2022年11月预测，若(ruò)LNG进口不足或遭遇“冷冬”，欧洲天然气储备可(kě)能(néng)处于警戒线水平之(zhī)下。一(yī)旦欧洲(zhōu)能源(yuán)风险再起，原(yuán)油、天(tiān)然气等国(guó)际能源品价(jià)格可能反弹。浙f车牌号是哪个城市 浙J车牌号是哪个城市p>

　　若下半年(nián)美国通胀(zhàng)较为顽固，美联储或将较难降息。如果年末(mò)美国CPI同比(bǐ)增速(sù)维持在(zài)3.8％以上，对应PCE同比将维(wéi)持3％以上，基(jī)本符合美联(lián)储2022年12月的预测水平，当时(shí)2023年PCE预期中值(zhí)为3.1％、核(hé)心PCE预期中值为3.5％，鲍威尔(ěr)讲(jiǎng)话时较为明确地表示2023年可能不会降息(xī)。由此推断，若当(dāng)PCE同(tóng)比维持(chí)3％以上(shàng)时，美(měi)联储选择降息的底气可能不足。截至目前(qián)，市场对于(yú)美联储下(xià)半年降息的预期(qī)仍(réng)强。如果浓厚的降息预期被逐渐修正削弱，市场可能需要重估美联储长时间保持高(gāo)利率对美国(guó)经济的负面影响(xiǎng)，继而可能进一步计入中期经济衰(shuāi)退(tuì)风险(xiǎn)。相应地，美股调整压力仍未消散，因盈利(lì)预期仍有下修空(kōng)间；在通胀(zhàng)和(hé)货(huò)币紧缩预期“上修”时期，美债利率和美元(yuán)指数(shù)可能阶段企稳，黄金(jīn)价格可(kě)能(néng)阶段(duàn)回调(diào)。

　　风险提示：美国金融风险超(chāo)预期上升，美国经济超预期下(xià)行，美联储降息超(chāo)预期提(tí)前等。

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