金融界(jiè)5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为(wèi)昆(kūn)明国资委的一封声明(míng)，让城投债成为关注的焦点，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经(jīng)越来越被重(zhòng)视。如何如(rú)何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发文(wén)称(chēng)，地(dì)方债包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城投债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在(zài)内的机(jī)构投资者是(shì)地方(fāng)债(zhài)的主要持有者(zhě)，他们普遍担心的还(hái)是城投债务、非标(biāo)等地方政府隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作(zuò)推进(jìn)异常艰难，仅依靠自(zì)身能力已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷看来，在(zài)土地财政(zhèng)缩水(shuǐ)的背景下，地方政府的财权与(yǔ)事(shì)权不(bù)匹配问题又(yòu)凸显出(chū)来。在我国政(zhèng)府(fǔ)杠杆率水平(píng)并不(bù)算高的前(qián)提下，我国地(dì)方政府(fǔ)的(de)杠杆率水(shuǐ)平确(què)实够高了。需要调整中央和地方之间债务余额的比例(lì)关系。“今后应加(jiā)大中(zhōng)央政府的(de)发债规模(mó)，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高 style="BOX-SIZING: border-box">在当前中(zhōng)国经济(jì)转型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范(fàn)区(qū)域性金融风(fēng)险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予困难(nán)省份(fèn)一定的(de)“托底”支持，在政策上大力度(dù)支持(chí)地(dì)方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降(jiàng)低(dī)债(zhài)务成本、拉长债务(wù)期(qī)限（非债券类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银行或商业银行(xíng)的低(dī)息资金(jīn)来降低债务成本(běn)，让债务(wù)更加(jiā)容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高通(tōng)过出让国有资产来偿(cháng)债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次(cì)公告(gào)无偿划转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城(chéng)投平台(tái)成为地方债务主要体现(xiàn)形式(shì)

　　城投(tóu)债(zhài)是指城投企业公开(kāi)发行的(de)公(gōng)司(sī)债券和中期(qī)票据。按照(zhào)新预算法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明确城(chéng)投债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府投(tóu)融资机构(gòu)转(zhuǎn)变为市(shì)场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜底。但(dàn)实(shí)际上市(shì)场仍(réng)然把城投债看作由地方政府背书的高信用(yòng)等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通常(cháng)都是地方政(zhèng)府下设的(de)投融资机构，很难完全(quán)独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场(chǎng)化的企业。城投(tóu)的债(zhài)务主(zhǔ)要(yào)包括向银行借款(kuǎn)和(hé)发行债券融资这两(liǎng)种(zhǒng)方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债权(quán)融资的规模也不小，到2022年末，余(yú)额估计在(zài)13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年(nián)以(yǐ)来，全国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息债务(wù)快速扩张，每年增速均保持在(zài)10％以(yǐ)上，到(dào)2022年(nián)末(mò)，全(quán)国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿(yì)元增长(zhǎng)了(le)7倍以上。

城(chéng)投(tóu)平台发债余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投(tóu)平台实际上(shàng)已(yǐ)经成为地方债(zhài)务的主要(yào)体(tǐ)现形式(shì)，规模(mó)明显超(chāo)过(guò)地方政府的一(yī)般债和(hé)专项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额(é)大(dà)约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违(wéi)约案例，说(shuō)明城投债(zhài)仍属(shǔ)于(yú)地方政(zhèng)府背书(shū)的高等级信用债。但是，城(chéng)投平(píng)台的非标违约(yuē)情(qíng)况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷(dài)方(fāng)式的也比较多。

　　地方(fāng)政府应确(què)保城(chéng)投债按时(shí)兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市(shì)场对地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)债务增长和财政收入(rù)增速下降甚至负增长(zhǎng)的现象(xiàng)普遍担心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北、中(zhōng)西部省份，城(chéng)投债的(de)收益率普遍高于(yú)东部发达省市。2022年13个省土地出(chū)让金(jīn)对政府债务利息覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿地之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤(méi)债违约(yuē)之后，对(duì)河南省乃(nǎi)至全国的信用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱(ruò)区域被边缘(yuán)化(huà)。例如(rú)青海、云南和天津等近(jìn)几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成本有(yǒu)所下(xià)降(jiàng)，但(dàn)整体降幅相较全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁(níng)夏和(hé)甘(gān)肃2020年以来城投债(zhài)加权平(píng)均票面利率降幅也明显不如全国(guó)。

　　当前在(zài)经济(jì)复(fù)苏不及预期的背景下(xià)，投资者(zhě)的风(fēng)险(xiǎn)偏好明(míng)显下降。为(wèi)此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务(wù)问题，反而会恶化区域(yù)信用环境(jìng)，导致地方(fāng)国企融资(zī)难、融资(zī)贵。从未(wèi)来区域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门仍(réng)需(xū)要持续举债来(lái)实现经(jīng)济平稳增长，需(xū)要保(bǎo)持政府信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要(yào)增(zēng)强(qiáng)城(chéng)投债(zhài)权人(rén)的持有信心(xīn)，首先要确保(bǎo)城投债不(bù)违约(yuē)，这就(jiù)意味着城投公司能(néng)够具备低成本的借新还旧能(néng)力(lì)。

　　中央提出“谁家的(de)孩子(zi)谁(shuí)家抱(bào)”，意(yì)味着(zhe)对(duì)地方债不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定(dìng)的(de)“托(tuō)底”支持，即在政策上大力度支持地方(fāng)政府“化债”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成本(běn)、拉(lā)长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务(wù)展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政策(cè)性银行或(huò)商业银(yín)行的低(dī)息(xī)资(zī)金来降(jiàng)低债务(wù)成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于(yú)地方政府(fǔ)可否通过(guò)出让国有(yǒu)资产来偿债方面，也(yě)希望中(zhōng)央给(gěi)予政策上的支(zhī)持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对政(zhèng)协(xié)十三届全国委员会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定及(jí)操作(zuò)细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限(xiàn)合伙企业的优势(shì)，助力国有(yǒu)企业创新发展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国有企业(yè)股权获得收(shōu)入偿还债务(wù)，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划(huà)转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地(dì)方政府(fǔ)的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部(bù)门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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