文|招(zhāo)商宏观张静静团队

　　核心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统计局发布4月全(quán)国规(guī)模以上(shàng)工业企(qǐ)业绩效数据(jù)。4月份(fèn)，规模以上工业企(qǐ)业(yè)营业收(shōu)入(rù)累计同比增长0.5％；规(guī)模以(yǐ)上工业企(qǐ)业利润累(lèi)计同比增(zēng)速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累计(jì)同比增速降(jiàng)幅小幅收(shōu)窄，但依(yī)然(rán)处(chù)于(yú)探底爬坡过(guò)程中。从决定企业利(lì)润(rùn)的量(liàng)、价、成(chéng)本(běn)三因(yīn)素(sù)框(kuāng)架(jià)看，我们认为，此轮工业企业利润增速由(yóu)正转负的原(yuán)因主要(yào)源于PPI下(xià)行，但本轮工业企(qǐ)业(yè)利润累计增速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他(tā)多种(zhǒng)因(yīn)素(sù)叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用(yòng)率偏高严重制约工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡速(sù)度(dù) 。

　　从详细(xì)拆解数据(jù)看：1）与(yǔ)去年同(tóng)期相比(bǐ)，工业企业经营绩效(xiào)的增长(zhǎng)压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账(zhàng)款平均回收(shōu)期进一(yī)步增加。2）分所有制类型来(lái)看，外商及港澳台(tái)商和(hé)私营(yíng)企(qǐ)业利润累(lèi)计(jì)同比降幅出(chū)现收窄，国有工业企业和股份制企业利润(rùn)累计同(tóng)比降(jiàng)幅(fú)进(jìn)一步扩大。3）上游(yóu)采选(xuǎn)业中非金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表现较好，石油(yóu)和天(tiān)然气开采等其他行业(yè)的(de)利润增速(sù)降幅依然较(jiào)大；中游原材(cái)料(liào)加工业和装备制(zhì)造业的利润(rùn)增速出现明显分化，中游(yóu)原材料加工业的利(lì)润增速(sù)均(jūn)为负，是整体工业企业利润增速的主要拖(tuō)累，中游装备制造业(yè)利润增(zēng)速回升幅(fú)度较大，成为整体工业(yè)企业利润增速的主要拉动(dòng)项。在价格水平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同时(shí)走弱的情况下，下游行(xíng)业内部的(de)利润增速反弹乏力(lì) 。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上个月相(xiāng)比，4月份(fèn)公布(bù)的工(gōng)业企业利润(rùn)数据(jù)已表现出(chū)明显的探底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增速爬(pá)升的行业进一步增(zēng)多；二，营业收入增速由(yóu)负转正(zhèng)，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游(yóu)装备制造业有望继(jì)续成为拉动工业企业利润(rùn)增速回升的主要(yào)拉(lā)动(dòng)力。按当(dāng)月利(lì)润增速(s当断不断必受其乱是什么意思，当断不断 必受其乱下一句ù)计算，4月(yuè)份表现(xiàn)较(jiào)好的行(xíng)业主要(yào)有(yǒu)：汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空(kōng)航天和其他运输设备制造业 、通用设备制造业、电气机械及器材制造业(yè)、仪器仪(yí)表制(zhì)造业、文教、工美(měi)、体育(yù)和(hé)娱乐用品制造业、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品业(yè)、电力、热力、燃(rán)气及水的生(shēng)产(chǎn)和供应业电(diàn)力 。

　　正文(wén)

　　核心观点(diǎn)：

　　总(zǒng)体来看(kàn)：

　　4月份，营(yíng)业(yè)利润累计(jì)同比增速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决定企业(yè)利润的量、价、成本三因素框架(jià)看，我(wǒ)们(men)认(rèn)为，此轮工业企业利润增速由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因(yīn)主要源(yuán)于(yú)PPI下行，但本轮(lún)工业企业利(lì)润累计增速的下探幅度之深和(hé)持(chí)续时间之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业(yè)利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用(yòng)率偏高严(yán)重制约(yuē)工业企业利润爬坡(pō)速(sù)度(dù)。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主(zhǔ)要细分行(xíng)业(yè)中，有26个行业的营业利(lì)润(rùn)累(lèi)计增速出(chū)现(xiàn)回(huí)升(shēng)，其他13个行业的营业利润累计增(zēng)速(sù)均出现(xiàn)回落，其中回(huí)落(luò)幅度(dù)较大的行业(yè)主要是(shì)农副食品(pǐn)加工、煤炭开采和洗选、有(yǒu)色金(jīn)属矿采选(xuǎn)、造纸(zhǐ)及纸制品、 纺织服装、服(fú)饰等行业，回升幅度较大的行业主要是机械和设备(bèi)修理(lǐ)、汽车(chē)制造、通用设(shè)备制(zhì)造(zào)、橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年(nián)同期相比，工业企(qǐ)业(yè)经营(yíng)绩(jì)效的(de)增长压力依然较大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周转天数和应收账(zhàng)款平(píng)均(jūn)回收(shōu)期(qī)进一(yī)步增加。

　　数据(jù)显示，规模以上工业企业累计(jì)每百元营业收(shōu)入(rù)中的成本(běn)为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比增(zēng)加(jiā)0.88元（环(huán)比增加0.09元）。产(chǎn)成品存货周转天数为(wèi)20.80天(tiān)（3月(yuè)为20.60天(tiān)），同比增加1.80天(tiān)（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账款平均回收(shōu)期为(wèi)63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比增加8.60天(tiān)（环比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类(lèi)型来看，外商及港澳台商和私营(yíng)企业利润累计同(tóng)比降(jiàng)幅出现(xiàn)收窄(zhǎi)，国(guó)有工(gōng)业(yè)企业和(hé)股(gǔ)份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一步扩大。

　　其(qí)中4月国(guó)有工业企业利润累计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年(nián)同(tóng)期13.9％），外商及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份制企业同比增长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上游采选业(yè)中(zhōng)非金属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润(rùn)增(zēng)速表现较好，石油和天然气开采(cǎi)等其他(tā)行业的(de)利润(rùn)增速降幅依然(rán)较大。

　　数(shù)据(jù)显示(shì)，非金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金属矿采选(xuǎn)的增速(sù)依然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑(hēi)色金属矿采选业、废物资(zī)源(yuán)综合利用的增速为(wèi)负(fù)，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和(hé)装(zhuāng)备制(zhì)造业的(de)利润增速出现明显(xiǎn)分(fēn)化。中游原材料加工业的(de)利(lì)润增速均为负(fù)，尽管与(yǔ)上个月相比，利润(rùn)增(zēng)速跌幅(fú)普遍收窄，但(dàn)依然是整(zhěng)体工(gōng)业(yè)企业利润增速的主要拖累(lèi)。中(zhōng)游装备制造业利润增速回升幅度(dù)较(jiào)大(dà)，成为整体工业(yè)企业(yè)利润增速的主(zhǔ)要拉动(dòng)项(xiàng)。其(qí)中通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航(háng)天、电气机械及器材(cái)制造、仪器仪(yí)表制(zhì)造增幅延(yá当断不断必受其乱是什么意思，当断不断 必受其乱下一句n)续(xù)上个月亮眼趋(qū)势，得(dé)益于国内汽(qì)车(chē)销售量的提升(shēng)和汽车(chē)产业(yè)链出口强劲，汽车制造业的利润增速降幅(fú)由(yóu)负转正(zhèng)，此外叠加去年同期(qī)基数较低(dī)，汽(qì)车制(zhì)造业当月利(lì)润增速高达(dá)20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌(diē)幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加(jiā)工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭及(jí)燃料加工(gōng)、非金属矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制(zhì)造(zào)、金(jīn)属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄(zhǎi)，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表制造、通用(yòng)设备制造(zào)、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机械及器材(cái)制造增幅依旧(jiù)为正，并且(qiě)增速出(chū)现(xiàn)明显回升，分别录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提(tí)的是，汽车制造增(zēng)幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水(shuǐ)平、内部需求、外部(bù)需(xū)求同时走弱的情况(kuàng)下(xià)，下游行业(yè)内(nèi)部的利(lì)润增速反弹乏力，文(wén)教工美体育娱乐用(yòng)品、食品制造(zào)、纺织业、家具制造等多个(gè)行业的利润(rùn)增速跌幅(fú)放缓(huǎn)，但依然为负(fù)；农副食品加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个行业的利润跌幅继续扩大。往(wǎng)后看，价格水平(píng)、内部(bù)需求(qiú)、外部需求转好速度较(jiào)慢，这也意(yì)味着下游行业的利润增速向上(shàng)爬坡(pō)的节奏大概(gài)率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副(fù)食品加工(gōng)、纺织服(fú)装、服饰(shì)、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品(pǐn)和医药制造跌(diē)幅扩(kuò)大，分别录(lù)得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造(zào)、纺(fǎng)织业(yè)、家(jiā)具制造和印刷和记录媒介利润降(jiàng)幅(fú)放(fàng)缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶(jiāo)和(hé)塑(sù)料制品增速由(yóu)负转正，录(lù)得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品(pǐn)增速(sù)略有回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造(zào)利润增速(sù)保持(chí)高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共事(shì)业中的(de)机械和(hé)设(shè)备修(xiū)理(lǐ)、电(diàn)力(lì)热力利润增(zēng)速(sù)相(xiāng)对较高(gāo)，燃气生产(chǎn)和供应利(lì)润增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅收窄。其中机械和(hé)设备修理(lǐ)利(lì)润累计(jì)增(zēng)速上(shàng)升幅度较大，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前(qián)值(zhí)为79.6％），电力热力利润(rùn)累(lèi)计同比增速收窄，但仍然保持高速增(zēng)长，4月收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略有上(shàng)升(shēng)，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气(qì)生产和供应降幅(fú)收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个月(yuè)相(xiāng)比，4月份公布的工业(yè)企业利润数据已表(biǎo)现出明显的(de)探底爬(pá)坡信号：一，营(yíng)业(yè)利润(rùn)累(lèi)计增速爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速(sù)由负(fù)转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有(yǒu)望(wàng)继续成为拉动工业(yè)企(qǐ)业利润增速回(huí)升的(de)主要拉(lā)动力。汽(qì)车(chē)制(zhì)造、 铁路(lù)、船舶、航空航天和其他(tā)运输设备制造(zào)业 、通用设(shè)备制造(zào)业、电气机械及器(qì)材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育(yù)和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力、热力、燃气及水的生(shēng)产(chǎn)和(hé)供(gōng)应业 。

　　正如(rú)我们在《今年工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润增(zēng)速能否(fǒu)转正？》中所言，当前正处于第6次(cì)工业企业利润探底阶段（从2000年开始计(jì)算），如果按最近两(liǎng)次(cì)探底历史来演绎的话(huà)，至少还要在负值(zhí)区间爬坡7-8个月(yuè)左右的时(shí)间，预计工业企(qǐ)业利润增速转正最早也需等到四季(jì)度。目(mù)前我(wǒ)国(guó)仍面(miàn)临内需(xū)增长缓(huǎn)慢和外(wài)需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段，这直接导致企(qǐ)业的(de)产能利用率持续下滑。此外(wài)，叠(dié)加(jiā)营业成本高(gāo)居不下导致的内部压力，本轮工业企(qǐ)业利润增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内需恢复力度低于(yú)预期。

　　以(yǐ)上内容来(lái)自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增速明(míng)显回升(shēng)——2023年(nián)4月工业企(qǐ)业(yè)利润分析(xī)》报告，报(bào)告(gào)作(zuò)者张静静、张(zhāng)一平，联系人(rén)罗丹(dān)

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