平安首(shǒu)经团队：钟正生/张璐/常(cháng)艺馨

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　新增社融表现乏力(lì)。继一季度“天量”投放后，2023年4月社(shè)融增(zēng)长(zhǎng)明(míng)显降温，比去年4月疫(yì)情(qíng)冲(chōng)击期间创下的低点(diǎn)仅多增2873亿(yì)元，“稳(wěn)信用”压(yā)力有所(suǒ)显(xiǎn)现。社融骤降的主要(yào)拖累在(zài)于人民币信贷增势放缓， 4月(yuè)降至(zhì)2008年以来历史同(tóng)期的次低点（仅略高于2022年同期(qī)）。表外融资和(hé)直接(jiē)融资基本延续了一季度(dù)的格(gé)局。1）委托贷(dài)款和信托贷(dài)款小幅正(zhèng)增长；未贴现银行承兑汇票较去年同期(qī)降幅收(shōu)窄；2）企(qǐ)业直接融资较(jiào)去年同(tóng)期有所下降，主因债券到期(qī)规模(mó)较大。3）政府债(zhài)融资(zī)规(guī)模同比多(duō)增，但需警惕(tì)其“后劲”。2023年提前(qián)批的(de)剩余发行额度不及万亿，截(jié)至5月上旬尚未下发剩余批次的地(dì)方(fāng)债额度(dù)，期(qī)间空档可(kě)能拖累政府(fǔ)债融资表(biǎo)现。

　　新(xīn)增人民(mín)币贷款偏(piān)弱，增量明显弱于历史同(tóng)期(qī)均值。各(gè)分项(xiàng)从强(qiáng)到弱排序，企业(yè)中长期贷款>；企(qǐ)业短(duǎn)期(qī)贷款>；居民(mín)短(duǎn)期(qī)贷款>；居民中长(zhǎng)期贷款。新增人民币贷款的最(zuì)大问(wèn)题仍(réng)然在于居民中长期贷款，房(fáng)地产销售不振使其增量不(bù)足(zú)，居(jū)民预(yù)期偏弱、提前偿还存量(liàng)房(fáng)贷又雪上加(jiā)霜。但基于4月这个信贷投放(fàng)传统淡季的(de)数(shù)据，尚(shàng)不能得出(chū)企业(yè)信贷需求不(bù)足的结论。一方面，企业中(zhōng)长期贷(dài)款在一季度(dù)大(dà)幅(fú)高增后(hòu)，4月又创历史同期(qī)新高，仍能(néng)有(yǒu)效发力；另(lìng)一方面，蒙古女人为什么不能碰表内(nèi)票据维持低增长（与去年(nián)1-5月(yuè)表内票据高增长形成对比），也(yě)意味着目前企业贷(dài)款(kuǎn)需求(qiú)或许尚可。此外(wài)，4月初以来存款(kuǎn)利(lì)率市(shì)场(chǎng)化改革较快(kuài)推进，这有助于缓解银行(xíng)面临的净息差压(yā)力，增强其支持(chí)实体(tǐ)经(jīng)济的可(kě)持续性(xìng)，能(néng)够为(wèi)企(qǐ)业贷(dài)款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从(cóng)货币供应(yīng)量和存款数据看：1）M1同(tóng)比小幅回升。每(měi)年前4个月翘尾(wěi)因素对M1同比走势影(yǐng)响(xiǎng)较大，或是驱动(dòng)其(qí)变化的主(zhǔ)因。在贷款扩张的同时，企业存款也(yě)有边际改善。2）M2同(tóng)比(bǐ)增速(sù)有所回(huí)落。4月居民资产再配置，银行理财规模重回扩张(zhāng)，对M2形(xíng)成(chéng)拖累。考(kǎo)虑到去年4月(yuè)M2同比增速(sù)较(jiào)3月抬升(shēng)0.8个百(bǎi)分点(diǎn)，基数(shù)变化也有较强影响。3）居民存款(kuǎn)同比(bǐ)少增(zēng)。考虑到4月多家中(zhōng)小银行下调挂牌存(cún)款利率、银行理财市场火(huǒ)热、居民提前偿(cháng)还(hái)房贷(dài)规(guī)模较高，其驱动(dòng)因素更多(duō)是(shì)家庭资产的再配置，流(liú)向消费规(guī)模可能较为(wèi)有(yǒu)限(xiàn)。4）4月财政存(cún)款同比(bǐ)大幅多(duō)增，但(dàn)结(jié)合基建(jiàn)相关高频开工(gōng)率和重大(dà)项目开工金额数据看，财政对(duì)实体(tǐ)经济支持力(lì)度可能(néng)有所减弱(ruò)。从(cóng)4月金融数(shù)据看，房地产(chǎn)恢复(fù)仍然缓慢，此时(shí)若财政基建支(zhī)持力(lì)度不稳，可能导致中国经济环比增长动(dòng)能较快(kuài)衰减。

　　目前(qián)社融增速回升幅度较小，但与名义GDP增速对比(bǐ)看(kàn)，货币政策对实(shí)体经济的(de)支持还是比较有力的(de)。即便按(àn)2023年中国名义GDP增速(sù)7％-8％的情形（假设全年(nián)录(lù)得6％左右(yòu)的实际GDP增(zēng)速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够与之(zhī)匹配。我(wǒ)们(men)认为，后续需通过(guò)财(cái)政加力、促进房地产(chǎn)修复(fù)、促进家(jiā)庭超额储蓄动用(yòng)等方式(shì)扩大总需求，夯实经济回升(shēng)势头(tóu)。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏(fá)力(lì)

　　新增社融表(biǎo)现乏(fá)力。2023年4月新增社(shè)会融资(zī)规模为1.22万亿元(yuán)，同(tóng)比多增2873亿元；社融存量(liàng)同比增速持平(píng)于上月(yuè)的10％。考虑到去(qù)年同(tóng)期疫(yì)情多点(diǎn)散发、社融一度触“冰”的低基数效应，以及今年一季度“开门红”期间社(shè)融月均同比多增(zēng)8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳(wěn)信用”压力有所显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面，人(rén)民币信(xìn)贷(dài)增势放(fàng)缓，是4月社融骤(zhòu)降的主(zhǔ)要拖(tuō)累。2023年4月人民币贷款4431亿(yì)元，为(wèi)2008年以来历史同期的次低点（仅较2022年(nián)同期高815亿(yì)元(yuán)）。不过，得益于出口边(biān)际回暖、人民(mín)币汇率相对稳定，4月外(wài)币贷(dài)款同比(bǐ)有(yǒu)所(suǒ)少减。

　　另一方面(miàn)，表(biǎo)外(wài)融资(zī)和直接融资基(jī)本延续了一季度的格(gé)局(jú)。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资(zī)同比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融企(qǐ)业境(jìng)内(nèi)股(gǔ)票融资分别同比少增(zēng)809亿(yì)元、173亿元。今年春(chūn)节(jié)后(hòu)，企业贷款发(fā)行规(guī)模(mó)持续高于去年同期(qī)，但(dàn)到(dào)期偿还也迎来(lái)高(gāo)峰，对(duì)净(jìng)融资构(gòu)成(chéng)拖累。截至2023年一季(jì)度末，2022年10月推出的500亿(yì)元民营(yíng)企业债券融资支(zhī)持工具（第(dì)二期）尚未(wèi)开始投(tóu蒙古女人为什么不能碰)放使用，相关政策支持还(hái)有待(dài)落地(dì)。

• 　　二(èr)则，政府债(zhài)融资规(guī)模同比多增，但(dàn)需警惕其(qí)“后(hòu)劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前置发力，政府债(zhài)融资规模较去(qù)年同期累计多增3114亿元。以财(cái)政预算数据看，2023年政府债(zhài)融资的总(zǒng)体规模与(yǔ)去年相当。但不同之处在(zài)于，2022年在3月(yuè)底就已经下(xià)达剩余批次的(de)新增地(dì)方(fāng)债额度，而(ér)2023年截(jié)至5月(yuè)上旬(xún)仍未下发剩余批次的地方债额度(dù)，且(qiě)提前批的剩余发行(xíng)额(é)度不(bù)及万亿(yì)。如果近期(qī)下达(dá)地(dì)方债额度，按(àn)照往(wǎng)年节奏，经过地方政府(fǔ)项目额度分(fēn)配、预算调整程(chéng)序，剩(shèng)余批次地(dì)方债可能至6月(yuè)中下旬(xún)才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会(huì)拖累政(zhèng)府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表外(wài)融资(zī)同比(bǐ)多(duō)增(zēng)，持(chí)续对(duì)社融构成(chéng)小幅支撑。其中，委托贷款(kuǎn)和信托贷款单月小幅新增(zēng)，相(xiāng)比去(qù)年同期(qī)分(fēn)别多(duō)增85亿元、少减734亿元。在表内票据贴现(xiàn)减少的情(qíng)况下，未贴(tiē)现(xiàn)银行(xíng)承(chéng)兑汇(huì)票较去年同期降幅收窄，同比少(shǎo)减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端(duān)

　　2023年4月新增人(rén)民币贷款为(wèi)7188亿元，比去年同期低(dī)点仅略有多增，相(xiāng)比18年(nián)-21年同期均值少增(zēng)6237亿元。各分项从强到(dào)弱排(pái)序(xù)，“企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn) >； 企(qǐ)业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中(zhōng)长期贷款”。具体地(dì)，

• 　　居民(mín)中长期(qī)贷款单月净偿还规模达历史新高，相(xiāng)比18年(nián)-21年同期(qī)均值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民短期贷款同比(bǐ)少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业(yè)短(duǎn)期贷款同比多(duō)增，但略(lüè)低于(yú)18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延续前(qián)期(qī)亮眼表现，同(tóng)比大幅多增(zēng)4071亿元，且创(chuàng)历史同期新(xīn)高。

　　总体(tǐ)看，新增人民币贷款的最大(dà)问(wèn)题仍然(rán)在于居民(mín)中(zhōng)长期贷款，房(fáng)地产销售低迷使(shǐ)其增量不足，居(jū)民预期偏弱、提前偿(cháng)还存量(liàng)房(fáng)贷(dài)又(yòu)雪上加霜。基于(yú)4月这个(gè)信贷投放(fàng)传统淡季的(de)数据，尚不能(néng)得出(chū)企业信贷需求(qiú)不足(zú)的(de)结论。

• 　　一(yī)方面，企业中长(zhǎng)期贷款在(zài)一季(jì)度大幅高增后，4月又创历史同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一(yī)方面，表(biǎo)内票据维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据高(gāo)增(zēng)长形成对比(bǐ)），也意味着(zhe)目前企业贷款需(xū)求或许尚可(kě)。

• 　　此外(wài)，4月初(chū)以来存款利率(lǜ)市场化改(gǎi)革较快(kuài)推进(jìn)，这(zhè)有(yǒu)助于缓解银行面临的净息差压力(lì)，增强(qiáng)其支持实体(tǐ)经济的(de)可持续(xù)性(xìng)，能够(gòu)为企业贷(dài)款利率的 进(jìn)一步(bù)下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升。一(yī)方面，从(cóng)历史规律看(kàn)，每(měi)年前(qián)4个月翘尾(wěi)因(yīn)素对M1同(tóng)比走势的(de)影(yǐng)响较大，这(zhè)可能(néng)是(shì)驱动其变(biàn)化的主(zhǔ)要原因。另一方面，在企业贷(dài)款(kuǎn)扩张(zhāng)的(de)同时，企业存款(kuǎn)也有(yǒu)边际改善(shàn)，4月新增(zēng)规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比增速有所回落(luò)。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对M2的支(zhī)撑不(bù)强。另一方面，居民资产再配(pèi)置，银行理财(cái)规模重回扩张(zhāng)，对M2也(yě)形成拖累(lèi)。此外(wài)，考虑到去(qù)年4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基(jī)数(shù)的变(biàn)化也有较强影响。

　　4月(yuè)居民存款出现了2022年3月以(yǐ)来的首(shǒu)次同比(bǐ)少增，其(qí)驱(qū)动因素更(gèng)多是(shì)家庭资(zī)产的再(zài)配置，流向消费(fèi)的规模可能较为有限(xiàn)。4月以来(lái)多家中小(xiǎo)银行下(xià)调挂牌存(cún)款利率（据(jù)融(róng)360监(jiān)测数据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存款平均(jūn)利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市场需(xū)求火热，居(jū)民提前偿还(hái)房贷规模较高（4月居(jū)民(mín)中长期贷款净偿还规(guī)模达(dá)历史新高）。

　　值得警惕的是(shì)，4月(yuè)财政存款同比大幅(fú)多增4618亿(yì)元，去年同(tóng)期留(liú)抵(dǐ)退税推进(jìn)存在一定影响。但结合其他指(zhǐ)标看(kàn)，财政对实体经济的支持力(lì)度可能有所减(jiǎn)弱，基建投资相关的高(gāo)频指标出现了(le)下行的苗(miáo)头（4月下旬以来，全国高炉开工率(lǜ)、电炉开(kāi)工率、独立焦(jiāo)化厂焦炉生产率(lǜ)、水泥磨机运转率、石油沥青(qīng)开工率等指标环比走弱），重大项目开工(gōng)金额(é)同环比较快下滑（据Mysteel不完(wán)全统计(jì)，2023年4月全(quán)国各地(dì)重(zhòng)大项目(mù)开工总(zǒng)投(tóu)资额约28078.26亿(yì)元，环比下降34.0％，不及去年同(tóng)期(qī)的半数）。从4月(yuè)金融(róng)数(shù)据看(kàn)，房地产恢(huī)复仍然缓慢，此时如果财政基建支持力度(dù)不稳(wěn)，可(kě)能导(dǎo)致中国经济(jì)的环比增(zēng)长动能较快衰减。

未经允许不得转载：北京老旧机动车解体中心 蒙古女人为什么不能碰