来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心(xīn)观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢复推动出口形势好转(zhuǎn)，出行需求释放催化下(xià)游消费(fèi)回(huí)暖。从行业(yè)表现看(kàn)，制造业从去年(nián)四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从主动去库转向被(bèi)动去库。从景气(qì)度(dù)边际表现看(kàn)，下游(yóu)消费制造(zào)>；中游(yóu)装备制造(zào)>；上游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工(gōng)；服务业中，交(jiāo)通(tōng)运(yùn)输、住(zhù)宿餐(cān)饮、房地产等(děng)线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费回(huí)暖和产业升级将成为推动下一阶段国(guó)内经济复(fù)苏的主线(xiàn)。

　　制造业(yè)、服务业(yè)是驱动一季度经济复(fù)苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制(zhì)造(zào)业，交(jiāo)通运输(shū)、房(fáng)地产等行(xíng)业景气(qì)度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年初出(chū)口数(shù)据好转、服务(wù)消费快速恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲弱的特(tè)点相一(yī)致。

　　从制造(zào)业内部(bù)来看，今年3月，制造业(yè)各(gè)行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库进程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边际(jì)改善情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度表现(xiàn)为高位放缓。

　　下(xià)游消费(fèi)制(zhì)造(zào)行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草、家具(jù)制造行业景气度(dù)较高，部分行业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工行业景气度改善(shàn)幅度最(zuì)弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍(réng)然受(shòu)到价(jià)格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业(yè)升(shēng)级或是推动下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国(guó)内(nèi)经济复苏主要(yào)受益于疫后(hòu)复(fù)苏红(hóng)利驱(qū)动(dòng)。需求方(fāng)面，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压(yā)的购房、服务消费需求得以释放；供给方面，国(guó)内复工(gōng)复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后复苏红(hóng)利驱动边际转弱，随着未来(lái)海外(wài)总需(xū)求回(huí)落的预期逐步(bù)兑(duì)现(xiàn)，后续驱(qū)动(dòng)国内经济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民收(shōu)入(rù)向上修复，消(xiāo)费倾向(xiàng)明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间(jiān)水平，同时信(xìn)贷(dài)数据(jù)指(zhǐ)向居(jū)民“去(qù)杠杆”势头缓(huǎn)和，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的确定性进(jìn)一步增强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服(fú)务(wù)消费有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺服(fú)等与出行(xíng)及地(dì)产后周期相关的可选消费也(yě)有望进一步(bù)回(huí)暖。

　　二(èr)是，产(chǎn)业(yè)升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优(yōu)势(shì)增强，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性；随着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回(huí)升，商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复，企业(yè)将(jiāng)从主动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设(shè)备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经济恢复(fù)力(lì)度不(bù)及预期(qī)；海外(wài)需(xū)求超(chāo)预期回落。

　　一(yī)、节(jié)后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回(huí)落

　　一、本周聚焦：疫后商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级经济(jì)复苏有哪些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一季度经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)因

　　一季(jì)度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫后复苏(sū)背景(jǐng)下，国(guó)内(nèi)经济企稳(wěn)回(huí)升。但不同(tóng)于海(hǎi)外国(guó)家商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级疫后复苏(sū)的规(guī)律，本轮国(guó)内疫后复苏发生在外需回(huí)落、国内(nèi)经(jīng)济转向(xiàng)高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经(jīng)济复苏(sū)的(de)力量(liàng)并(bìng)不(bù)均衡，行业分(fēn)化特征明(míng)显(xiǎn)。因此，我(wǒ)们(men)重点从行业层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不(bù)变(biàn)价观(guān)测各行业表现来(lái)看，今年(nián)一(yī)季(jì)度制造业、交通运输(shū)业、房地产业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房(fáng)地产销售回(huí)暖而投资(zī)疲弱的情况相一(yī)致。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计算各(gè)年份(fèn)的复合(hé)增速(sù)，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今(jīn)年一(yī)季(jì)度(dù)第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去(qù)年四季(jì)度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增速，与近(jìn)年来(lái)加快建设农业强国，推进农(nóng)业农村现(xiàn)代(dài)化的目标有关(guān)。

　　今年一季(jì)度第二产业增加(jiā)值增(zēng)速升至5.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.4％。其中，制(zhì)造(zào)业迎来较快复(fù)苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于(yú)去年(nián)四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去(qù)年下半(bàn)年之后外需转弱、居(jū)民商品消费恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回(huí)落(luò)，增加值增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产新开工拖(tuō)累。

　　今年(nián)一季度(dù)第三产业(yè)增(zēng)加值增速小幅升(shēng)至4.7％，略高于去(qù)年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益(yì)于居民(mín)出行(xíng)活动恢复，交通运输、仓储和邮(yóu)政(zhèng)业增加值增(zēng)速(sù)明显提升，自去年(nián)四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年(nián)、2021年(nián)全(quán)年增速(sù)；住宿(sù)和(hé)餐饮(yǐn)业增加(jiā)值(zhí)增速小幅(fú)回升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平(píng)均增(zēng)速，但绝对水平不(bù)及2019年(nián)，指向供给水(shuǐ)平恢(huī)复较(jiào)慢(màn)。而受益于新房和二(èr)手房销售回暖，今年一季度(dù)房(fáng)地(dì)产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领(lǐng)域复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度(dù)的观(guān)测，我们采用(yòng)量(liàng)（各行业工业增加值增速）与价(jià)格（各行业工业品价格增(zēng)速）分别作(zuò)为供(gōng)需(xū)的衡(héng)量指标(biāo)。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以(yǐ)来的月度数据，首先将各行业增加值增速调整为以2019年为(wèi)基(jī)期(qī)的(de)复(fù)合(hé)增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速的分(fēn)位(wèi)数水平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位数(shù)水平，捕捉其边际(jì)变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业景气(qì)度(dù)出现普遍回暖，多数(shù)从去年12月的(de)“量(liàng)价(jià)齐跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初期，供给端(duān)修复(fù)好于需求端，行业(yè)整体(tǐ)去库进(jìn)程(chéng)尚(shàng)未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善情况来(lái)看(kàn)，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气(qì)度呈现高位(wèi)放(fàng)缓情况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关(guān)的(de)行业景气度最高(gāo)，部分行业步入(rù)“量(liàng)价齐(qí)升”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出消费相关的(de)，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐(lè)的量(liàng)价分位数水(shuǐ)平(píng)均处在(zài)高(gāo)景气度区(qū)间，烟草、家具制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食(shí)品制造景(jǐng)气(qì)度(dù)有所回落，农(nóng)副加工(gōng)行业表现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造(zào)行业表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌(diē)”，二者价格下跌(diē)主要与(yǔ)高库存(cún)水平有关(guān)，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随(suí)着防疫需求的降温，医药制造业景气度(dù)有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度(dù)居中，均表现为“量升价跌(diē)”。一方面与原材料成本下跌(diē)有关，另一(yī)方面，也与年初外需(xū)表(biǎo)现好于(yú)内需，部分行业仍(réng)在去库进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业增加(jiā)值增速(sù)改(gǎi)善幅(fú)度最大，受益(yì)于(yú)国内产业升(shēng)级、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽车制造(zào)、金(jīn)属制品，改善幅(fú)度(dù)最弱的是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新开(kāi)工强度较(jiào)弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改善(shàn)幅(fú)度偏弱，由于行(xíng)业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数(shù)行(xíng)业仍(réng)受制于(yú)价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金属行业生(shēng)产(chǎn)端(duān)改善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商品下行周期(qī)影响，价(jià)格(gé)依(yī)旧承(chéng)压(yā)；随着年(nián)初(chū)建(jiàn)筑业施(shī)工回暖，相关的黑(hēi)色金属、非金(jīn)属制品景气(qì)度提升，但由于库存水平偏(piān)高，价(jià)格仍(réng)处在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行(xíng)业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位数(shù)水平仍处在50％以下的景气(qì)度偏低区(qū)间，今年(nián)由(yóu)于能源危机缓解，产品价格相较去(qù)年(nián)同(tóng)期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭开采景(jǐng)气度仍处在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生(shēng)产(chǎn)及价格水平同步回(huí)落。这与去年以来(lái)行业(yè)产能(néng)持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采产成品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或是推动下(xià)一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)复(fù)苏主要(yào)受益于疫后(hòu)复(fù)苏红利。一方面(miàn)，消费(fèi)场景恢复后(hòu)，出行(xíng)类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另一方面，国内复工(gōng)复产加快推进，保证供给端(duān)的快速恢(huī)复(fù)，是推动年初出口(kǒu)数据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利(lì)释放效果转弱(ruò)，随(suí)着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线(xiàn)索，大(dà)概率来(lái)自(zì)于(yú)消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民(mín)收(shōu)入(rù)提升和消费意愿改善，未(wèi)来消费回暖的确定性进(jìn)一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等可选消(xiāo)费景气度均有望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居民收(shōu)入和消费数据看，居民收入增速提升，消费倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)，但尚未修复(fù)至疫情前水平。以(yǐ)2019年为基期的复合增(zēng)速看，今年一季度，全(quán)国居民人均可支(zhī)配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四(sì)季度的5.6％，居(jū)民人均(jūn)消费(fèi)支出增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高于(yú)去年(nián)四季度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民平(píng)均消费(fèi)倾向(xiàng)为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来(lái)随着服务(wù)业恢复持(chí)续向好，有望带动相关就(jiù)业(yè)岗位加快恢复，进(jìn)一步提振居(jū)民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居(jū)民存贷款数据(jù)看，居民储蓄(xù)意愿(yuàn)有(yǒu)所(suǒ)减弱，消(xiāo)费和投资(zī)信心正在(zài)筑底(dǐ)。今年(nián)以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月(yuè)居民新(xīn)增存款同比(bǐ)增量降至2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量(liàng)。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民(mín)部门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短(duǎn)期信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期(qī)信贷同比多增2613亿元。居(jū)民部门新增净融(róng)资(zī)连续2个(gè)月维持同比扩张，指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓。今年第一(yī)季度城镇储户问卷调(diào)查(chá)结果显(xiǎn)示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上(shàng)季度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多(duō)消(xiāo)费”和“更多(duō)投资”的居(jū)民(mín)分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低(dī)、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强，以及(jí)相关行业设备投资更(gèng)新，有(yǒu)望(wàng)推动中游(yóu)装备制造(zào)景气(qì)度(dù)维持高位。

　　一方面(miàn)，今年(nián)一季(jì)度国(guó)内出口(kǒu)数据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧美(měi)供需缺口短期走阔、国内复工(gōng)复产(chǎn)加快推进外(wài)，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利(lì)持续释放，以及汽车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强(qiáng)。今(jīn)年(nián)在海外(wài)总需求(qiú)回(huí)落背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家贸(mào)易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持(chí)装备制(zhì)造领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高(gāo)位，对制造(zào)业投资扩产造(zào)成一(yī)定压力。但(dàn)随着下游消费稳步修复、二季(jì)度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有(yǒu)望(wàng)向上修(xiū)复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制造(zào)业(yè)去(qù)库进程(chéng)已进入下半场(chǎng)，今年1-2月专用设(shè)备、通(tōng)用设备(bèi)产成品库存增(zēng)速呈(chéng)现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利(lì)修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转向被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需(xū)求(qiú)将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动(dòng)性数(shù)据：各国国(guó)债收益(yì)率多数上行

　　美国10年期(qī)国债收益(yì)率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国10年(nián)期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周末(mò)上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益(yì)率利差收(shōu)窄(zhǎi)。本周美国10年期和2年期(qī)国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调(diào)整利(lì)差较上(shàng)周末持(chí)平(píng)为(wèi)0.55％，美(měi)国高(gāo)收(shōu)益债期权调整利差较上周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价(jià)格普跌(diē)

　　全(quán)球股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富(fù)时100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标(biāo)普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普(pǔ)50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指数(shù)、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧(ōu)加(jiā)息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书(shū)公(gōng)布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国经济增长(zhǎng)陷(xiàn)入(rù)停滞，通胀和招(zhāo)聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮书称，最(zuì)近几周(zhōu)美国总体经济活动几乎没(méi)有变化，几个辖区指出在(zài)不确定性增加和对流动性的担忧加剧之际(jì)，银行收(shōu)紧了贷款标准。近(jìn)期美国总(zǒng)体(tǐ)物价水平温和上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联(lián)储官(guān)员表示为应(yīng)对高通胀，加息步(bù)伐或(huò)将(jiāng)继续(xù)。4月(yuè)21日，美(měi)联(lián)储哈克称(chēng)，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后美联储将需要在一段时间内维持利率稳(wěn)定。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政策将需要进(jìn)一步进入限制性区域，终端利(lì)率或将高(gāo)于5％，具(jù)体取决于经济和金融形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央行货币(bì)政策会议纪要(yào)公布，绝大(dà)多数委员同(tóng)意将利(lì)率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路要走，一些委员认为(wèi)整体而言通胀风险倾(qīng)向于上行。金融市(shì)场紧张局势被(bèi)视为(wèi)经济和通胀(zhàng)前景重大不确定性的来源。然(rán)而除(chú)非(fēi)形势显著恶化，否则金融市场的紧张局(jú)势不太可能从(cóng)根本上改(gǎi)变欧(ōu)洲央(yāng)行管理委员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事(shì)会和欧(ōu)洲(zhōu)议会(huì)通(tōng)过了一项临时政治(zhì)协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案(àn)目标是(shì)到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提(tí)振半导体行业，以将欧(ōu)盟占全球半导体(tǐ)制造市(shì)场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升(shēng)芯(xīn)片制造(zào)工艺，建立欧盟的(de)半导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议(yì)院议(yì)长麦卡锡表示，正在(zài)推(tuī)出一(yī)份(fèn)债(zhài)务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施。白宫需(xū)要开始就债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减支出(chū)；正在推出一份债务上限相关立法措施；债务法案将设法收回未使(shǐ)用(yòng)的防疫资金用于日常开支；法(fǎ)案将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并(bìng)结(jié)束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美关系发(fā)表讲话(huà)，表明美国无意(yì)与中(zhōng)国脱(tuō)钩(gōu)，但未来仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的(de)”，美(měi)国寻求与中国建立“建设性和公平的经济(jì)关系”。但“当美(měi)国利益(yì)受到威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲中美(měi)关系为代(dài)价。在国际关(guān)系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油、铜价(jià)环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特(tè)原(yuán)油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上升，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥(ní)价格(gé)指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东(dōng)北(běi)、华东(dōng)、中南、西(xī)北以及西南各区价(jià)格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌，库存(cún)同比下降(jiàng)，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹钢(gāng)价格环比由正(zhèng)转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品房成(chéng)交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个(gè)百(bǎi)分点。其中(zhōng)，一线、二(èr)线、三线城市商(shāng)品房成交面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面积(jī)跌幅收(shōu)窄。2023年(nián)4月以来，百城(chéng)土(tǔ)地供应面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地(dì)成交溢(yì)价率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格(gé)下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分(fēn)点(diǎn)。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车(chē)日(rì)均(jūn)零售销量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售(shòu)销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分点(diǎn)。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个(gè)百分(fēn)点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利率普(pǔ)遍下(xià)行

　　货币市场(chǎng)利(lì)率(lǜ)趋(qū)势分化，国债利(lì)率普遍下(xià)行。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上(shàng)月(yuè)末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一年期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委(wěi)强调提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力(lì)；国资委强调着力发展(zhǎn)战略性新(xīn)兴产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回(huí)升的动力。接下来将重点(diǎn)做好四方面工作：一是(shì)，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费(fèi)、服(fú)务消费、农村消费等(děng)重点领域；二是，下大(dà)力气(qì)稳定(dìng)汽车(chē)消费(fèi)，大力推动(dòng)新能源汽车下乡；三(sān)是，会同有(yǒu)关方面(miàn)优化就业、收入(rù)分(fēn)配(pèi)和消费全链条良(liáng)性循环促进机制；四是，研究制(zhì)定关于营造放心消费环境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资(zī)委党委召开扩大会议，强调推动国资央企着(zhe)力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央企在中国式现代化新征程(chéng)中走(zǒu)在前列(liè)，着力提升科技(jì)自(zì)立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自主创新能力；着力发(fā)展实体经济(jì)特别是战略性(xìng)新兴产(chǎn)业，加快推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一轮国企改革深化提(tí)升行动组织实(shí)施，高(gāo)水平参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举(jǔ)办(bàn)发布会介绍一季度工业(yè)和(hé)信(xìn)息(xī)化(huà)发展状况，表示下一步将制(zhì)定实(shí)施重点行业稳增长的工作方案。一是营造(zào)良好产业(yè)发展环境(jìng)，落实落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓细(xì)部省协(xié)作、部门协同；二(èr)是(shì)推动出口保稳(wěn)提质，加大(dà)对制(zhì)造业外贸(mào)企业的支持力度(dù)，配合有关部门落实(shí)好稳外贸政策(cè)举措；三是(shì)促(cù)进(jìn)内需加(jiā)快恢复，以高质量供给(gěi)促进消(xiāo)费；四是(shì)持续增(zēng)强发展动能，加快战略性新兴产业的创新(xīn)发展。

　　四(sì)、财经日(rì)历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内(nèi)经济恢复力度不及预(yù)期；海外需求(qiú)超预期(qī)回落。

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