文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系(xì)人(rén)孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民存款在连续13个月同比多增后，首(shǒu)次(cì)回落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居民(mín)部门积攒了一大笔超额(é)储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄能否顺利释(shì)放对判断(duàn)经济和资本市场(chǎng)走(zǒu)势至(zhì)关重要(yào)。这(zhè)里我们(men)尝试(shì)回答两个问题。一是4月居民存(cún)款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是(shì)不(bù)是超额(é)储蓄释(shì)放的(de)开始？二(èr)是这一趋势能否延(yán)续？

　　对上(shàng)述(shù)问题的回(huí)答(dá)取决于存款(kuǎn)会(huì)受到(dào)哪些因素的影响。一般(bān)影(yǐng)响居民存款的主要有这么几种行为：可(kě)支配收(shōu)入(rù)、消费支出、金(jīn)融(róng)资产(chǎn)相关收支(zhī)和房地产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回、购房(fáng)减少会(huì)推(tuī)动存(cún)款(kuǎn)增(zēng)加；反之(zhī)，收入减少、消费(fèi)增加(jiā)、认购金融资(zī)产、购房增加(jiā)、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居(jū)民存款同(tóng)比多增7.9万(wàn)亿(yì)是(shì)居民(mín)少消费、少投资、少购房的结果（详(xiáng)见《超额(é)储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速放缓并提前还贷，但(dàn)因为投资、购房等下滑幅度更(gèng)大，所(suǒ)以存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一(yī)季度(dù)居民(mín)存款同比多增(zēng)2.1万(wàn)亿则是收入修复(fù)和理(lǐ)财存款化的结(jié)果。

　　一季度(dù)居民人(rén)均可支(zhī)配收入同比增长525元，理财存续规模(mó)相比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至(zhì)24.2万亿(yì)。另(lìng)外，受银行办理速度放缓等(děng)因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷款(kuǎn)支持证券）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所回落(luò)，即居民提前还款对存款的拖累相比于(yú)去年末略(lüè)有(yǒu)放缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购房行为修(xiū)复(fù)，其对存款的支撑力度(dù)减弱(ruò)，一季度人均消(xiāo)费支(zhī)出同比增加345元（低(dī)于收(shōu)入涨幅）、购房支出同比多(duō)增1575亿(yì)元。但因为支撑因素的规(guī)模(mó)更大，所以(yǐ)存款(kuǎn)继(jì)续回升(shēng)。

　　4月(yuè)和一(yī)季度最(zuì)核心的不同在于理(lǐ)财市(shì)场的变化。4月居(jū)民存款下滑(huá)可能的(de)原因一(yī)是居民存款理财化；二是提前还贷规(guī)模增加。因(yīn)为(wèi)居民收入和消(xiāo)费数据(jù)不足，暂(zàn)时无法判断(duàn)消费(fèi)和收入在(zài)4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流(liú)理财是4月(yuè)存款(kuǎn)回落的核心原因(yīn)，4月理财存量规模环(huán)比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束(shù)了(le)自(zì)去年(nián)10月以来的下行(xíng)趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产(chǎn)是理(lǐ)财风险降低、收益(yì)回升和(hé)存款利率下滑共同作用的(de)结果(guǒ)。受(shòu)益于债(zhài)券市场(chǎng)走强，今(jīn)年理财(cái)市场(chǎng)表现逐步(bù)好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期下滑的存款利率，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而(ér)理(lǐ)财对居民的吸引力则不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月理财规模上看，随着破净率(lǜ)进一步回落，居民还在继续增配理财产品，存(cún)款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的又一(yī)个原因(yīn)。4月早偿率月(yuè)均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百分点，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因为(wèi)首套房利率还在下降，居民提前还(hái)贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首(shǒu)套房利率，贝壳(ké)研究(jiū)院数据显示(shì)百城首套主流房贷利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部(bù)分积压的还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这会(huì)推动提前(qián)还贷规模走高。

　　总(zǒng)的来说(shuō)，随着理财市(shì)场好(hǎo)转，此前因居民少(shǎo)消费、少投资、少买房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开始(shǐ)部分回流(liú)理财市场(chǎng)了，且(qiě)5月初(chū)这一趋势还(hái)在(zài)延(yán)续。

　　往(wǎng)后来看，理财市场和提(tí)前还贷在(zài)后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五(wǔ)一旅游(yóu)人(rén)均(jūn)消费水平未见明显改善或部分表明当下居民消费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑(lǜ)到(dào)超额储蓄的持有(yǒu)分化且并非(fēi)主(zhǔ)要来自消费(fèi)，后(hòu)续(xù)超额储蓄对(duì)消费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需(xū)求逐渐释(shì)放(fàng)，房地产(chǎn)销售目(mù)前已(yǐ)经(jīng)有(yǒu)走弱迹象，地(dì)产(chǎn)短期或(huò)不会(huì)成为超储(chǔ)的主要流向。但是因为按(àn)揭(jiē)利率存在明显利差，居民提前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主要因为少买(mǎi)房、少(shǎo)投资而(ér)积攒下来的(de)储蓄(xù)，在理(lǐ)财市场环境好(hǎo)转和存款(kuǎn)利率下滑的背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融(róng)机构住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是(shì)指在个人住房抵(dǐ)押贷款(kuǎn)中债务人(rén)提前(qián)偿付的金额(é)在(zài)资产池未偿本金(jīn)余额的(de)占(zhàn)比(bǐ)

　　风(fēng)险提示

　　地产销售(shòu)变动超预(yù)期(qī)，超额(é)储蓄释(shì)放弱于预期，理财市场(chǎng)波动加(jiā)大

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