“现(xiàn)在的房地产很难再出现像(xiàng)过去十年的系(xì)统性行情。”思睿集团合(hé)伙(huǒ)人、首席经(jīng)济(jì)学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化(huà)的愈(yù)加明显，让机构和投资者的(de)关注(zhù)度从板(bǎn)块向单个(gè)标的(de)转移。上(shàng)海利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊(kān)》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估(gū)值，房(fáng)地产(chǎn)都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往下(xià)的空间已经(jīng)不大(dà)了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房地产(chǎn)赛道(dào)中进行(xíng)选择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指出，需(xū)要满足以下三个(gè)基准：有大(dà)的国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年房地(dì)产的开发资(zī)金来源(yuán)，可以发现，其实银行的(de)信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷(dài)款的(de)，房企的主(zhǔ)要资金来源(yuán)来自(zì)新(xīn)盘(pán)的(de)销售。但今年新房的销售(shòu)情况相较一般。再关(guān)注一下(xià)，哪些房企能(néng)从银行拿到钱，其(qí)实主要还是那(nà)些有(yǒu)国(guó)企背景(jǐng)的(de)房企，民营(yíng)房企相(xiāng)对比较困难，所以整个行业(yè)出现了一个很明显的分化，无论(lùn)是在(zài)销售(shòu)，还是融资(zī)等(děng)各个方面都(dōu)非常明显。现在有国资(zī)背(bèi)景的房(fáng)企(qǐ)在资本市场表现相对较好(hǎo)，但没有国资背景的(de)民营房企股价(jià)大多表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊(kān)》表示，在房(fáng)地产(chǎn)行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借(jiè)贷水平（净负(fù)债率）是不是行业(yè)内的最低水平；利润(rùn)率(lǜ)是(shì)不(bù)是行业内最(zuì)高(gāo)的；融资(zī)成本(běn)是否是行业内(nèi)最(zuì)低的；建安成(chéng)本是(shì)否也是业内最低的；这些都(dōu)是我们看重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满足上述(shù)条(tiáo)件的(de)房企(qǐ)并不多。即便是(shì)在国央(yāng)企中，仍(réng)有(yǒu)部分(fēn)房企出现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周(zhōu)刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西(xī)藏(cáng)城投、中(zhōng)交地(dì)产、中(zhōng)国武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发(fā)展、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云(yún)南城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央企房企(qǐ)也踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不难看(kàn)出，即(jí)便是有着较稳健特色的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企，其财务指(zhǐ)标称得上完(wán)全(quán)健康的仍是少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不(bù)少(shǎo)国企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑(yí)又进(jìn)一步考(kǎo)验着(zhe)国(guó)央企的资金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏把握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过(guò)于激进的扩张拿(ná)地节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的(de)净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完(wán)全(quán)没有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家(jiā特朗普中文名字叫什么，特朗普英文全名叫什么)房企明(míng)显(xiǎn)感觉到机(jī)会来了，其开始(shǐ)在(zài)一线城市进行大举拿地，净负(fù)债率也由(yóu)此前的(de)33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此同(tóng)时(shí)，该(gāi)房(fáng)企(qǐ)新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计(jì)今(jīn)年(nián)会有(yǒu)更多的(de)楼盘(pán)入市。像(xiàng)这类企业就(jiù)符合“最后的(de)赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本(běn)身(shēn)储(chǔ)备了很多弹(dàn)药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在(zài)一线城市，另(lìng)外一(yī)半也主要集中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒(xǐng)道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人(rén)感觉又回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要(yào)出手(shǒu)，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张(zhāng)得(dé)太(tài)快，但未来的(de)两年市(shì)场没有想象得那么好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何(hé)来衡量一家房企的扩张速度是(shì)否(fǒu)激(jī)进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要还(hái)是看房企的净负债率水平，在我(wǒ)看(kàn)来，这个比例(lì)如果超(chāo)过60％，就是(shì)扩张(zhāng)得过于快(kuài)速了。特朗普中文名字叫什么，特朗普英文全名叫什么>

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道红线”对(duì)房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬解释，当前房地产行业(yè)的复苏速度并(bìng)没(méi)有那么快，所以要规避公(gōng)司净负债(zhài)率提(tí)高到一个比较危险(xiǎn)的(de)水平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积(jī)极的房企梳(shū)理发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对(duì)比(bǐ)的是，华润置地(dì)、中国(guó)海外(wài)发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房(fáng)企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿地策(cè)略(lüè)的同(tóng)时(shí)，也较好地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负(fù)债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实际(jì)上，他们是以(yǐ)同一(yī)筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度(dù)的实际表现上，国央企(qǐ)确(què)实会(huì)更胜一筹。如国央企的(de)融资(zī)成本(běn)更(gèng)低，融(róng)资渠(qú)道也(yě)更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民(mín)营房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但(dàn)这也并(bìng)不意(yì)味(wèi)着，民营企业中就没有“黑马”的(de)存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有少数民营(yíng)房企(qǐ)同样受(shòu)到机构(gòu)的青睐(lài)。比如(rú)，根据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大流(liú)通股东(dōng)中新进了(le)“中国(guó)工商银行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全国(guó)社保(bǎo)基金一(yī)一六(liù)组合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开(kāi)始，百亿私募珠海阿巴马资产管(guǎn)理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集团(tuán)。根据(jù)一(yī)季报，该资(zī)产(chǎn)公司的几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青(qīng)睐，和(hé)其自身的(de)基本面表现存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下坡路(lù)”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍(réng)是表现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲(jìn)，2020年(nián)以来(lái)，滨(bīn)江(jiāng)集团在(zài)业(yè)绩表现、销售规模、新增土储、股价(jià)表现等多维度(dù)都表现了较(jiào)强的增(zēng)长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年(nián)～2022年(nián)期(qī)间，滨江(jiāng)集团扣非归(guī)母净利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的(de)2023年(nián)一季报(bào)，今年(nián)一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣(kòu)非(fēi)归母净利润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持(chí)续增长，和(hé)滨江(jiāng)集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系(xì)密切(qiè)。根据2022年(nián)年报，滨江集团(tuán)有近七成(chéng)营收来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比重(zhòng)只占(zhàn)到近六(liù)成(chéng)。近(jìn)三年持续稳(wěn)居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集(jí)团在杭州的(de)土(tǔ)储(chǔ)补充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第(dì)一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的(de)房企排(pái)名已冲(chōng)进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团股价(jià)翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎来(lái)多家机构(gòu)的集中调研(yán)。滨(bīn)江集团发布公(gōng)告表(biǎo)示，公司于5月(yuè)10日接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金、建信(xìn)养老、新华(huá)养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重(zhòng)点移至存(cún)量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业(yè)链(liàn)上的中(zhōng)游(yóu)环(huán)节，其(qí)上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材(cái)、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理(lǐ)、家居(jū)用(yòng)品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开(kāi)发环节与上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿(ā)尔(ěr)法的思路渐(jiàn)渐移(yí)至下(xià)游。“中国房地(dì)产行业在进入存(cún)量房时代，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏(piān)消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的(de)住房(fáng)规模越来(lái)越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求也会(huì)越来越多。美国过去的数据充分(fēn)说明了这一点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具(jù)消(xiāo)费(fèi)的增长却一直都很(hěn)好。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下(xià)游细分中相关赛道龙头(tóu)年(nián)内表现(xiàn)的统计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺赛(sài)道的公司，它们(men)分别(bié)是(shì)富安娜(nà)和水星家(jiā)纺(fǎng)，特(tè)别是前者在月线连(lián)收(shōu)七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生(shēng)产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告(gào)显示(shì)，报(bào)告期(qī)内，富安娜实现营(yíng)业收入(rù)约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实(shí)现归属(shǔ)于(yú)上市(shì)公司股东的净(jìng)利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季(jì)报的十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看，能够发(fā)现该(gāi)股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜(qián)力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房地产产业链(liàn)股票(piào)还有(yǒu)金地集团和大(dà)亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光一时(shí)的家(jiā)居板块也因疫情(qíng)、消费(fèi)复苏(sū)进程缓慢等多因素一度沉(chén)寂，不过好在(zài)困境(jìng)反转露(lù)出曙(shǔ)光(guāng)，家居板块中年内表(biǎo)现最好的是(shì)志邦家居。同一(yī)时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收(shōu)还是归母净利润，公(gōng)司(sī)都实现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具，一季报中他管(guǎn)理的广发策略优选和广发(fā)安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成(chéng)为(wèi)志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对于定(dìng)制家居类标(biāo)的(de)情有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管理的(de)全部三只产品均登榜十(shí)大流(liú)通股股东，其(qí)也成为(wèi)他(tā)的独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也(yě)越来越被机构(gòu)所青(qīng)睐，不过这类标的大多在香港上市，如(rú)何选择成为难(nán)题。对此，前述(shù)上(shàng)海公募基金经理(lǐ)举例分析：“物业服(fú)务不(bù)是一个高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应(yīng)该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾经(jīng)买的绿(lǜ)城(chéng)服务为例，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年到期的合同(tóng)里(lǐ)提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚动的大部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周期(qī)还能做到产品提价(jià)。”

　　“行(xíng)业(yè)里(lǐ)真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的公司很少(shǎo)，因为物业公司(sī)很(hěn)容(róng)易一开(kāi)始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固(gù)定人(rén)员成(chéng)本的(de)年度增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到提(tí)价(jià)难度(dù)是非常大的。但是该公(gōng)司能在业(yè)内做到到期(qī)之后提价率比(bǐ)较(jiào)高，这跟它的(de)定位和比较(jiào)好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一步强调。

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