文(wén)|招商宏观张静(jìng)静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计(jì)局发布4月(yuè)全国规(guī)模以上工业企业绩效数据。4月份(fèn)，规模(mó)以上工业企业营业收入累计同比(bǐ)增长(zhǎng)0.5％；规模以上工(gōng)业企业(yè)利润累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同(tóng)比增速(sù)降幅小幅收窄，但(dàn)依然(rán)处于探底爬(pá)坡过程中。从决定企业(yè)利(lì)润的(de)量、价、成本三因素框架(jià)看，我们(men)认为，此轮工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)增(zēng)速由正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工业企业(yè)利(lì)润累计增(zēng)速的下探幅度之(zhī)深(shēn)和持(chí)续时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和其(qí)他多种因素(sù)叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正(zhèng)转负(fù)；（2）主动去库存(cún)时间偏(piān)长以及费用率偏高严重制约工业企业利润爬坡(pō)速度(dù) 。

　　从详细拆(chāi)解数据看：1）与去年同(tóng)期相比(bǐ)，工(gōng)业企业经(jīng)营绩效的增长(zhǎng)压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产成(chéng)品(pǐn)存货周转天数和(hé)应收账款平(píng)均(jūn)回收(shōu)期进一步增加。2）分(fēn)所(suǒ)有制类型来(lái)看(kàn)，外商(shāng)及港澳台(tái)商(shāng)和私营企业利润累计同比降幅出(chū)现收(shōu)窄，国有(yǒu)工业企业和股份制企业(yè)利润(rùn)累计(jì)同比降(jiàng)幅(fú)进一步扩大。3）上游采选业中(zhōng)非金属矿采(cǎi)选、有(yǒu)色金属矿采选的利润增速表现(xiàn)较好，石油和天然(rán)气(qì)开采等(děng)其他(tā)行业(yè)的利润增速降幅依然较大；中游原(yuán)材料加工业和装备(bèi)制造(zào)业的(de)利润增(zēng)速出现明显分(fēn)化(huà)，中游原材料加工业(yè)的利润增速均为负，是整(zhěng)体(tǐ)工业企(qǐ)业利润(rùn)增速的主要拖累，中(zhōng)游装备制造(zào)业利(lì)润增速回升幅(fú)度较大(dà)，成为整体工业企(qǐ)业利润增速的主要(yào)拉动项(xiàng)。在价(jià)格水平、内部需求、外(wài)部需求同(tóng)时走(zǒu)弱的情况(kuàng)下，下游行业内(nèi)部(bù)的(de)利(lì)润增速反弹乏力(lì) 。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上个月(yuè)相比(bǐ)，4月份公布(bù)的工业(72小时是几天，72小时是几天几夜yè)企业利(lì)润(rùn)数据已表现出明(míng)显的探底爬坡信(xìn)号：一(yī)，营业利润累计增速爬升的(de)行业进一(yī)步增多；二，营业(yè)收入(rù)增(zēng)速由负转正，营业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继续成为拉动(dòng)工业企(qǐ)业利润增速回升的主要拉(lā)动力。按当月利润增速计算，4月(yuè)份(fèn)表(biǎo)现较好的行业主要有：汽(qì)车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天(tiān)和其他(tā)运输设(shè)备制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及(jí)器(qì)材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力(lì)、热力、燃气及(jí)水(shuǐ)的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观(guān)点(diǎn)：

　　总(zǒng)体来看(kàn)：

　　4月份，营业利润(rùn)累计(jì)同比增(zēng)速降幅(fú)小幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依(yī)然(rán)处于探底爬坡过(guò)程(chéng)中(zhōng)。从决(jué)定企业利润的量、价(jià)、成本三因素框架看，我们认为(wèi)，此(cǐ)轮(lún)工(gōng)业(yè)企业利润增速(sù)由(yóu)正转负(fù)的(de)原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利润累计增速(sù)的下探(tàn)幅(fú)度之深(shēn)和持(chí)续时间之长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠加导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下行加速工(gōng)业企(qǐ)业利润由正转(zhuǎn)负(fù)；（2）主动去库(kù)存(cún)时间偏长以(yǐ)及费用率偏高(gāo)严重制(zhì)约工(gōng)业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与(yǔ)上个月相(xiāng)比，39个主要细分行业中，有26个(gè)行业的营业利润累计增速出现回升，其他13个行业的营业利(lì)润累计增速均出(chū)现回落，其中回(huí)落幅度(dù)较(jiào)大的(de)行业主要是农副食品加(jiā)工、煤炭开采和洗选、有(yǒu)色金属矿采选、造纸及纸(zhǐ)制(zhì)品、 纺织服装、服饰等行业(yè)，回升幅度较大的行业主要是机(jī)械和(hé)设备修理、汽车制造(zào)、通用设备制造、橡胶和塑料制品等行业(yè)。

　　具体来(lái)看：

　　与去年(nián)同期相比，工(gōng)业企业经(jīng)营绩效的增长压(yā)力依然较大(dà)，与(yǔ)3月份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和应(yīng)收(shōu)账款(kuǎn)平(píng)均回收期进(jìn)一步增加。

　　数(shù)据显示(shì)，规模(mó)以(yǐ)上工业企业(yè)累计每百元营(yíng)业收入中(zhōng)的成(chéng)本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存(cún)货周转天数(shù)为(wèi)20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比(bǐ)增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期72小时是几天，72小时是几天几夜为63.10天(tiān)（3月为61.80天(tiān)），同比增加8.60天(tiān)（环(huán)比增加(jiā)0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来(lái)看，外商(shāng)及(jí)港澳台商和私营企业利(lì)润累(lèi)计同比降幅(fú)出现(xiàn)收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企业和股份制(zhì)企业利(lì)润累计同比(bǐ)降幅(fú)进(jìn)一(yī)步扩大(dà)。

　　其(qí)中4月国有(yǒu)工业(yè)企业利润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润(rùn)同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营(yíng)企业和股份制企业同比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同期(qī)10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中(zhōng)非金属(shǔ)矿采选、有色金属(shǔ)矿采(cǎi)选的利润增速表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天然气开采等(děng)其他行业的利润增速降幅依然较大(dà)。

　　数据显示，非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有(yǒu)色金属矿采选的增速依然为(wèi)正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气(qì)开采(cǎi)、煤炭开(kāi)采和洗(xǐ)选、黑色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)业、废物资(zī)源综合利用的增速为负，分(fēn)别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中(zhōng)游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工业(yè)和(hé)装备(bèi)制造业(yè)的利(lì)润增(zēng)速出现(xiàn)明显分化。中游原材料加工业的利润增速均为(wèi)负，尽管与上个月相比，利润增速(sù)跌幅普遍收(shōu)窄，但依然是整体工(gōng)业企(qǐ)业利润增速的主(zhǔ)要拖累。中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业利(lì)润增速回升(shēng)幅度较(jiào)大(dà)，成为整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速的主要拉动项。其中通用设(shè)备制造、铁路船(chuán)舶航(háng)空航(háng)天、电气机械及器材制造、仪器仪(yí)表(biǎo)制造增幅(fú)延续(xù)上个月亮眼趋势(shì)，得益于国(guó)内汽车(chē)销(xiāo)售(shòu)量(liàng)的提升和汽车(chē)产业链出口强劲，汽车制(zhì)造(zào)业的利润增速降幅由负转正，此外叠加去年同期基数较低，汽车(chē)制造业当月利(lì)润增速高达20倍。

　　数据显示，化学(xué)原料(liào)化学制品跌幅扩大，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专用设备制(zhì)造、石油煤炭及燃料加工(gōng)、非(fēi)金属矿物(wù)制品、黑色金(jīn)属(shǔ)冶炼加工、化学(xué)纤(xiān)维制造(zào)、金属制(zhì)品、计算(suàn)机通信和电(diàn)子设备跌(diē)幅收(shōu)窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设(shè)备制造、铁路船(chuán)舶航(háng)空航天(tiān)、电气(qì)机械及器(qì)材制造增幅依旧为(wèi)正，并且增速出(chū)现明显回升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是，汽车(chē)制(zhì)造增幅(fú)由负(fù)转正(zhèng)，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部需求、外部(bù)需求同(tóng)时走弱(ruò)的(de)情况下，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力(lì)，文教工美体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制造等多(duō)个(gè)行业的利润增速跌(diē)幅放缓，但依然(rán)为负；农副食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰等多个行业的利润跌幅继续扩大(dà)。往后(hòu)看，价(jià)格水平、内部需(xū)求、外部(bù)需求转好速度较慢，这(zhè)也(yě)意味着下(xià)游行业的(de)利润(rùn)增速向上爬(pá)坡的节奏大概率(lǜ)偏缓(huǎn)。

　　数据显(xiǎn)示，农副食(shí)品(pǐn)加工、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)和医药(yào)制造跌幅(fú)扩大，分(fēn)别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱(yú)乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家具制造和印刷和记(jì)录媒介利润降(jiàng)幅放缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制(zhì)品(pǐn)增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和茶制造(zào)利(lì)润增速保持(chí)高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机(jī)械和设(shè)备修理、电力热力(lì)利润(rùn)增速相对较高，燃气生产和供应利润增速(sù)降(jiàng)幅收窄。其(qí)中机械和设(shè)备修(xiū)理利润(rùn)累计增速上升(shēng)幅度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利润累计(jì)同比增(zēng)速收窄，但仍然保持高(gāo)速增(zēng)长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅(fú)略有(yǒu)上升，收(shōu)录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与(yǔ)上个月(yuè)相比，4月份公布的工业(yè)企业利(lì)润数(shù)据已表现出明(míng)显的探底爬坡信号：一(yī)，营业利润累(lèi)计增速爬升(shēng)的(de)行业进一步增多；二，营业(yè)收入增速(sù)由负转正，营业利润(rùn)增速(sù)降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装(zhuāng)备(bèi)制造业有望继续成为拉动工业企业利(lì)润增速回升的(de)主要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其(qí)他运输设(shè)备制(zhì)造(zào)业 、通(tōng)用设(shè)备制(zhì)造业、电气(qì)机械及(jí)器材制造(zào)业、仪(yí)器仪(yí)表制造业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和娱(yú)乐用(yòng)品制(zhì)造业(yè)、橡胶和塑(sù)料制(zhì)品业、电力、热(rè)力、燃气及(jí)水的生产(chǎn)和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工(gōng)业(yè)企业(yè)利润增速能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业(yè)利润探底阶段（从2000年(nián)开始计(jì)算），如(rú)果(guǒ)按最近两次探底历(lì)史来演绎的话，至少还(hái)要在负值区间爬坡(pō)7-8个月左(zuǒ)右(yòu)的时间，预计工业(yè)企(qǐ)业利润增速转正最早也需(xū)等(děng)到四(sì)季度。目前(qián)我(wǒ)国(guó)仍(réng)面临内(nèi)需增长(zhǎng)缓(huǎn)慢(màn)和(hé)外需疲弱(ruò)的“弱复苏”阶(jiē)段，这直(zhí)接导致企业(yè)的产能(néng)利用率(lǜ)持续下滑。此外(wài)，叠加营业成(chéng)本高居不下导(dǎo)致的(de)内部压力，本(běn)轮工业企(qǐ)业利润增速反弹速度大(dà)概率较为(wèi)缓(huǎn)慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需(xū)恢复(fù)力(lì)度(dù)低于预期。

　　以上内容来自(zì)于2023年5月27日(rì)的《中游装备制造业(yè)利润增速明显回升——2023年4月工(gōng)业企业(yè)利润分析(xī)》报告，报(bào)告作者张静静、张一(yī)平，联系人罗丹

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