“现在(zài)的房地产很难再(zài)出现像过去十年的(de)系(xì)统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济(jì)学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让(ràng)机构和(hé)投资者的关注(zhù)度从板(bǎn)块向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看(kàn)，无论(lùn)是业绩(jì)，还(hái)是估值，房地(dì)产都(dōu)已经双杀到了(le)最底部，而且是反(fǎn)复地(dì)杀到了底部，再往下的(de)空间已(yǐ)经不大了(le)。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大的国资背景的(de)、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以吴越的现任丈夫是谁 吴越没有结婚吗发现，其实(shí)银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷款的，房(fáng)企的主要资(zī)金来(lái)源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销售情况相较一般(bān)。再(zài)关注一下，哪些房(fáng)企(qǐ)能(néng)从银行拿到钱，其(qí)实主要还是那(nà)些有国企背(bèi)景的(de)房企，民(mín)营房(fáng)企相(xiāng)对比较困难，所(suǒ)以整(zhěng)个行(xíng)业出现了一个很(hěn)明显的(de)分化(huà)，无论(lùn)是在销售，还(hái)是融资等各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企(qǐ)在资(zī)本市场(chǎng)表现(xiàn)相(xiāng)对较(jiào)好，但没有国(guó)资背(bèi)景的(de)民营房企股价大多(duō)表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而(ér)具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷(dài)水平(píng)（净负债率）是不(bù)是(shì)行业内的最(zuì)低水平(píng)；利(lì)润率是不是行业(yè)内最高的(de)；融资成本(běn)是否是行业内最低的；建安(ān)成本是否也是业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上述条件的房企并(bìng)不多。即(jí)便是在国(guó)央(yāng)企中，仍(réng)有部(bù)分房企出(chū)现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发(fā)展、京(jīng)投发展、光明地(dì)产、云(yún)南城投(tóu)、首开(kāi)股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即便是有着(zhe)较稳健(jiàn)特色(sè)的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开始大举扩(kuò)张。而(ér)这无疑又进(jìn)一步(bù)考验着(zhe)国央企(qǐ)的资金链(liàn)情(qíng)况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而言(yán)，扩张速度的(de)张(zhāng)弛(chí)有度(dù)尤为重要(yào)，节奏把握准(zhǔn)确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能(néng)让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一(yī)家房企(qǐ)进行举(jǔ)例，它从(cóng)2018年开始到2021年(nián)，连续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没(méi)有(yǒu)增加杠杆比例。而(ér)到(dào)2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会(huì)来了，其开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高到(dào)45％左右，涨了(le)接近三分之一。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率(lǜ)，预(yù)计(jì)今年会有更多的楼盘(pán)入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方(fāng)面，在于它本身储备了很(hěn)多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其(qí)中(zhōng)一半在一线城市，另(lìng)外一半也主要集(jí)中在(zài)强二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与(yǔ)之相(xiāng)反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张(zhāng)速度让人感觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民营企业的影子。虽然说，见到(dào)机(jī)会时(shí)要(yào)出手，但出手(shǒu)的章法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来(lái)的(de)两年市(shì)场没有想(xiǎng)象得(dé)那么好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么(me)如何(hé)来衡(héng)量一家房企的扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示(shì)，主要还(hái)是看房企(qǐ)的净负债率水平，在我看来，这(zhè)个比例(lì)如果超(chāo)过(guò)60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比“三道红(hóng)线”对房企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没有那(nà)么快，所以要规避公司净负债率提高(gāo)到一(yī)个(gè)比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂(mào)、华发股份、越秀(xiù)地(dì)产(chǎn)、绿(lǜ)城中国、保利(lì)发展(zhǎn)等房企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中(zhōng)交地产净负债率(lǜ)持(chí)续居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对(duì)比(bǐ)的是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行较积极(jí)的拿(ná)地策略的同(tóng)时，也较(jiào)好地控(kòng)制了公司的扩(kuò)张速度(dù)与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选标(biāo)准(zhǔn)来看国央企与民营房企，但在各维度(dù)的(de)实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更(gèng)低，融资渠道也(yě)更(gèng)顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机(jī)构更加看好国央企(qǐ)，但(dàn)这也并(bìng)不意味着，民营企(qǐ)业中(zhōng)就(jiù)没有“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受到吴越的现任丈夫是谁 吴越没有结婚吗机构(gòu)的青睐(lài)。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集团(tuán)的(de)十大(dà)流通(tōng)股东(dōng)中新(xīn)进了“中国工商银行股份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年(nián)开始，百亿私(sī)募(mù)珠海阿巴(bā)马资产(chǎn)管理有限公司(sī)就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存(cún)在一定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房(fáng)地(dì)产市场整体(tǐ)在走“下坡路(lù)”，但作为杭州(zhōu)本土(tǔ)房企的滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现(xiàn)等(děng)多维度都表现了较(jiào)强(qiáng)的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季(jì)报(bào)，今年一季度(dù)，滨江(jiāng)集团(tuán)更(gèng)是实现(xiàn)了扣非归母净利(lì)润(rùn)5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩的(de)持续(xù)增长，和滨江集团扎根(gēn)杭(háng)州的(de)战略布(bù)局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成(chéng)营收(shōu)来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占(zhàn)到近六(liù)成。近三(sān)年(nián)持续稳(wěn)居杭州房企销售(shòu)排名(míng)第(dì)一。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭州的土储补充同样较为积(jī)极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿(ná)地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭(háng)州(zhōu)的较突出表现，也让滨江(jiāng)集团的(de)房企排名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中(zhōng)指(zhǐ)数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第(dì)九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团(tuán)更是迎来多(duō)家机(jī)构的集中调研。滨江集(jí)团(tuán)发布公(gōng)告表(biǎo)示(shì)，公(gōng)司于5月10日接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新(xīn)华(huá)养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛(sài)道

　　机(jī)构在下(xià)游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是房地产产业链(liàn)上的中游环(huán)节，其上(shàng)游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供(gōng)应商(shāng)，而下游应(yīng)用(yòng)行业主要包括中介服务、家(jiā)用电器、物业管理(lǐ)、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息息相关(guān)，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的(de)思路渐渐移至下(xià)游。“中国(guó)房地产行业在(zài)进(jìn)入(rù)存量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的(de)家装家(jiā)居领域，我们相(xiāng)对看好，因为(wèi)居民保有的住房规模越来越大，随着时间的(de)增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业(yè)链，我们(men)相对看好和内装相关的行业，例如(rú)消(xiāo)费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万家基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细(xì)分中相关赛(sài)道龙头年(nián)内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们(men)分别是富安娜和水星(xīng)家纺(fǎng)，特别是前者在月(yuè)线(xiàn)连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产(chǎn)品(pǐn)的研发(fā)、设(shè)计、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”吴越的现任丈夫是谁 吴越没有结婚吗自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市(shì)公司股东的净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一季报的(de)十大流(liú)通股股东来看，能(néng)够发现该股(gǔ)早(zǎo)已(yǐ)成为基金重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和(hé)私(sī)募(mù)的(de)明河2016，都在其(qí)中出现，占据了(le)半(bàn)壁江山(shān)。需(xū)要强调(diào)的是，中欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产(chǎn)业(yè)链股(gǔ)票还(hái)有金(jīn)地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前几年(nián)曾(céng)经(jīng)风(fēng)光一时(shí)的家居板块(kuài)也因疫(yì)情(qíng)、消费复苏(sū)进程缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困(kùn)境(jìng)反转露出曙光，家居板块中年内表现最好(hǎo)的是志邦(bāng)家(jiā)居(jū)。同一时间(jiān)段(duàn)，该股年内上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业绩来看，无(wú)论是营收还是(shì)归母净利润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从(cóng)公司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一(yī)季报中(zhōng)他管理的(de)广(guǎng)发策略优选和(hé)广发安宏回报均增加(jiā)了(le)持股，而这两只产品也成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有的(de)两只公募(mù)。有意思的是，他(tā)似乎(hū)对于定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登(dēng)榜十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不(bù)过这类(lèi)标的(de)大多在香港上(shàng)市，如何选择(zé)成为难题。对(duì)此，前述(shù)上海公募(mù)基金经理举例(lì)分(fēn)析(xī)：“物业(yè)服(fú)务不是一个高毛利的(de)行业(yè)，挣(zhēng)钱(qián)很辛(xīn)苦，我(wǒ)选公司还是希(xī)望(wàng)挣的(de)是市(shì)场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾(céng)经买的绿城服务为例，它(tā)在中高(gāo)端楼(lóu)盘(pán)占比是比较高的，每年(nián)到期的合同里提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项目到(dào)期(qī)之后，经(jīng)过两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品(pǐn)提价(jià)的公司很少(shǎo)，因为物业公司(sī)很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些固定人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能(néng)在业内(nèi)做到到期(qī)之后提价率比较高，这跟它的(de)定位和(hé)比较好的(de)服(fú)务是有关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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