“现在的房地产很难再出现像过去十(shí)年的(de)系统性行(xíng)情。”思(sī)睿集(jí)团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席(xí)经(jīng)济(jì)学家洪灏(hào)向(xiàng)《红周刊》表示，房地(dì)产行(xíng)业分化的愈(yù)加明显，让机构和(hé)投(tóu)资者(zhě)的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行(xíng)业来看，无论是业(yè)绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了最底(dǐ)部，而且是反复地杀到(dào)了(le)底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标(biāo)

　　成挖(wā)掘个股(gǔ)阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么(me)如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地(dì)产赛道中进行(xíng)选择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以下(xià)三个(gè)基准：有大的(de)国资背景的(de)、杠杆(gān)率较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今(jīn)年房地产的(de)开(kāi)发资金来源，可(kě)以发现(xiàn)，其实银(yín)行的信贷倾向是不(bù)太(tài)愿(yuàn)意给(gěi)房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来自新盘的销(xiāo)售(shòu)。但今年新房(fáng)的销售情(qíng)况相较一般(bān)。再(zài)关(guān)注一下，哪些房企能从银行(xíng)拿到(dào)钱(qián)，其(qí)实主要还是那些有国企背景的(de)房企(qǐ)，民营房企(qǐ)相对比较困(kùn)难，所以整(zhěng)个行业出(chū)现了一(yī)个很明显的分化(huà)，无论是在销(xiāo)售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资背景(jǐng)的房企(qǐ)在(zài)资本市(shì)场(chǎng)表现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民营房微信二维码收款限额是多少，个人收款码一天可以收多少笔企股价大多(duō)表现很一般(bān)。

　　陈昊扬(yáng)则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特(tè)别重(zhòng)视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就(jiù)是(shì)它的净借贷水平（净(jìng)负债(zhài)率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利润率(lǜ)是不是行业内最高的；融资成本是否是行(xíng)业内最低的；建安成本是否(fǒu)也是业内最(zuì)低的；这些都是(shì)我们(men)看重的一家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意的是，能(néng)够同时满足(zú)上述条(tiáo)件的房(fáng)企并不多。即(jí)便(biàn)是在国(guó)央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交(jiāo)地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南城投(tóu)、首开股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控(kòng)股等国央企房企也(yě)踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健特色的国央企房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而(ér)更加值得(dé)注(zhù)意的(de)是(shì)，在2022年，不(bù)少国企，甚至(zhì)地方国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考验(yàn)着(zhe)国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对(duì)房(fáng)企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为(wèi)重要，节(ji微信二维码收款限额是多少，个人收款码一天可以收多少笔é)奏把握准确(què)，有(yǒu)助于(yú)房(fáng)企储备优(yōu)质“弹药”；但过于(yú)乐观(guān)的(de)预(yù)判未来市场(chǎng)，以及过于激进的(de)扩张拿地节奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房(fáng)企明显感觉(jué)到(dào)机会来了，其开始在一线城市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此前的(de)33％左右水准(zhǔn)提(tí)高到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接近三分之一。与(yǔ)此(cǐ)同时，该(gāi)房企新购(gòu)入地(dì)块也实(shí)现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会(huì)有更多的(de)楼(lóu)盘入(rù)市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特(tè)点。一(yī)方面，在于(yú)它本身储(chǔ)备了很多(duō)弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一半也主要集中在强二线和(hé)二线城(chéng)市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的(de)扩张速(sù)度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了(le)2016年(nián)、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了(le)2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到(dào)机(jī)会时要出手，但(dàn)出手(微信二维码收款限额是多少，个人收款码一天可以收多少笔shǒu)的章(zhāng)法仍(réng)要小心(xīn)，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但未(wèi)来(lái)的两年市场(chǎng)没有想象(xiàng)得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家房(fáng)企的扩张(zhāng)速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，主要(yào)还是看(kàn)房企的(de)净负债率水平(píng)，在我看来，这个比例如果(guǒ)超(chāo)过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这(zhè)一标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对房企的(de)净负债率要求不得高于(yú)100％要更加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当前房地(dì)产行业(yè)的复(fù)苏速度并没有那么快，所以(yǐ)要(yào)规避公(gōng)司净(jìng)负债率(lǜ)提高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿(ná)地较积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中(zhōng)交地产、中国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率持续(xù)居高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较(jiào)积极的拿地(dì)策略的同时，也较(jiào)好地控制了公(gōng)司(sī)的扩(kuò)张速(sù)度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别(bié)民营房企

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际(jì)上(shàng)，他(tā)们是(shì)以同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看(kàn)国央企与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的(de)融资成(chéng)本(běn)更低，融资渠(qú)道也更顺畅，能(néng)够做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这也并不(bù)意(yì)味着(zhe)，民营企业中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房企(qǐ)同(tóng)样受到机(jī)构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报，滨(bīn)江集团的十大流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行股份有限(xiàn)公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活(huó)配置混合型(xíng)证券(quàn)投资基(jī)金”“全国(guó)社保基金一(yī)一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募(mù)珠海阿巴(bā)马(mǎ)资产管理有限公司就长期持(chí)有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的(de)受青睐(lài)，和其(qí)自身(shēn)的基本面表现存(cún)在一定(dìng)关系。2020年以来(lái)的(de)近三年时间，房地产市场整体在走“下坡(pō)路(lù)”，但作为(wèi)杭州本土房(fáng)企的滨江集团仍(réng)是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业绩表现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股价(jià)表现等多维(wéi)度都表现了较强的(de)增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一(yī)季(jì)报，今(jīn)年一季(jì)度，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)更是实现(xiàn)了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代(dài)”仍(réng)能保持自身业绩的(de)持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七(qī)成营(yíng)收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年(nián)，杭州地(dì)区(qū)的营收(shōu)比重只占到(dào)近(jìn)六(liù)成。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，滨江集团在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补充同样较为(wèi)积(jī)极(jí)，根据(jù)诸(zhū)葛找(zhǎo)房(fáng)、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依(yī)次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭(háng)州的较突出表现，也(yě)让(ràng)滨江集团(tuán)的房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名已(yǐ)冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集(jí)团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻(fān)了(le)超一倍(bèi)以(yǐ)上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来多家机构的(de)集中调研。滨江集团发(fā)布公告表示(shì)，公司于5月10日(rì)接受了(le)信达证券(quàn)、金(jīn)鹰基(jī)金、建信养老、新华养老(lǎo)等(děng)18家机构(gòu)调研。

　　产业(yè)链布局重(zhòng)点移(yí)至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括(kuò)中(zhōng)介服务(wù)、家用电器、物(wù)业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产(chǎn)开发环节与上游(yóu)材料端息息相关，新盘(pán)开工不足导致(zhì)上(shàng)游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以对地产产业(yè)链，尤其是(shì)偏消费属性的家(jiā)装家(jiā)居领(lǐng)域，我们(men)相对看好，因(yīn)为居民保(bǎo)有(yǒu)的(de)住房(fáng)规模越来越(yuè)大(dà)，随着时间的(de)增加，内装更(gèng)新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具(jù)消(xiāo)费(fèi)的增长(zhǎng)却一直都很好(hǎo)。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细(xì)分中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表现的(de)统计(jì)，目前暂居前两位(wèi)的都是来(lái)自家(jiā)纺赛道的(de)公司(sī)，它们(men)分(fēn)别是(shì)富安娜(nà)和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在(zài)月(yuè)线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安娜主要从事(shì)纺织(zhī)家居、睡眠家(jiā)居、生活(huó)类产品的(de)研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不(bù)过实(shí)现(xiàn)归属于上市(shì)公司股东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大流通(tōng)股股(gǔ)东来看，能够发现该股(gǔ)早已成(chéng)为(wèi)基(jī)金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的中欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价(jià)值(zhí)和(hé)私募的明河2016，都(dōu)在其(qí)中出现，占据了半(bàn)壁(bì)江山(shān)。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基金都(dōu)是(shì)价(jià)值派基(jī)金经理曹名长在管(guǎn)的产品(pǐn)，首季其同时重仓(cāng)的(de)房地产产(chǎn)业链(liàn)股票还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几年(nián)曾经风光一时的(de)家居(jū)板块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉(chén)寂，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块中年(nián)内表现(xiàn)最好(hǎo)的(de)是(shì)志(zhì)邦(bāng)家居。同一时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营收还(hái)是归母(mǔ)净利润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公(gōng)司的(de)十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具，一(yī)季报中他管理的(de)广发策略优(yōu)选和广发(fā)安(ān)宏回(huí)报均增(zēng)加了持(chí)股，而这两只产品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大流通股股东(dōng)中仅有的两只(zhǐ)公募(mù)。有意思的是，他似乎对(duì)于(yú)定(dìng)制家(jiā)居(jū)类标的(de)情有(yǒu)独钟，在另一家赛(sài)道(dào)公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全(quán)部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东，其也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越(yuè)被机构(gòu)所青睐，不过这类标的大多(duō)在(zài)香(xiāng)港上市，如(rú)何选(xuǎn)择成为(wèi)难(nán)题。对此，前述上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举例分析：“物(wù)业(yè)服务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是希望挣的(de)是市场化应(yīng)该挣(zhēng)的钱，以我曾(céng)经(jīng)买(mǎi)的(de)绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目到期之后，经过两三轮合同(tóng)周期还能(néng)做到(dào)产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价(jià)的公(gōng)司很(hěn)少，因为物业公司(sī)很(hěn)容易(yì)一开(kāi)始是(shì)挣钱的(de)，后面因为保安这些(xiē)固定人员成(chéng)本的年度增(zēng)长，不过服务没有(yǒu)特别好，客户没有那么(me)满意，能做到(dào)提(tí)价难(nán)度是非常大的。但(dàn)是该公(gōng)司能在业(yè)内做(zuò)到到期(qī)之(zhī)后提价率比较(jiào)高，这跟它的定位(wèi)和(hé)比较好的(de)服务是有关系的(de)。”他进一步(bù)强(qiáng)调。

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